剛剛過去的2024年，人工智能板塊無疑是全市場最亮眼的板塊，不僅光模塊和AI芯片等相關個股大幅上漲，而且行情還擴散到了AI應用等。除了AI板塊外，銀行和公共事業等紅利板塊也錄得不錯的漲幅，分析師將紅利和AI這兩個完全不同屬性的板塊的上漲，形象地稱爲市場的槓鈴結構。

　　實際上紅利和AI板塊不僅在股票風格上完全不同，在投資策略上也有巨大的差異。衡量紅利股估值的重要因素是股息率，而股價越低，股息率就會越高。從這個角度，紅利確實是非常好的投資策略，投資者經常因爲恐懼和貪婪的情緒而在股市虧錢，但紅利策略追求的是高股息，高分紅和低股價才能帶來高股息率，紅利策略自帶逆向投資的屬性，股價上漲，導致股息率下降，就賣出股票，轉向股息率更高的股票。

　　對於紅利資產的定價，我們同樣也是基於經典的DCF模型，深刻理解紅利股的投資框架，可以讓我們避免陷入到各類紅利資產的陷阱中。例如有的上市公司爲了迎合投資者，在某一年度給投資者突擊分紅，但DCF模型的框架告訴我們，某一年的現金流對公司價值的影響非常小。週期股可以在盈利高點給投資者大量分紅，但我們必須考慮該公司平均的分紅水平能否支撐高股息率。如果企業的利潤和分紅能夠持續增長，我們其實可以在當期接受相對低的股息率。如果投資一個夕陽行業，公司的利潤和分紅在將來持續下降，那麼當前的高股息並不是真正的高股息。

　　在過去的多年間，A股的投資者更加關注企業的成長性，以往的股票估值是基於利潤增長再賦予一個與利潤增長速度相匹配的PE估值。隨着中國經濟的轉型升級，越來越多的行業走向成熟，這期間必然伴隨着企業利潤增速的普遍下降。行業的格局日趨穩定，企業不需要擴大再生產，資本開支大幅下降，因而可以將更大比例的利潤用於分紅，這便是紅利策略有效的產業和經濟基礎。

　　紅利投資畢竟還是權益資產的範疇，高分紅的背後其實是企業高盈利能力。那麼高質量且持續的盈利從何而來？我覺得主要看企業能否獲得競爭優勢，企業通過競爭優勢獲得了超額利潤，不管宏觀經濟和行業景氣如何波動，這些企業總能實現盈利。這其中既有商業模式的作用，也有企業家能力的體現。例如互聯網行業天然具有規模效應和網絡效應，公用事業通過特許經營將競爭對手排除在外，資源企業通過低價的採礦權獲得持續的成本優勢。企業家能力則在競爭較爲充分的行業中更加重要，優秀的企業家能夠洞悉行業的本質以及行業的發展趨勢，從而制定正確的企業戰略。

　　展望新的一年，支撐紅利資產上漲的驅動因素仍然存在。近期長債利率快速下行，目前十年期的國債收益率只有1.6%，而A股和港股通中，還有數百隻股票的股息率超過3%。年年歲歲花相似，歲歲年年人不同，在可以預見的未來，紅利策略或將持續有效。

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責任編輯：王若雲