小米（首選，目標價35港元）
關鍵要點
2025 年電動汽車的顯著增長以及智能手機和 AIoT（人工智能物聯網）的強勁發展是重新評級的關鍵催化劑。
智能手機，小米將在 2025 年瞄準國內外市場的持續份額增長。其目標是在未來幾年實現總出貨量 2 億臺，這有助於提升其在智能手機供應鏈中的地位。
電動汽車，2025 年的出貨目標爲 3 萬輛，是 2024 年出貨量的兩倍多。YU7 將於 2025 年 6 月 - 7 月交付。該公司還將開設更多門店以加強其電動汽車的分銷和服務。
AIoT，家電、平板電腦和可穿戴設備是 2025 年的關鍵增長驅動力。該公司今年的目標是實現兩位數的收入增長。
人工智能，該公司不僅將專注於邊緣人工智能（Edge AI）投資，還將投資於雲人工智能（Cloud AI）以增強其人工智能專業知識和競爭力。電動汽車的高級駕駛輔助系統（ADAS）功能也具備人工智能支持，這使得人工智能投資成爲小米在電動汽車、智能手機和 AIoT 業務中長期成功的重要支柱。
股票回購，該公司於 1 月 8 日開始股票回購，我們認爲這是一個積極的信號。
估值：基本情況，採用剩餘收益（RI）模型的分部加總法（SOTP）。RI 是我們在覆蓋大中華區硬件科技公司時使用的相同估值方法，而 SOTP 反映了其各業務在增長和回報情況方面的重大差異。我們對智能手機業務、物聯網（IoT）業務和互聯網服務業務分別應用 11% 的資本成本（CoE），相應的終值增長率分別爲 3%、3% 和 6%。
萬國數據（增持，目標價5.8美元）
萬國數據（VNET）顯著受益於一家超大規模企業在人工智能計算能力方面的積極投資。該公司預計，持續的強勁需求最終將扭轉中國北方的供需動態。
中國的數據中心（IDC）供應 - 需求動態有望逆轉，這是由超大規模企業推動的：超大規模企業在過去兩年中大幅分享了其在太倉、惠州和烏蘭察布的數據中心採購份額，這些地區的資產在位置和規模（單個容量爲 380MW，可擴展性（未來可用於擴展的資源）和交付速度（六個月的建設週期）方面表現出色。由於該客戶在 2025 年在烏蘭察布和惠州的資源利用率預計不會低（2024 年爲 70%），且延遲較低（無需培訓且北京的延遲可接受），因此與人工智能相關的新訂單中，有 90% 是在這些地區而非北京。
萬國數據還認爲，供應 - 需求動態將在華北市場扭轉，如果該客戶加快當前的產能投資（短期內可交付庫存可能會被迅速消化）。實現現貨價格需要一些時間，但它們可能會是有利的（當前租賃價格較低）。
其他超大規模企業的新訂單發佈沒有那麼大，但目前市場上的一些跡象表明，超大規模企業正在爲新的數據中心進行自我建設，或將其控制在小規模內。
對於領先的 IDC 參與者，如萬國數據，供應緊張狀況目前仍然存在，但 IDC 設備的玩家已開始爲更長的等待期做準備，例如一些 IDC 設備如 Caser 和 UPS。
管理層預計 2025 年的產能利用率將略高於 2024 年的水平（由於超大規模企業的需求，目前萬國數據的產能利用率已經很高）。
萬國數據在山東高速成爲最大股東後享受了更好的銀行間利率。它正在與山東高速在一些電力整合項目上合作。
估值：基本情況下，採用 10 年期折現現金流（DCF）模型。我們假設加權平均資本成本（WACC）爲 10.3%，其中債務成本爲 5.5%，股權成本爲 15.9%，債務權重爲 50%。我們假設終值增長率（TGR）爲 2.5%。
小鵬汽車 （中性，目標價17美元）
自動駕駛不出所料地成爲了所有這些會議討論的共同主線。投資者還關注了淡季的汽車毛利率和訂單勢頭。良好的車型規劃支撐了管理層對從第一季度末開始銷量回升的信心。
雖然沒有官方的銷量指引，但小鵬汽車認爲 2025 年有可能實現 40 萬輛的汽車銷量，其中海外銷量可能同比增長一倍以上。在車型方面，G6 和 G9 將在 3 月進行升級並配備更先進的 ADAS 解決方案。基於與 P7i 相同平臺的五門轎跑 SUV 將在 2025 年第二季度交付。該公司還計劃在第二季度至第三季度之間交付一款 B 級轎車，並在下半年推出兩款增程式電動汽車（EREVs）。
汽車毛利率在 2024 年第四季度可能環比改善（相較於 2024 年第三季度的 8.4%），但仍將低於 10%。環比改善主要得益於產品結構優化，P7 + 和海外銷售佔比提高，以及 Mona MO3 規模效益的提升。管理層預計，在幾款新車型推出後，Mona 系列的毛利率將達到 10% 以上。
大衆汽車項目在 2025 年爲小鵬汽車帶來的收入規模將與 2024 年第四季度相當。此外，未來與大衆在歐洲經濟區（EEA）的許可合作可能帶來海外機會。
估值方法：採用概率加權現金流折現（DCF）方法，對樂觀、基準和悲觀三種情景分別賦予 25%、50%、25% 的權重，以反映來自傳統汽車製造商（OEMs）和新興科技企業的競爭加劇，以及對新興市場更爲謹慎的看法。關鍵基準假設包括 3% 的永續增長率，反映了小鵬汽車從軟件服務獲得可持續長期收入的潛力；16 倍的貝塔係數；13.7% 的加權平均資本成本（WACC）。