MicroStrategy 連虧四個季度，但市值卻創下新高

儘管 MicroStrategy 連續四個季度虧損，但其市值卻達到了歷史新高。

2 月 7 日（週三），MicroStrategy 公佈了 2024 年第四季度財報：營收同比下降 3%，淨虧損 6.71 億美元，這也幫助公司規避了一筆數十億美元的稅款。然而，公司不僅沒有收縮業務，反而加碼了比特幣策略—— 除了史上最大規模的比特幣增持外，還正式更名爲“Strategy”，並將比特幣符號融入新 logo。

公司聯合創始人 Michael Saylor 在財報電話會議上表示：“這個新品牌將我們的身份與比特幣緊密聯繫在一起，展現比特幣網絡在全球的積極影響。”

股價雖回調，但漲幅仍驚人

上週四（2 月 8 日），Strategy 發佈財報後股價下跌約 4%，但上週五（2 月 9 日）迅速反彈。截至週五，股價爲 336 美元，雖低於歷史最高點 473 美元，但相較過去一年仍上漲超 560%。

創紀錄的比特幣增持

Strategy 在 2024 年 Q4 購入了價值 205 億美元的比特幣，創下公司單季度最大增持紀錄。僅 2025 年 1 月，公司已進行四次比特幣購買，其中 1 月 21 日和 27 日兩次單筆購買額均爲 11 億美元。

目前，Strategy 持有比特幣總值約 304 億美元，佔全球比特幣總量的 2%。與 2024 年 Q3 的 252,200 枚相比，公司比特幣持倉幾乎翻倍至 471,000 枚。

Saylor 在 2024 年 Q3 財報會上曾表示：“我們是一家比特幣金庫型公司，而且我們在持續增長。比特幣每年增長 50%，我們也在跟隨它增長。”

市值超出比特幣資產兩倍，估值成謎

儘管 Strategy 的比特幣持倉不斷增加，但其市值仍然遠遠超過公司所持比特幣的市場價值。卡內基梅隆大學金融學教授 Bryan Routledge 直言，這種估值差距“無法用理性邏輯解釋”。

“Strategy 的市值幾乎是其比特幣持倉淨值的兩倍，這個溢價很難解釋。” Routledge 在接受《財富》採訪時表示。

對於媒體的置評請求，MicroStrategy 並未做出回應。

最佳與最壞的投資情境

Strategy 仍在運營商業智能軟件和雲計算業務，其客戶包括 希爾頓酒店（Hilton）、肯德基（KFC）和製藥巨頭輝瑞（Pfizer）。但自 2023 年 Q2 以來，公司EBITDA（稅息折舊及攤銷前利潤）始終爲負，顯示主營業務的盈利能力已經大幅下降。

不過，Saylor 顯然更關注比特幣投資。Strategy 推出了 “21/21 計劃”，計劃在未來 三年內購買 420 億美元的比特幣，其中一半資金來源於股權融資，另一半來自固定收益證券。

Saylor 預測：“如果比特幣每年漲幅超過 21%，Strategy 每年有可能獲得超 100 億美元 的比特幣浮盈。”

Strategy 之所以受到投資者青睞，部分原因是其股票提供了一種間接投資比特幣的方式，無需直接購買比特幣或 ETF。然而，這種投資方式也意味着額外的風險。

Routledge 指出：“投資 Strategy，不僅要承受比特幣價格波動的風險，還要面對市值溢價和實際資產淨值（NAV）之間的巨大差距。”

在最佳情況下，Strategy 的市值可能會迴歸至比特幣資產淨值，同時比特幣價格保持高位。這樣，投資者可以做空 Strategy 股價、買入更便宜的比特幣，賺取套利收益。

但 Routledge 警告：“目前這個估值泡沫何時破裂，沒人知道。正如凱恩斯（John Maynard Keynes）所說：‘市場保持非理性的時間可能比你維持流動性的時間更長。’”

Saylor 的比特幣豪賭：從險境中翻盤，但仍暗藏風險

Saylor 的比特幣策略曾一度將公司推向破產邊緣，但最終挺了過來。

2022 年 10 月 13 日，當時比特幣價格跌至兩年低點，Strategy 持有的比特幣總價值比其負債還少 2600 萬美元，幾乎陷入財務危機。然而，比特幣價格在 2023 年回暖，並在 2024 年暴漲，最終 Saylor 轉危爲安，並收穫巨大回報。

但在最壞的情況下，Strategy 的比特幣押注仍可能讓公司陷入困境。

如果比特幣價格暴跌，公司可能需要變現部分比特幣來償還債務。但 DeLorenzo 指出，公司在賣幣時必須轉換爲美元，期間可能需要支付稅費和交易費用，總價值可能損失 四分之一。

此外，如果 Strategy 一次性拋售大量比特幣，市場流動性可能無法承接，導致幣價大幅下跌，從而進一步減少公司資產價值。

“我認爲 MicroStrategy（Strategy）就是建立在一座‘比特幣紙牌屋’之上，隨時可能倒塌，”DeLorenzo 說。

Michael Saylor 與 Strategy 的崛起

Strategy 由 Michael Saylor 及兩名 MIT 同學於 1989 年創立，最初是一家專注數據分析的軟件公司。作爲商業分析的早期先鋒，Strategy 幫助麥當勞（McDonald's）等大客戶處理海量數據，用於商業決策。

年輕的 Saylor 年僅 24 歲 便創辦公司，並趕上了 90 年代互聯網泡沫。1998 年，公司上市，Saylor 一夜之間成爲億萬富翁。

Saylor 以“遠大抱負”和“大膽預測”著稱，同時也是個奢華生活的代表人物。他擁有多艘豪華遊艇，其中一艘甚至出現在 2015 年電影《Entourage》 裏。

然而，2000 年，Strategy 財務造假醜聞爆發，公司宣佈 1999 年收入比之前披露的少 25%。Saylor 個人財富一天內縮水 60 億美元，創下當時“全球單日最大個人財富損失”紀錄。

SEC（美國證券交易委員會）指控 Saylor 及公司高管誇大財務數據，最終 Saylor 在 2000 年支付 828 萬美元和解，但未承認任何不當行爲。

從“唱衰比特幣”到“ALL IN”

Saylor 一直熱衷於新興科技投資，但他對比特幣的態度曾大反轉。

2012 年，他出版暢銷書《移動浪潮》（The Mobile Wave），準確預測了智能手機和移動計算的崛起。在公司內部，他還推動了兩項成功業務，包括 後被出售的 Alarm.com（互聯網遠程安防監控）。

2013 年，他曾公開表示比特幣“壽命不長”。但在 2020 年疫情期間，他的態度發生劇變。由於擔心美聯儲大放水引發通脹，導致 Strategy 現金儲備貶值，Saylor 選擇將公司資產大舉轉向比特幣。

“我們突然意識到，自己正坐在一塊‘5 億美元的冰塊’上，而它正在融化。”Saylor 在 2020 年接受 CoinDesk 採訪時表示。

於是，他在 2020 年斥資 2.5 億美元買入比特幣，消息一出，公司股價 暴漲 10%，Saylor 徹底改變了策略，從此堅定押注比特幣。

如今，他已帶領 Strategy 購買了數十億美元的比特幣，並堅稱‘永不出售’。