（來源：預審IPO）
文/瑞財經 孫肅博
從A股撤單不到半年後，湖北香江電器股份有限公司（以下稱「香江電器」）又在港交所遞交了上市申請。
再次謀求IPO，香江電器多了一個在泰國建廠的計劃。早在今年4月尚未從深交所撤單時，香江電器就成立了泰國附屬公司香江電器（泰國）。
據了解，「下南洋」目前正成為我國電子家電企業的潮流。中國灶底1小家電製造業2023年出口額最高的十大企業中，已有五家於東南亞設立了或正計劃設立海外生產設施。
根據香江電器的計劃，其將在泰國建設生產基地並配置十條製造生活家居用品的新自動化裝配線。
香江電器表示，國際ODM/OEM客戶非常重視供應商能否穩定可靠地生產與交付產品。公司於海外增設生產設施，可以向客戶證明公司願意對業務投入心力財力，且擁有一定財務實力，變相反映公司業務穩定可靠。
2021年、2022年、2023年及2024年上半年，香江電器來自ODM/OEM業務的收入分別為13.86億元、10.36億元、11.39億元及5.91億元，佔各期總收入的比例分別為93.7%、94.4%、95.8%、96.3%。
01
五年兩次更換保薦人
今年5月，香江電器撤回了在深交所的上市申請。而這段A股IPO之路，香江電器足足走了7年。
90年代初，潘允成立了香江塑料製品有限公司（以下稱「香江塑料」），通過經營氣泡袋、化妝盒、鏡子等包裝類和塑膠類產品進入了家居用品行業，為客戶提供OEM加工服務。幾年時間，香江塑料業務覆蓋了美國、日本等市場，積累了一定的客戶資源和行業經驗。
隨着電器類家居用品生產基地逐步向國內轉移，潘允決定拓展家居用品的產品寬度。1995年開始，香江塑料大力投入到電器類家居用品的研發與生產中，主要產品包括油炸鍋、電蒸鍋、電烤爐、電子秤等。為擴充生產能力，潘允還於1997年成立了暨凱塑料製品（深圳）有限公司（以下稱「暨凱塑料」）。
而歐美市場的知名度逐步提高後，小家電產品的銷售訂單也在不斷增加。2002年前後，潘允在深圳、江陰等地建立了愛思傑、遠特信、益諾威等標準化生產基地逐步承接香江塑料、暨凱塑料的業務及客戶資源，並以香江國際集團（香港）有限公司（以下稱「香江國際」）作為國際業務銷售平台對愛思傑、遠特信、益諾威的訂單進行統一管理。
經過十餘年的發展，潘允彼時的生意版圖已經覆蓋了美國、英國、德國、法國、荷蘭、日本、韓國、澳大利亞、意大利、瑞士、加拿大等多個國家，公司的生產線還逐步延伸到了攪拌機、打蛋器、花園水管、無煙不粘鍋等產品領域。
時間來到2012年，基於家居用品行業快速增長的市場需求以及為了提升生產能力並支持國家中西部發展戰略，潘允計劃在湖北黃岡蘄春縣投資建設一個大型產業園。
2012年6月，潘允聯合多位香江塑料的老員工在蘄春縣共同設立了香江電器，建設了佔地200畝的家居用品產業園，並逐步整合了香江國際旗下的愛思傑、遠特信、益諾威，隨後分別在惠州、深圳新建了美諾威、宏諾威生產基地，進一步擴充了生產能力。
香江電器剛成立時，註冊資本為3,000萬元，股份總數為3,000萬股，其中潘允認購了2,550萬股，佔註冊資本的85%；吉穎、李友香、徐細平、易傑各認購60萬股，各佔註冊資本的2%；胡慶峯、葉煥春各認購45萬股，各佔註冊資本的1.5%；胡彥、鄒成厚、耿從恩各認購30萬股，各佔註冊資本的1%；嚴麗、易紅良各認購15萬股，各佔註冊資本的0.5%。
公司成立5年後，香江電器正式開始了A股的上市計劃。2017年5月，香江電器與輔導機構A簽署了上市輔導協議，隨後上報了輔導備案材料並獲得受理。
