智通財經APP獲悉，興證國際證券發佈研報稱，首予龍蟠科技(02465)“增持”評級，預計公司2024-2026年歸母淨利潤分別爲-6.63、0.83、5.06億元；截至2025年1月24日收盤，公司港股股價對應2026年的PE爲4.8x，對應PB爲0.74x。中長期來看，公司磷酸鐵鋰產品結構優化，並從原材料自供、能源、費用等多方入手降本增效，2025年國內訂單有望減虧或扭虧爲盈；另有印尼12萬噸磷酸鐵鋰產能逐步釋放，承接海外高價大單，帶來增量利潤，建議投資者關注。

興證國際證券主要觀點如下：

磷酸鐵鋰業務爲主，減值夯實2024年業績

車用精細化學品起家，收入現以磷酸鐵鋰業務爲主：2024H1，磷酸鐵鋰正極材料、車用精細化學品各佔公司收入的69.4%、27.2%，各佔公司毛利的22.5%、79.1%，碳酸鋰加工、日用化學品、氫能源等業務佔比較低。2023年公司磷酸鐵鋰全球銷量市佔率6.5%；2024年公司產能釋放、銷量高增，預計市佔率提升。

2024年夯實利潤，符合預期：公司公告稱預計2024年歸母淨利潤爲-6.97億元至-5.95億元(指引中樞-6.46億元)，推算2024Q4歸母淨利潤指引中樞爲-3.43億元，而2024Q3歸母淨利潤爲-0.82億元。2024Q4虧損環比增加，一是產品存貨、固定資產、應收賬款、商譽減值計提影響；二是公司港股上市費用和少數股東金融負債等影響。公司2024年業績夯實，相應減輕2025年壓力。

海外磷酸鐵鋰產能稀缺，大單盡享溢價

印尼產能釋放，具備稀缺屬性：公司印尼磷酸鐵鋰產能規劃12萬噸；其中一期3萬噸產能已於2024年投產、審廠；考慮投產及爬坡節奏，預計公司印尼工廠2025年出貨2萬多噸，2026年出貨有望近12萬噸。當前印尼工廠由龍蟠科技控股並表，另由印尼國家主權財富基金持股。海外磷酸鐵鋰正極材料產能稀缺，新產能從規劃、建設、投產、審廠到批量出貨週期較長，龍蟠先發優勢突出。

與LGES、BlueOval簽訂大單，貢獻增量利潤：公司先後與LGES、BlueOval(福特汽車旗下電池廠)簽署供貨協議，鎖定印尼工廠主要出貨；印尼工廠能源及人工成本較低，並享受稅收優惠，抵消建設成本及原輔料運費稍高的負面影響；且海外訂單具備溢價，預計帶來增量利潤。其中，2024年2月子公司常州鋰源與LGES簽署的《長期供貨協議》約定2024-2028年銷售16萬噸磷酸鐵鋰，且2025-2028年或額外銷售36萬噸，合計52萬噸；2024年12月，公司稱敲定的銷售額從16萬噸提升至26萬噸。

公司國內磷酸鐵鋰產能利用率高，客戶資源優質

國內基地分佈均衡：截至2024年末，公司國內磷酸鐵鋰名義年產能江蘇金壇4.5萬噸、天津寶坻1萬噸、四川蓬溪8.75萬噸、山東菏澤5萬噸、湖北襄陽5萬噸。

聚焦優質客戶：公司與寧德時代(300750.SZ)、欣旺達(300207.SZ)、瑞浦蘭鈞(00666)、LGES等海內外主流電池公司建立長期合作關係，客戶資質優秀，需求持續增長。

產品有望結構性提價+公司降本增效，磷酸鐵鋰國內訂單有望減虧或扭虧爲盈。

高壓密產品有望提價：快充動力電池及儲能大電芯需求持續增長，高壓密磷酸鐵鋰正極材料或存在結構性供需錯配，不排除2025年小幅提價，疊加龍蟠高壓密產品佔比走高，預計帶動公司國內訂單ASP回升。

降本增效：1)碳酸鋰自供降本。公司與寧德時代合資4萬噸碳酸鋰冶煉產能，並收購山東美多電池拆解回收廠。2)磷酸鐵自供降本。公司現有15萬噸磷酸鐵產能(山東菏澤、湖北襄陽)，山東菏澤另有規劃產能8萬噸，旨在提高磷酸鐵自供率併發揮規模效應。3)加工費降本。公司多舉措在天然氣、電力、三費等方面降本。

車用精細化學品帶來穩健盈利：公司以龍蟠、可蘭素、迪克等多品牌，及經銷商、企業客戶、貼牌客戶、線上等多渠道提供精細化學品；2023年公司柴油發動機尾氣處理液、冷卻液銷量均位列中國內地第三。車用精細化學品市場總需求較穩定，其中冷卻液增速較高，系得益於新能源車、數據機房、充電樁、換電站、儲能電站等需求景氣；競爭格局相對穩定，爲公司帶來穩健盈利。

風險提示：印尼產能釋放不及預期，產品及原材料價格波動，客戶履約風險，海外政策風險，公司經營風險等。