來源：郭磊宏觀茶座

　　廣發證券資深宏觀分析師 陳嘉荔

　　廣發宏觀郭磊團隊

　　摘要

　　第一，10月4日美國非農就業數據偏強，驗證了我們前期關於海外“降息+不衰退”的理解框架。9月新增非農25.4萬人，遠超市場預期的15萬人。從就業廣度來看，就業擴散指數繼續回升，反映擴張僱傭企業數量多於縮減。同期公佈的住戶調查數據（householdsurvey）亦偏強。9月美國失業率（U3）從4.22%回落至4.05%；時薪同比增4%，高於預期的3.8%和前值的3.8%。在其經濟保持溫和增長、通脹繼續回落背景下，我們維持美聯儲11月、12月各降息25bp、25年降息4次、終端政策利率回到3.25%-3.5%的判斷。如我們前期一直指出的，從歷史經驗來看，海外“降息+不衰退”的組合對新興市場較爲有利。

　　第二，美聯儲主席鮑威爾的最新演講顯示他對就業市場未來弱化風險比較警惕，這意味着美聯儲延續預防性降息仍是一個現實邏輯。國慶前夕（9月30日），美聯儲主席鮑威爾在全國商業經濟學家協會（NABE）發表演講。一是鮑威爾認爲美聯儲並不急於降息（notin a hurry），後續降息路徑應該是有序的（playout over time），11月、12月各降息25bp是基準情形（that‘s what the baseline is）。二是鮑威爾重申經濟總體偏強（strongoverall），GDI增速上修以及居民儲蓄率上修意味着後續私人部門消費可持續性較強。三是鮑威爾對就業市場態度偏謹慎，認爲就業市場保持穩健但已經大致平衡，前期非農數據以及QCEW的下修意味着就業市場可能比數據顯示的更弱一些。鮑威爾認爲美聯儲不希望看到就業市場進一步弱化，即若就業數據弱化則不排除進一步前置大幅降息。

　　第三，10月7日，歐洲央行管委維勒魯瓦表示，由於通脹低於2%目標的風險上升，十月份“很可能”會降息。從近期經濟數據看，三季度歐元區經濟數據略顯疲軟，9月歐元區綜合PMI指數跌至49.6，爲7個月以來最低水平，經濟預期指數（ESI）以及消費者信心指數低位波動，ECB亦在9月會議中小幅下修2024和2025年經濟增長至0.8%（前值0.9%）和1.3%（前值1.4%），反映現階段政策利率過於限制性。二是9月歐元區CPI同比回落至1.8%，爲2021年6月以來首次低於通脹目標，利好降息繼續。結合來看，我們預計ECB會在接下來的四次會議中（10月、12月、1月、3月）連續降息，每次25bp，在終端政策利率達到2.5%後放緩降息節奏。歐央行降息對於新興市場流動性改善的邏輯來說也是一個助力因素。

　　第四，10月4日，歐盟成員國以5票反對、12票棄權、10票贊成的投票結果通過歐盟委員會提交的對華電動汽車反補貼案終裁草案，擬對原產於中國的電動汽車徵收最終反補貼稅。這一投票結果顯示歐盟委員會的貿易保護主義舉措在其內部亦存在明顯分歧。這一過程從長期來看難以影響中國電動車的產業優勢，但短期可能對相關貿易領域產生一定擾動。

　　第五，日本新首相石破茂的經濟政策傾向引發關注。石破茂上臺一度引發日本股市大幅調整，市場理解石破茂將結束安倍經濟學（寬鬆的貨幣政策和大規模財政投資爲特徵），推動日本貨幣政策正常化，支撐日元匯率；不過這一預期也在不斷調整中。10月4日，日本新首相石破茂在首次政策演講中強調三方面關鍵信息，一是決心結束通縮（decisivelyend deflation）；二是穩步提高最低薪資（steadilyraise ）；三是重申堅持2%通脹目標，石破茂認爲現階段不需要加息（don’tthink another rate hike is needed in current environment）。10月7日日本股市大幅上漲。結合日央行行長植田和男在9月議息會議中偏鴿派的表態，我們預計下一次日央行加息可能會在2025年1月。