瑞財經《預審IPO》查閱湖北監管局的官網後發現，香江電器所稱的輔導機構A或是東莞證券。
可最終，香江電器並未完成上市計劃，與東莞證券於2020年10月終止了輔導關係。據香江電器稱，公司終止委聘東莞證券的原因是其人員流動性大。
根據東莞證券的公告，其於2017年5月3日與香江電器簽署了輔導協議。當年5月12日，輔導備案材料獲得了湖北監管局的受理。
2017年5月至2020年10月的三年間，東莞證券先後發布了十多期輔導工作報告。根據東莞證券的輔導報告，香江電器輔導期間存在的主要問題為「公司已制定了獨立董事制度，但未聘請獨立董事。公司需進一步建立獨立董事會公司治理機制，完善公司的內部控制水平」。
與東莞證券的輔導終止後，2020年11月，香江電器便完善了獨立董事制度，聘請了大華會計師事務所（特殊普通合夥）合夥人陳勇、華南理工大學機械與汽車工程學院教授黃漢雄及暨南大學法學院教授李健男擔任公司獨立董事。
次年1月，香江電器又與興業證券簽署了上市輔導協議。但僅過了兩個月，香江電器與興業證券終止了輔導進程。對於此次終止委聘，香江電器表示是因為興業證券未能遵守協定的上市時間表。
2021年8月，香江電器牽手國金證券，委聘其為公司的輔導機構。這一次，國金證券成功陪伴香江電器叩響了深交所的大門。
先是於2022年6月21日，香江電器向中國證監會提交了A股上市申請。接獲中國證監會的一輪意見後，2023年3月1日，香江電器的上市申請正式獲深交所受理。
然而，今年5月，香江電器又主動撤回了上市申請。四個月後，香江電器現身在了港交所的門外。這一次IPO，其保薦人仍是國金證券。
對於放棄A股市場轉向港交所的原因，香江電器稱，此舉是為了進一步增強公司在國際間的聲望，切合公司專注海外市場的業務發展。
值得一提的是，此次向港交所遞表，陳勇已不再是香江電器的獨立董事。2024年9月5日，香港中文大學商學院會計學教授及金融財務工商管理(FMBA)課程主任顧朝陽獲委任香江電器的獨立董事。在距離香江電器向港交所遞表的5天前，顧朝陽與李健男被調任為了公司獨立非執行董事。
02
A股上市計劃延期
投資人提前撤了
瑞財經《預審IPO》注意到，在東莞證券對香江電器進行上市輔導期間，香江電器曾獲得了深圳市中通匯銀資產管理有限公司（以下稱「中通匯銀」）的投資。
先是於2017年12月28日，中通匯銀作為普通合夥人的深圳市匯銀合富十號投資合夥企業（有限合夥）（以下稱「匯銀合富」）及深圳市匯銀瑞和六號投資合夥企業（有限合夥）（以下稱「匯銀瑞和」）分別向香江電器投資了3000萬元及900萬元，分別認購了香江電器428.7萬股、128.48萬股。
2018年9月21日，中通匯銀作為普通合夥人的深圳市匯銀加富優選一期創業投資合夥企業（有限合夥）（以下稱「匯銀加富」）向香江電器投資了2970萬元，認購了香江電器465.95萬股。
值得注意的是，中通匯銀向香江電器增資的同時，其還與潘允還簽訂了對賭協議，約定若香江電器未能在2020年12月31日前完成A股上市，香江電器將通過削減註冊股本的方式向匯銀合富及匯銀瑞和退還其各自的投資款項，另加6%單息年度稅前回報；潘允將向匯銀加富收購其持有的股份，另加6%單息年度稅前回報。
而最終，鑑於預計Ａ股上市將會延遲完成，2019年3月6日，潘允回購了匯銀加富所持有的香江電器465.95萬股股份（佔香江電器約2.22%股權）。
