文｜氨基觀察

10月份即將結束，創新藥行業的三季度“考試”也將落下帷幕。

從表象看，儘管整個行業依舊是動盪不安，新藥研發扎堆“內卷”、商業化挑戰重重、資本寒冬仍在蔓延，但從業績來看，情況似乎並沒有想象中那麼糟糕。

一方面，隨着頭部創新藥企產品力、商業化能力不斷得到證實，其收入持續高增長，盈利能力增強；另一方面，越來越多的藥企，在降本增效的成本控制中也迎來了階段性成果。

兩大因素的共振，使得“減虧”陣營進一步擴大。種種跡象表明，在泡沫過後的寒冬中，創新藥的生態格局正在重塑，韌性開始顯現，行業頭部公司開始加速邁入新週期。

最新公佈的三季報中，榮昌生物就是這樣的一個例子。

/ 01/ 收入繼續高增長，毛利率顯著提升

“基本盤穩固”，是榮昌生物財報發佈後，市場一致的反應。

榮昌生物的三季報顯示，公司延續了高增長的勢頭：

第三季度，公司營業收入達到4.7億元，同比增長34.6%；如果將時間跨度拉長至前三季度，總收入規模則達到了12.1億元，同比增幅達到57.1%。

過去一年中，整個外部環境對於創新藥企業的商業化並不十分有利。相較於去年同期，榮昌生物今年前三季度收入規模的大幅加速增長，顯得尤爲難得，這也進一步凸顯出其商業化管線中泰它西普、維迪西妥單抗較強的產品力，以及公司日益強大的商業化能力。

隨着收入的持續增長，榮昌生物的盈利能力也得到了持續增強：

2024年1-9月，公司毛利率達到79.8%，同比提高了2.9個百分點，其中第三季度毛利率達到了82.1%，同比提升了約6個百分點。

毛利率提升反映了公司在生產和運營方面的改進和優化。背後的原因之一，是生產工藝的持續改進。隨着榮昌生物新藥產業化三期、四期項目的陸續投入使用，生產工藝得到不斷優化調整，大幅提高生產效率。

原因之二，是規模化產能的持續提升。目前，榮昌生物擁有包括21個2000升的生物反應器，總產能處於國內領先水平。衆所周知，大分子藥物的生產過程涉及細胞培養、純化、填充等多個步驟，這些步驟的設備和設施成本很高，而通過規模化生產，這些固定成本可以分攤到更多的產品單位上，從而有效降低每個單位的成本。

原因之三，是實施精細化管理。榮昌生物着力推動精益生產各項措施快速落地，持續提升了運營效率，進一步降低了綜合生產成本，並反映到了盈利能力層面。

通過以上三措並舉，榮昌生物的毛利率得到顯著提升，營業成本實現持續下降。從已公開的數據可以看到，今年前三季度相較於2022年前三季度，榮昌生物收入規模增長超過1倍，但營業成本僅僅增加了9.37%。

收入持續增長，潛在盈利能力增強，市場對榮昌生物的預期也在提升。10月30日，榮昌生物發佈季報後首個交易日，公司港股股價大漲14.13%。

/ 02/ 銷售費用率大幅下降，打贏成本控制戰

實際上，榮昌生物的降本增效不僅僅體現在產業化環節，而是深入到了公司經營的各個層面。

在控費方面，榮昌生物三季報最大的亮點在於銷售費用率的大幅下降。2024年1-9月份，榮昌生物的銷售費用率爲51.5%，較去年同期下降了18.6個百分點。並且，從季度表現來看，其銷售費用率也在持續穩步下降。

也就是說，榮昌生物的高增長並不是以增加銷售投入爲代價換來的。這也釋放出幾個積極的信號：

第一，其商業化團隊已經度過了市場導入期，進入相對成熟的階段，意味着後續團隊的產出能力將會持續增加；第二，規模效應同樣在銷售費用層面得到體現，銷售費用率進入持續收窄的階段，意味着後續整體盈利能力有望增強。