　　第六，中東地緣政治衝突是另一關注點。9月底至國慶期間，伊朗、以色列、黎巴嫩衝突出現一系列升級；向後看，後續進一步升級的概率在上升。從影響來看，一則是全球原油供給面臨的不確定性有所加大，布倫特原油價格已從9月30日的71.7美元/桶升至10月4日的78.1美元/桶；二則原油和大宗商品價格的變化會進一步傳遞向海外市場流動性；三則地緣政治風險的上升可能導致全球避險情緒有所上升，風險資產波動率會有所上升，關聯度相對低的新興市場資產可能會產生溢價。

　　第七，國慶期間全球無風險利率整體上升，9月30日-10月4日，美國國債2、10、30年期國債收益率分別上行  27bp、17bp、12bp。10月4日10年期美債收益率最新讀數爲3.96%。回看本輪美債收益率的走勢，其在2024年一季度由於通脹暫時性反彈而逐步上行，4月觸及到4.70%高位後波動向下；7月FOMC會議中鮑威爾表示可能要在9月啓動降息，疊加8月公佈的7月新增非農人數顯著不及預期，10年期美債收益率加速回落，一度觸及3.61%低位；9月非農數據超預期反彈，疊加同期地緣政治影響油價，10年期美債收益率回彈至3.96%。值得注意的是，美債收益率反彈對於海外風險資產可能是一個抑制因素。

　　第八，最後是全球股市和商品表現，以最近5個工作日的變化來看，中國資產領漲全球，滬深300和恒生指數分別上行 25.1%和14.1%。歐美股市整體波動，同期英國富時100指數跌 0.48%，法國CAC40指數跌3.21%，德國DAX指數跌1.8%。美股標普500指數漲0.22%、納斯達克指數漲0.1%、道瓊斯工業指數漲0.09%。大宗商品整體偏強， 9月30-10月4日期間布倫特原油價格上行8.4%；彭博全球商品指數回升11.91%；倫敦金現小幅回落0.17%。

　　正文 

　　根據美國勞工部數據，10月4日美國非農就業數據偏強，驗證了我們前期關於海外“降息+不衰退”的理解框架。9月新增非農25.4萬人，遠超市場預期的15萬人。從就業廣度來看，就業擴散指數繼續回升，反映擴張僱傭企業數量多於縮減。同期公佈的住戶調查數據（household survey）亦偏強。9月美國失業率（U3）從4.22%回落至4.05%；時薪同比增4%，高於預期的3.8%和前值的3.8%。在其經濟保持溫和增長、通脹繼續回落背景下，我們維持美聯儲11月、12月各降息25bp、終端政策利率回到3.25%-3.5%的判斷。如我們前期一直指出的，從歷史經驗來看，海外“降息+不衰退”的組合對新興市場較爲有利。

　　美國2024年9月新增非農25.4萬人，遠超市場預期的15萬人，前值15.9萬人。其中私人部門新增22.3萬人，預期12.5萬人，前值11.4萬人。此外，7月和8月數據分別上修5.5萬人和1.7萬人至14.4萬人和15.9萬人。

　　9月新增非農結構要好於8月，就業擴散指數繼續回升，讀數爲57.6%，前值51.8%。具體來看，休閒和酒店業、健康保健、政府、建築業新增貢獻了總新增的81%，分別新增7.8萬人、7.1萬人、3.1萬人和2.5萬人。其中，服務業新增保持韌性和美國服務消費增速偏強有關。政府部門新增亦在韌性中放緩，9月新增3.1萬人，前值4.5萬人。其中，地方政府教育相關就業新增明顯回落。向後看，我們預計州和地方政府新增就業可能繼續溫和回落。第一，NASBO預計，2025財年州和地方政府開支將較2024年顯著回落，對應州和地方政府新增就業降溫。第二，州和地方政府教育穩定基金已經接近用盡（各州花掉授予基金的80%-95%），對未來州和地方政府教育就業新增形成下行壓力。