據了解，此次股權轉讓的總代價為3082.7萬元，即匯銀加富原投資成本2970萬元及事先約定的投資回報112.7萬元。
此外，同樣因為預計Ａ股上市將會延遲完成，香江電器還同意讓匯銀合富及匯銀瑞和提前從公司撤資。2020年4月2日，香江電器分別向匯銀合富及匯銀瑞和結付了3396.42萬元及1010.1萬元，即彼等各自的原投資成本及彼等各自的投資回報。同時，香江電器的註冊股本由210,227,009元減至204,659,509元。
事實上，中通匯銀並不是第一個從香江電器半路撤資的投資方。2016年12月2日，隨州市裕匯隆方企業管理諮詢中心（普通合夥）（以下稱「裕匯隆方」）曾以400萬元的價格認購了香江電器400萬股，成為香江電器首家外部投資機構。但次年12月初，裕匯隆方就將其所持的香江電器400萬股以400萬元的價格轉讓給了潘允。
03
員工向老闆借錢入股
瑞財經《預審IPO》穿透招股書發現，2016年12月向香江電器增資的，還有蘄春華鈺科技管理中心（有限合夥）（以下稱「蘄春華鈺」）及蘄春恒興科技管理中心（有限合夥）（以下稱「蘄春恒興」），一個是潘允及其兒子全資持股的合夥企業，一個是香江電器的員工持股平台。
據悉，蘄春恒興最初由除潘允外的香江電器其餘11位初始股東發起設立。2016年10月，11位初始股東將各自直接持有的香江電器股份轉讓給了蘄春恒興。一個月後，潘允及香江電器的其他14位員工成為了蘄春恒興的新合夥人，其中潘允為普通合夥人。
2016年12月，蘄春恒興以1元/股的價格向香江電器增資2,200萬股，香江電器的員工通過蘄春恒興間接持有了公司股份。但值得注意的是，蘄春恒興的員工出資額3000萬元，其實均來源於向潘允的借款。
2016年11月26日，潘允與蘄春恒興的其他合夥人簽訂了《借款合同》。這份合同不僅涉及借款，也加深了公司與員工的捆綁。
《借款合同》中約定，乙方（除潘允外的蘄春恒興合夥人）自願承諾自香江電器成立之日起，無論其IPO事宜是否通過中國證監會審核，只要香江電器在合法的存續期內，在香江電器IPO成功通過中國證監會審核並掛牌交易之前不得離職。
如因乙方自身原因離職的，乙方必須無條件在離職前將所持香江電器所有股份轉讓還給甲方（潘允），並協助甲方辦理完所有轉讓手續後方可離職，同時甲、乙雙方簽訂的出資香江電器的借款合同在雙方辦理完轉讓手續後失效。
借款合同簽訂後，2017年及2018年，蘄春恒興的五名合夥人黃欣穎、梁建湘、冉春麗、達曙光、易傑相繼從香江電器離職，並將持有的蘄春恒興的財產份額以1元/出資額轉讓給了潘允，以抵償欠潘允的借款。
而隨着黃欣穎、梁建湘、冉春麗、達曙光、易傑的離職，蘄春恒興剩餘合夥人認為其已為公司服務多年，且部分合夥人在公司成立之初便已直接持有公司股權，成立蘄春恒興的初衷系避免自然人股東人數太多，不便於公司管理及決策，而非約束員工離職、股份轉讓等情形。所以經蘄春恒興剩餘合夥人公司實際控制人潘允商議一致，決定解除借款合同中關於不得離職、股份轉讓等方面的限制。
有借便有還，2022年6月22日，潘允（甲方）與蘄春恒興各合夥人（乙方）簽訂了《還款協議》，約定從2022年6月開始，每月乙方應於公司發放工資之日起3個工作日內向甲方還款，還款金額為月工資的10%，直至借款償還完畢為止。
同時，在香江電器完成IPO上市並且乙方通過蘄春恒興所持香江電器股票解除限售之日起24個月內，乙方應將上述借款清償完畢。如超出上述期限仍未清償完畢，對於尚未清償的部分，按照6%年利率計算利息。