同時，榮昌生物的管理費用也得到有效控制。今年前三季度，榮昌生物管理費用支出爲2.3億元，同比呈下降趨勢。

在良好控制銷售費用和管理費用的同時，榮昌生物的研發投入也得到了優化。第三季度，公司的研發投入爲3.47億元，相較二季度環比下降27%。

研發費用得到控制，並不意味着縮減了未來的預期，而是公司在優化資源配置方面的體現：根據此前公開信息，榮昌生物基於環境變化調整策略，集中資源推進3期臨牀試驗項目。

這意味着，更精確的項目評估和資源分配策略，有望進一步提升公司研發投入的整體效益。隨着新適應症的獲批上市，預期將爲公司帶來顯著的收入增長，從而爲公司的財務狀況提供有力支持。

從總體費用增長趨勢來看，榮昌生物的成本控制已經取得了階段性的成果。這也在最核心的利潤層面得到了體現：第三季度，榮昌生物虧損額收窄至2.9億元，環比減少虧損33%。

隨着盈利能力的持續增強，以及成本控制的持續推進，未來實現盈虧平衡也就水到渠成了。

/ 03/ 創新成果加速釋放，“硬核”支撐穿越週期

榮昌生物的積極表現不僅在財務數字上得到體現，還在業務層面上有所展現。創新藥的商業模式通常是研發先行、產出隨後。基於過去高強度的研發投入，榮昌生物目前正處於創新成果穩步釋放的階段。

在第三季度，泰它西普迎來了第二個適應症類風溼關節炎（RA）的獲批上市。

類風溼關節炎作爲一種慢性自身免疫疾病，被稱爲人類致殘的“頭號殺手”。根據弗若斯特沙利文報告，預計到2025年全球類風溼關節炎患者人數將達到4220萬（包括中國620萬人），到2030年將達到4500萬（包括中國640萬人）。目前類風溼關節炎的標準治療主要包括抗炎藥、糖皮質激素、傳統免疫抑制劑及TNF-α抑制劑等藥物。對於上述療法無效或不耐受的患者，存在尚未滿足的臨牀需求，急需新藥突破這一瓶頸。

泰它西普展示了成爲治療新選擇的潛力。2023年11月15日，公司在美國風溼病學會（ACR）年會上公佈了泰它西普治療RA的3期臨牀試驗結果。數據顯示，在24周時，與安慰劑組相比，泰它西普組的ACR20應答率達到60%，較安慰劑組的26.9%有顯著提高，最終數值實際上與國際上銷售規模最大的生物藥物（59%）相媲美。

泰它西普的重症肌無力適應症的上市申請已於10月26日獲得正式受理，並被納入優先審評審批程序，預計泰它西普將加速迎來上市的第三項適應症。此前的2期臨牀數據顯示，泰它西普針對重症肌無力顯示出優異的療效：一方面，治療起效迅速且效果顯著；另一方面，泰它西普的療效覆蓋面廣。

在收穫成果的同時，無論是泰它西普還是維迪西妥單抗，研發仍在推進。一方面，國際化佈局正在加速，泰它西普重症肌無力全球多中心3期臨牀試驗已實現美國首例患者入組；另一方面，針對國內未滿足的適應症也在加速向前，例如維迪西妥單抗聯合PD-1治療一線尿路上皮癌的3期研究已經完成患者入組，治療HER2陽性乳腺癌伴肝轉移適應症上市申請已獲正式受理，屬於突破性療法，並被納入優先審評審批程序。

可以預見，隨着藥物獲批、新適應症上市，將持續貢獻可觀的收入，並進一步支持榮昌生物投入研發，進入“現金流—創新”飛輪加速的階段。

不斷提升的自我“造血”能力，進一步支撐了榮昌生物穿越週期的底氣，也在一定程度上減輕了公司的現金流壓力，從而讓公司的財務結構變得更加穩健。截至9月末，公司在手現金儲備11.2億元，外加可觀的銀行貸款授信額度，以及公司強勁推進的商業化進程，現金流問題變得更加安全可控。

從財務數字到業務層面的穩健表現，背後貫穿始終的，是榮昌生物的長期主義思維導向，這或許也將給我們提供一些穿越週期的啓發。