　　9月新增拖累項分別爲製造業、運輸和倉儲、臨時服務，新增分別爲-0.7萬人、-0.8萬人、-1.3萬人。製造業就業再度由正轉負，新增-2.4萬人，前值升0.6萬人。製造業就業疲軟與ISM製造業PMI僱傭指數保持在收縮範圍相符。

　　此外，9月BLS企業出生-死亡模型（birth death model）預計的9月企業因成立或倒閉導致的新增就業人數爲-12.8萬人，意味着在剔除出生-死亡模型後新增就業人數比25.4萬人還要高，亦反映就業韌性較強。

　　同期公佈的住戶調查數據（household survey）亦偏強。9月美國失業率（U3）從4.22%回落至4.05%，就業人數增加43萬人，失業人數減少28.1萬人，反映前期失業率快速回升趨勢並不可持續。從失業原因來看，新進入和重新進入、完成臨時工作人數下降對失業率影響約-0.15pct，永久性失業率保持不變。從年齡來看，20-24歲人羣和25-54歲人羣失業率分別回落0.8pct和0.2pct。從失業狀態來看，全職和兼職失業率均分別回落0.1pct和0.4pct，持平於6月水平。簡單理解，一是暑假結束導致低年齡新增勞動力供給回落，帶動失業率下行。二是7月失業率大幅回升主要由於Reentrants和暫時性失業人數上升導致，而這些驅動因子的影響已經消退。向後看，我們傾向於認爲，職位空缺保持韌性、GDP增速仍然高於潛在經濟增速、企業盈利增速偏強背景下，後續失業率可能會有波動，但非線性回升的概率較低。

　　從失業原因來看，9月新進入、重新進入就業市場、完成臨時工作人數下降對失業率影響約-0.15pct，永久性失業率保持不變。從年齡來看，20-24歲人羣和25-54歲人羣失業率分別回落0.8pct和0.2pct，爲失業率回落的主要貢獻。兩者反映暑假結束導致低年齡新增勞動力人數回落，且企業裁員意願低迷。

　　從失業狀態來看，全職和兼職失業率分別從4.1%和4.6%回落至4%和4.2%，持平於6月水平；7月失業率大幅回升而引發市場恐慌的暫時性因素（颶風、夏季停工）已經消退。換言之，7月就業弱化主要是暫時性因素導致的波動，並不是衰退週期開始的信號。

　　拉長時間維度來看，2023年初到現在，失業率回升主要由於新增就業供給（entrants）以及永久性失業貢獻，其中，新增就業佔主導；若回顧1980-2019年期間的5次衰退期間失業率表現亦可以發現，只有當失業率回升是由於丟失工作（permanent job losers + people who complete temporaryjobs + people on temporary layoffs）貢獻的，衰退纔會發生，因此，不能單憑就業供給增加導致失業率回升而判斷衰退。

　　向後看，我們傾向於認爲，職位空缺保持韌性、GDP增速仍然高於潛在經濟增速背景下，就業市場失速的概率較低，後續失業率可能會有波動，但非線性回升的概率較低。8月職位空缺超預期回升至804萬人，預期769.3萬人，前值771萬人，反映企業僱傭需求依然保持偏強韌性。第二，居民消費增速穩健背景下，亞特蘭大聯儲預計3季度GDP環比折年率可能在2.5%，依然高於潛在經濟增速。第三，BEA顯著上修2季度企業盈利增速至 20.4%，前值11.1%。

　　從後視鏡的角度來看，初請失業金人數可能是後續判斷非農數據較好的領先指標。從歷史回溯的角度來看，初請失業金人數和新增非農人數有較強的負相關（相關係數-0.65），因爲初請失業人數上升或者回落表徵企業裁員或者招人意願。9月初請失業金人數週度均值爲22.8萬人，較8月的23.6萬人回落。

