未來幾年， 伯克希爾 的股票很可能會落後於標普500指數。

這只是概率問題，而不是對伯克希爾·哈撒韋（BRK.B, BRK.A）董事長兼首席執行官沃倫·巴菲特或其指定繼任者的批評。由於市場中存在大量統計噪音，運氣在投資表現中扮演着重要角色，不僅在短期內如此，在中期內亦是如此。而由於壞運氣和好運氣一樣可能發生，即便是巴菲特這樣擁有卓越投資記錄的人，也不能排除其投資回報落後於市場的可能性。

在伯克希爾·哈撒韋即將發佈年度報告（預計將在本月晚些時候公佈）之際，回顧巴菲特的過往業績，並結合概率分析進行審視是有益的。目前，伯克希爾·哈撒韋尚未公佈確切的財報發佈日期。

伯克希爾的表現如何？

在2024年，伯克希爾·哈撒韋的股價表現略微跑贏大盤：其全年總回報率爲25.5%，而標普500指數（SPX）同期回報率爲25.0%。從下圖可以看出，在過去10年和15年期間，該股的表現略微落後於標普500，但在過去20年和30年期間，則略微領先。整體來看，在這些不同的時間段內，伯克希爾·哈撒韋的表現與市場的差距並不大。

未來是否還能戰勝市場？

如果要讓一位嚴謹的統計學家相信伯克希爾·哈撒韋的超額回報（alpha）源於真正的投資能力，而非運氣，需要多少年的數據？爲了說明這一點，我們可以假設未來30年的表現與過去30年相同——即伯克希爾·哈撒韋在巴菲特管理下的後半程表現。

在最初30年的管理階段，巴菲特掌控的伯克希爾規模較小，能夠投資於被低估的小型公司。但如今，伯克希爾·哈撒韋的體量龐大，正如巴菲特在過去的年度股東大會上所說，它只能投資於大型企業，因爲只有這樣才能對公司的整體盈利產生有意義的影響。

如果我們基於過去30年的數據來推算，伯克希爾·哈撒韋的年化超額回報（alpha）爲1.5%，年回報率的標準差爲39.2%。根據統計學計算，需要超過100年的類似表現，才能在95%的置信水平下證明該公司的超額回報並非純屬運氣。

換句話說，我們無法在統計上有信心斷定伯克希爾·哈撒韋過去30年的超額回報來源於真正的投資能力，而非運氣。這也意味着，最合理的預測是：該公司未來的表現將大致與整體市場保持一致。

（需要注意的是，在巴菲特管理伯克希爾的前30年，統計學家會得出完全相反的結論。彼時公司的alpha遠遠高於當前水平，因此，那30年的數據足以在95%的置信水平下證明其超額回報並非出於偶然。然而，如前所述，那些早期數據對預測伯克希爾未來的表現意義有限。）

現金持有情況值得關注

這一對伯克希爾·哈撒韋投資表現的統計分析，爲我們解讀巴菲特即將在年度報告中討論的議題提供了重要背景。如果我們認爲該公司未來的表現大致會與市場同步，那麼或許應該以不同的視角來看待巴菲特的觀點。

其中，年度報告中最受關注的數據之一無疑是伯克希爾·哈撒韋的現金持有量。2024年第三季度末，該公司的現金儲備已高達3,250億美元。那麼，截至年底，這一數字是否會更高？這是否意味着巴菲特對股市持悲觀態度？而我們對此又該如何看待？

再次說明，這篇分析並非對巴菲特卓越投資記錄的批評。事實上，若對其他幾乎所有的基金經理進行相同的統計分析，結論只會更加令人沮喪。巴菲特在投資領域的“反重力”表現遠超絕大多數人。然而，隨着伯克希爾·哈撒韋規模越來越大，戰勝市場的難度也越來越高，最終，它也難逃這一規律的影響。

文章源自 MarketWatch《Warren Buffett’s 2025 letter to Berkshire shareholders is coming soon. Watch this number.》