值得一提的是，2022年及2023年，鄒成厚、王陽和官靜三位蘄春恒興合夥人先後從香江電器辦理了離職。
由於不得離職、股權轉讓等相關限制已被解除，且考慮到公司即將上市的可能性，鄒成厚、王陽、官靜離職時仍有意繼續持有香江電器股份，所以仍保留了蘄春恒興財產份額。
但香江電器從A股撤單後，王陽和官靜卻選擇了從蘄春恒興處退股。或許，彼時王陽和官靜也未料到，公司將於他們退股兩個月後，向港交所遞交上市申請。
據瑞財經《預審IPO》了解，王陽和官靜從香江電器離職前，在公司均從事的是銷售方面的工作。王陽擔任營業（銷售）三部經理，主要負責亞洲區域產品銷售業務；官靜擔任營業（銷售）中心副總監，負責國內外電商平台產品銷售業務。從香江電器離職後，王陽在一家電子公司擔任海外銷售總監，官靜在製藥公司擔任外貿主管。
直至香江電器此次向港交所遞表前，蘄春恒興持有公司約19.54%的股權。
04
實控人父子控股100%
瑞財經《預審IPO》注意到，股權高度集中的風險一直存在於香江電器謀求上市的過程當中。
截至香江電器向深交所遞交招股書前，潘允直接持有公司54.07%的股份，間接通過蘄春華鈺持有公司18.57%的股份，通過蘄春恒興持有公司8.11%的股份，合計持有公司80.75%的股份，為公司的控股股東及實際控制人之一。
潘允的兒子GUANGSHE PAN通過蘄春華鈺間接持有公司7.82%的股份，為公司實際控制人之一。
而與在A股遞交的招股書不同的是，此次遞表前，潘允、蘄春華鈺及蘄春恒興被視為一組控股股東，於最後可行日期共同持有香江電器已發行股份的100%。也就是說，公司若在港交所上市，潘允、GUANGSHE PAN父子的控股權已達到頂峯。
據了解，GUANGSHE PAN現為美國國籍，在香江電器擔任執行董事，負責香江電器自主品牌「威麥絲」的整體管理與營運。此外，香江電器的泰國分公司成立後，GUANGSHE PAN還擔任該公司的董事。
從招股書內容來看，GUANGSHE PAN加入香江電器的時間為2016年12月。彼時，香江電器以155萬美元的價格從其手中收購了威麥絲。同時，GUANGSHE PAN通過蘄春華鈺間接持有了公司股份。
在介入父親的生意前，GUANGSHE PAN曾於2006年7月在中國青年政治學院完成了國際商業教育課程。並於2009年6月獲得了美國中央學院（Central College）企業管理學士學位。此外，其還曾計劃在美國投資房地產業務，成立了一家名為Lucky Capital Holding LLC的公司。2021年3月，該公司已完成註銷，存續期間未實際開展業務。
值得一提的是，GUANGSHE PAN負責的自主品牌於2021年、2021年、2023年及2024年上半年佔香江電器整體收入的比例分別僅6.3%、5.6%、4.2%、3.7%。GUANGSHE PAN於2021年、2021年、2023年及2024年上半年的薪酬卻分別為216.8萬元、225.4萬元、232.7萬元、117.3萬元，系公司董事及監事的薪酬最高的一位。
05
降價銷售後淨利創新高
自成立以來，香江電器一直專注於品質生活家居用品的研發、設計、生產與銷售，主營產品涵蓋電器類家居用品和非電器類家居用品兩大類。
其中，電器類家居用品主要包括電熱類、電動類、電子類等多系列小家電產品；非電器類家居用品主要包括花園水管及其他。
業務模式上，香江電器主要以ODM/OEM業務為主，並打造了「Weighmax威麥絲」、「Accuteck」、「Aigoli艾格麗」自主品牌。