　　最後，就業市場韌性背景下，9月美國薪資增速略超預期。時薪同比增4%，高於預期的3.8%和前值的3.8%；時薪環比增0.4%，高於預期的0.3%，持平於前值。工會工人薪資同比增速仍然保持高位爲主要背景。薪資增速保持韌性疊加資產負債表健康繼續支撐居民消費意願和能力。從結果來看，8月實際個人消費支出同比增2.9%，前值2.8%，其中，耐用品和服務消費增速均有所回彈。換言之，美國收入和消費的正向循環仍在繼續，經濟保持溫和增長、通脹繼續回落背景下，我們維持美聯儲11月、12月各降息25bp、終端政策利率回到3.25%-3.5%的判斷。

　　美聯儲主席鮑威爾的最新演講顯示他對就業市場未來弱化風險比較警惕，這意味着美聯儲延續預防性降息仍是一個現實邏輯。國慶前夕（9月30日），美聯儲主席鮑威爾在全國商業經濟學家協會（NABE）發表演講。一是鮑威爾認爲美聯儲並不急於降息（not in a hurry），後續降息路徑應該是有序的（play out over time），11月、12月各降息25bp是基準情形（that‘s what the baseline is）。二是鮑威爾重申經濟總體偏強（strong overall），GDI增速上修以及居民儲蓄率上修意味着後續私人部門消費可持續性較強。三是鮑威爾對就業市場態度偏謹慎，認爲就業市場保持穩健但已經大致平衡，前期非農數據以及QCEW的下修意味着就業市場可能比數據顯示的更弱一些。鮑威爾認爲美聯儲不希望看到就業市場進一步弱化，即若就業數據弱化則不排除進一步前置大幅降息。

　　一是，鮑威爾認爲美聯儲並不急於降息（notin a hurry），後續降息路徑應該是有序的（playout over time），即11月、12月各降息25bp應該是基準情形。我們在前期報告《美聯儲轉向和未來政策利率路徑》指出，本輪加息週期期間，財政擴張、私人部門鎖定低利率貸款等因素帶來了美國疫後經濟韌性；隨着財政擴張紅利接近尾聲，其名義增長將逐步放緩，高利率和下沉的名義增長中樞逐漸不匹配，啓動預防性降息具有合理性和必要性，但整體降息節奏應該是有序的。

　　“ifthe data comes as expected， it should be 50bps more cuts this year， two morecuts． The policy adjustment process will play out over time， it was notsomething we have to go fast on．

　　二是，鮑威爾重申經濟總體偏強（strongoverall），GDI以及居民儲蓄率顯著上修意味着後續私人部門消費的可持續性較強（removesa downside risk to the economy）。9月26日，根據BEA公佈的美國2季度GDP終值來看，2季度GDP增速保持在3%，但實際GDI環比增速從1.3%顯著上修至3.4%。其中，企業盈利增速（名義年化）從11.1%上修至20.4%；員工薪資增速從4.9%上修至6.1%，兩者爲GDI上修的主要貢獻。此外，2季度居民儲蓄率從3.3%上修至5.2%，主要由於員工薪資上修導致。鮑威爾認爲，偏強的薪資增速以及更高的儲蓄率可以繼續支撐後續居民部門消費。

　　“there is nothing I canpoint to in the economy that suggests that a downturn is more likely than it isat any time．”

　　三是，鮑威爾對就業市場態度偏謹慎，鮑威爾認爲就業市場保持穩健（solid），但已經大致平衡，前期非農數據以及QCEW的下修意味着就業市場可能比數據顯示的更弱一些。鮑威爾認爲美聯儲不希望看到就業市場進一步弱化，即若就業數據弱化則不排除進一步前置大幅降息。

　　“the level of job creationis maybe not quite at the level it needs to be to hold unemployment constantgiven assumptions about supply， the level of payroll job creation has come downpretty significantly，

　　“labormarket conditions are solid， having cooled from their previously overheatedstate． Inflation has eased， the labor market is now roughly in balance． Lookingforward， if the economy evolves broadly as expected， policy will move over timetoward a more neutral stance． ”

　　10月7日，歐洲央行管委維勒魯瓦表示，由於通脹低於2%目標的風險上升，十月份“很可能”會降息。從近期經濟數據看，三季度歐元區經濟數據略顯疲軟，根據彭博數據，9月歐元區綜合PMI指數跌至49.6，爲7個月以來最低水平，經濟預期指數（ESI）以及消費者信心指數低位波動，ECB亦在9月會議中小幅下修2024和2025年經濟增長至0.8%（前值0.9%）和1.3%（前值1.4%），反映現階段政策利率過於限制性。二是9月歐元區CPI同比回落至1.8%，爲2021年6月以來首次低於通脹目標，利好降息繼續。結合來看，我們預計ECB會在接下來的四次會議中（10月、12月、1月、3月）連續降息，每次25bp，在終端政策利率達到2.5%後放緩降息節奏。歐央行降息對於新興市場流動性改善的邏輯來說也是一個助力因素。

　　3季度歐元區經濟數據略顯疲軟，ECB亦在9月會議中下修24和25年經濟增長至0.8%和1.3%，前值0.9%和1.4%。一是，歐元區綜合PMI指數在6月和7月持續回落，在8月小幅回升後，9月綜合PMI指數再次回調，跌至49.6，前值51，爲7個月以來最低水平。其中，服務業PMI回落1.5pct至51.4。製造業PMI回落0.8pct至45，爲9個月以來最低水平。

　　二是，歐盟委員會經濟信心指數（ESI）9月小幅回落0.3pct至96.2。ESI是歐元區消費者信心指數和商業信心指數的綜合指標。它是基於工業、服務、消費者、建築、零售業信心指數進行加權並計算出的綜合讀數（40%的工業信心，30%的服務業信心，20%的消費者信心，5%的建築業信心，5%的零售業信心）。按階段，消費者信心指數緩慢修復，但工業、服務業、零售業整體指數保持疲軟。

　　三是，消費者信心指數（CCI）雖然持續修復，但節奏緩慢。9月讀數回升0.5pct至-12.9，和7月持平。

　　通脹方面，10月1日公佈的9月歐元區CPI同比增速降至1.8%，前值2.2%，爲2021年6月以來首次低於歐央行通脹目標水平，其中，能源價格回落爲主要拖累（同比-6%，前值-3%），服務價格增速保持韌性（同比4%，前值4.1%）。核心CPI同比增速2.7%，前值2.8%向後看，由於低基數原因，我們預計歐元區CPI同比可能在2%左右波動，限制歐央行大幅降息的可能。

　　結合來看，經濟弱化背景下，ECB現階段政策利率過於限制性，但由於通脹仍具備粘性（特別是服務通脹），降息可能是有序的（25bp而不是50bp/次）。我們預計ECB會在接下來的四次會議中（10月、12月、1月、3月）連續降息，每次25bp，終端政策利率達到2.5%。

　　本輪以來，歐央行已經在6月、9月兩次降息，我們預計在接下來的四次會議中（10月、12月、1月、3月）歐央行會連續降息，每次25bp，終端政策利率達到2.5%。

　　10月4日，歐盟成員國以5票反對、12票棄權、10票贊成的投票結果通過歐盟委員會提交的對華電動汽車反補貼案終裁草案，擬對原產於中國的電動汽車徵收最終反補貼稅。這一投票結果顯示歐盟委員會的貿易保護主義舉措在其內部亦存在明顯分歧。這一過程從長期來看難以影響中國電動車的產業優勢，但短期可能對相關貿易領域產生一定擾動。