2021年、2022年、2023年及2024年上半年（以下稱「報告期」），香江電器的收入分別為14.8億元、10.97億元、11.88億元及6.14億元；期內溢利分別為7180.2萬元、8026.1萬元、1.21億元及6053.9萬元。
報告期各期，香江電器來自ODM/OEM業務的收入佔比分別為93.7%、94.4%、95.8%、96.3%，呈向上增長趨勢。目前，香江電器與沃爾瑪、飛利浦、SEB、Telebrands、Hamilton Beach、亞馬遜、Newell、麥德龍、家樂福、Spectrum、歐尚等全球知名品牌商均建立了穩定的合作關係。
按產品類別來劃分，香江電器的收入主要來自於電器類家居用品。報告期各期，香江電器來自於電器類家居用品的收入佔比分別為76.1%、82%、78.5%、76.1%。而在電器類家居用品中，主要的收入來源為電熱類家電及電動類家電。
從香江電器的整體業績趨勢上可以發現，2022年開始公司的收入出現了下滑的情況，2023年收入雖然按年增長，但仍未回到2021年的水平。不過，2023年，香江電器的利潤創下了新高。
瑞財經《預審IPO》穿透招股書發現，2023年香江電器對公司的電熱類家電及電動類家電產品進行了降價銷售。
報告期各期，香江電器的電熱類家電平均售價分別為83.3元/件、91.6元/件、80.3元/件及78元/件，電動類家電平均售價分別為59.9元/件、60.6元/件、55.5元/件及54.7元/件。
2023年，香江電器的毛利率也創下新高。當期綜合毛利率為24.1%，電熱類家電毛利率為17.8%，電動類家電毛利率為20.8%，電子類家電毛利率為34.65%，花園水管毛利率為38.4%。
提到香江電器的毛利率，瑞財經《預審IPO》發現，2020年香江電器向客戶TGI（FAR EAST）Limited 的銷售毛利率及2021 年向 Wachsmuth & Krogmann（Far East）LTD 銷售的大部分水壺類產品毛利率均為負。
對此，香江電器曾表示，2020年公司向TGI（FAR EAST）Limited銷售毛利率為負，主要原因為2020年公司向其銷售的攪拌機為新開發的產品，由於交期較為緊急，TGI（FAR EAST）Limited 在公司未完成產品檢測時便要求發貨。待其檢測完畢後，發現產品使用壽命檢測未達標，所以退回後更換零部件重新出庫，導致產品單位成本較高。
而Wachsmuth & Krogmann（Far East）LTD為德國大型零售商ALDI（奧樂齊） 的長期供應商，公司與Wachsmuth & Krogmann（Far East）LTD合作時間較長，合作關係良好，Wachsmuth & Krogmann（Far East）LTD產品主要用於ALDI（奧樂齊）促銷使用，單一品類產品採購量較大，並且在國內選擇了較多的供應商作為備選供應商，不同供應商之間競爭激烈。公司為維護長期合作關係，2021年向其銷售的煎烤類產品和電水壺類產品報價較低，從而導致產品銷售毛利率為負。
附：香江電器上市發行有關中介機構清單
獨家保薦人：國金證券（香港）有限公司
法律顧問：德恒律師事務所（香港）有限法律責任合夥、北京市中倫律師事務所、Law Offices of Bin Li & Associates、SEA Law Firm、DTL Law Office、Stephen Peepels
核數師及申報會計師：德勤 • 關黃陳方會計師行