　　自2023年10月4日起，歐盟委員會正式對原產於中國的進口乘用電動汽車啓動反補貼調查，調查將首先確定中國BEV價值鏈是否受益於非法補貼，以及這種補貼是否會對歐盟BEV生產商造成或威脅造成經濟損害[6]。2024年7月4日，歐盟委員會在《歐盟官方公報》上公佈了對從中國進口的電動汽車徵收臨時反補貼稅的法規，該稅於2024年7月5日生效。2024年8月20日，委員會向相關方披露了對從中國進口的純電動汽車徵收最終反補貼稅的決定草案。最終調查結果草案對擬議稅率進行了小幅調整：比亞迪17.0%，吉利19.3%，上汽集團36.3%，其他合作公司21.3%，其它所有非合作公司36.3%；決定對特斯拉作爲中國出口商實施單獨關稅稅率，現階段定爲9%；以及決定不追溯徵收反補貼稅[7]。2024年10月4日歐盟委員會對中國進口純電動汽車徵收關稅的提議獲得歐盟成員國的必要支持 （5票反對、12票棄權、10票贊成）[8]，包括調查最終結果的委員會實施條例必須最遲於2024年10月30日在官方公報上公佈。歐盟內部分歧的態度反映了一種擔憂，即限制競爭的保護主義做法可能對相關行業產生不利影響，影響技術創新、綠色轉型和消費者利益。此外，這些措施還可能影響外界對歐盟承諾市場開放和自由貿易的看法[9]。

　　日本新首相石破茂的經濟政策傾向引發關注。石破茂上臺一度引發日本股市大幅調整，市場理解石破茂將結束安倍經濟學（寬鬆的貨幣政策和大規模財政投資爲特徵），推動日本貨幣政策正常化，支撐日元匯率；不過這一預期也在不斷調整中。10月4日，日本新首相石破茂在首次政策演講[10]中強調三方面關鍵信息，一是決心結束通縮（decisively end deflation）；二是穩步提高最低薪資（steadily raise ）；三是重申堅持2%通脹目標，石破茂認爲現階段不需要加息（don’t think another rate hike is needed in current environment）。10月7日日本股市大幅上漲。結合日央行行長植田和男在9月議息會議中偏鴿派的表態，我們預計下一次日央行加息可能會在2025年1月。

　　10月4日，日本新首相石破茂在首次政策演講中強調，他的首要經濟目標就是結束通縮。石破茂表示，他將繼續鼓勵私人儲蓄轉向投資，尋求提高工資、提高生產率、支持農村地區的復興，並將日本變成“投資強國”（半導體和其他供應鏈的迴流）。第二，石破茂致力於提高最低工資，他承諾在2020-2030年期間將最低工資提高到每小時1500日元（現階段爲1055日元）[11]，要達到這一目標，預計最低薪資每年漲幅可能要達到7%左右水平，對企業來說是較大的負擔，因此是否可以達成此目標仍有較高不確定性。第三，石破茂表示他不會影響日央行貨幣政策決議，但對他自身而言，他認爲現階段不需要加息（Ipersonally don’t think another rate hike is needed in current environment）。這一點與日央行行長植田和男在9月會議中的表述一致，即日央行需要謹慎評估國內外金融和資本市場發展，並且有足夠的時間展開貨幣緊縮政策（wehave enough time to do so）。結合來看，我們預計，日央行需要看到10月和11月服務價格繼續回升來證明繼續加息的合理性，因此，基準情形下，日央行可能在2025年1月再度加息，將政策利率從0.25%提升至0.5%。

　　中東地緣政治衝突是另一關注點。9月底至國慶期間，伊朗、以色列、黎巴嫩衝突出現一系列升級；向後看，後續進一步升級的概率在上升。從影響來看，一則是全球原油供給面臨的不確定性有所加大，布倫特原油價格已從9月30日的71.7美元/桶升至10月4日的78.1美元/桶；二則原油和大宗商品價格的變化會進一步傳遞向海外市場流動性；三則地緣政治風險的上升可能導致全球避險情緒有所上升，風險資產波動率會有所上升，關聯度相對低的新興市場資產可能會產生溢價。

　　一是以色列方面對打擊真主黨的計劃縝密且目標性較強。在對真主黨領導人哈桑·納斯魯拉（Hassan Nasrallah）的襲擊中，以色列的軍方的行動代號爲“新秩序”（New Order），間接顯示以色列方面希望改變現狀的目標。二是以色列情報部門對伊朗和其代理人內部滲透較深，這一點在真主黨最高領導人被突襲中死亡就可以看出。三是，伊朗對以色列的導彈襲擊給了內塔尼亞胡回擊的理由。四是以色列總理內塔尼亞胡的支持率在本輪軍事勝利後得到提升[12]，進一步強化內塔尼亞胡繼續擴大戰場的意願。

　　從事態發展時間軸來看，9月18日，黎巴嫩真主黨官員的數百個尋呼機發生爆炸，造成數百人死傷[13]。9月27日，以色列對貝魯特南部郊區發動大規模空襲，殺死真主黨領導人哈桑·納斯魯拉（Hassan Nasrallah）；9月29日，以色列軍方進一步對黎巴嫩的火箭發射器和武器儲備建築、也門的發電廠和航運基礎設施進行空襲[14]， 10月1日，伊朗軍方向以色列發射近200枚彈道導彈[15]。10月5日，以色列進一步升級對黎巴嫩真主黨的打擊。在此背景下，布倫特原油價格從9/30的71.7美元/桶升至10/4的78.1美元/桶。

　　9月末以來，以色列對加沙的哈馬斯、黎巴嫩真主黨、也門的胡塞武裝襲擊加劇市場對中東地區全面戰爭恐慌，並持續推升油價。在對真主黨領導人哈桑·納斯魯拉（HassanNasrallah）的襲擊中，以色列的軍方的行動代號爲“新秩序”（NewOrder），可能間接反映以色列方面希望改變現狀的目標。

　　10月2日，美國國家安全顧問沙利文表示，伊朗的襲擊已經“失敗且無效”，美國和以色列軍隊直接的配合以及計劃如何攔截來襲導彈。拜登在同日表示，他不支持以色列直接攻擊伊朗核設施，因爲這可能導致衝突失控。

　　國慶期間全球無風險利率整體上升，根據彭博終端數據，9月30日-10月4日，美國國債2、10、30年期國債收益率分別上行  27bp、17bp、12bp。10月4日10年期美債收益率最新讀數爲3.96%。回看本輪美債收益率的走勢，其在2024年一季度由於通脹暫時性反彈而逐步上行，4月觸及到4.70%高位後波動向下；7月FOMC會議中鮑威爾表示可能要在9月啓動降息，疊加8月公佈的7月新增非農人數顯著不及預期，10年期美債收益率加速回落，一度觸及3.61%低位；9月非農數據超預期反彈，疊加同期地緣政治影響油價，10年期美債收益率回彈至3.96%。值得注意的是，美債收益率反彈對於海外風險資產可能是一個抑制因素。

　　從美國名義GDP同比增速來看，2021年、2022、2023年分別爲10.7%、9.1%、6.6%。2024年一、二季度分別5.4%和5.7%，名義GDP依舊偏高疊加通脹回落節奏緩慢導致其利率可能區間波動，較難有大幅回落空間。

　　此外，基於9月新增非農數據強勁，市場大幅下調美聯儲降息預期。截至10月6日，CMEFed Watch顯示，11月美聯儲降息25bp和50bp的概率分別爲97.4%和2.6%，一週前爲46.7%和53.3%。市場調降美聯儲降息預期引美國國債收益率回升。2年期、10年期、30年期美債收益率自9月30日至10月4日分別上行27bp、17bp、12bp至、3.92%、3.96%、4.24%。

　　最後是全球股市和商品表現，以最近5個工作日的變化來看，中國資產領漲全球，滬深300和恒生指數分別上行 25.1%和14.1%。歐美股市整體波動，同期英國富時100指數跌 0.48%，法國CAC40指數跌3.21%，德國DAX指數跌1.8%。美股標普500指數漲0.22%、納斯達克指數漲0.1%、道瓊斯工業指數漲0.09%。大宗商品整體偏強， 9月30-10月4日期間布倫特原油價格上行8.4%；彭博全球商品指數回升11.91%；倫敦金現小幅回落0.17%。

　　核心假設風險：美國經濟因美聯儲保持較高政策利率而陷入衰退，導致美聯儲超預期降息或者提前結束縮表；美國債務上限問題升級，導致美債收益率暴跌；俄烏局勢升級，引發全球通脹再度升溫；歐美銀行儲蓄轉移加速導致信貸收縮幅度超預期。

責任編輯：王若雲