伴隨着新春佳節到來的喜慶，今年1月22日，協鑫科技(03800.HK)亦傳來好消息，在其一份自願公告有關顆粒硅業務的最新進展中，協鑫科技披露其在2024年的四季度的顆粒硅產銷量分別達到7.09萬噸和7.46萬噸，同期現金成本更是創紀錄地低至僅人民幣28.17元/公斤(含研發成本)，環比當年第三季度的33.18元/公斤，短短90天內降幅足有15%，這對於硅料成本早已實現全行業最低的協鑫科技來說，可謂百尺竿頭更進一步。

協鑫科技表示，上述降本成果得益於其顆粒硅技術工藝不斷完善，以及設備優化基本完成，生產過程中物料平衡能源消耗持續優化，所以生產成本得以進一步降低。此外，協鑫科技在上述公告中還宣稱，已經徹底退出了西門子法多晶硅的相關直接和間接投資，全力專注於顆粒硅的產業發展，這無疑也是協鑫科技爲其豪賭顆粒硅的戰略再次背書。

硅料行業近兩年因產能嚴重過剩正面臨嚴峻的供需失衡局面，市場價格如水銀瀉地般持續暴跌，2024年4月，多晶硅市場價格甚至跌破了行業現金成本線，全行業所有企業都處於虧損，多晶硅龍頭之一的通威股份，在2024年的預虧公告中披露淨利潤虧損就高達70億-75億元。今年年初，雖然多晶硅市場價格呈現階段性反彈，但依然受到需求疲軟的制約。多晶硅周產量也保持在2.4萬噸左右的低位，由於硅料供需失衡的局面未得到明顯改善，硅料行業整體依然還在去庫存的道路上蹣跚。

本次協鑫科技通過顆粒硅降本成功，顯然會進一步強化自身的競爭優勢，其是否有望成爲硅料行業中走出逆境的第一家企業？又將給硅料行業和其他競爭對手分別帶來哪些影響和衝擊？偵碳家認爲，這還要先從協鑫科技全力押注的顆粒硅說起，其突出的優勢和顯著短板，以及近期出現的新變化。

01顆粒硅的成本優勢，以及品質短板

就類似動力電池中磷酸鐵鋰電池和三元鋰電池，以及光伏電池片中TOPCon與BC的技術路線之爭，改良西門子法和硅烷流化牀法也是在多晶硅生產中長期相互競爭的兩種主流不同技術路線，對應的產品形態則分別爲棒狀硅和顆粒硅，而顆粒硅正是本次事件主角協鑫科技全力押注的希望。

西門子法是由西門子公司於1955年發明的，通過氫氣還原三氯硅烷，並在硅芯發熱體上沉積得到最終產品的生產工藝；而改良西門子法是在此基礎上，通過增加還原尾氣幹法回收系統和四氯化硅氫化工藝，實現閉路循環的生產工藝，即閉環式三氯硅烷氫還原法。

而硅烷流化牀法以氟硅酸、鈉、鋁、氫氣爲主要原料，把細小的硅顆粒種子鋪在有氣孔的牀層上，將三氯化硅等氣態硅化合物和其他反應氣體從下方通入，通過氣流把硅種吹到飄浮的流化狀態，通過硅的氫化法制取四氫化硅，再將四氫化硅分離提純後通過熱分解得到的單質硅沉積在飄浮的硅種上，逐漸長成較大的顆粒狀硅粒後掉入蒐集鬥後再送出反應器。

改良西門子法和硅烷流化牀法生產多晶硅的相同之處在於，主要生產工藝都分爲兩部分，一是通過化學反應將將固態的工業硅轉變成氣體化的中間產品，即工業硅的氣化；二是將氣體分離提純後還原爲高純度的固體多晶硅。而兩者區別則主要在於中間產品不同，改良西門子法是三氯硅烷，而硅烷流化牀法則是四氫化硅。

硅烷流化牀法相比改良西門子法，最大優勢在於成本。首先，硅烷流化牀法的能耗低於改良西門子法，僅爲後者的三分之一(僅按直接用電，未考慮改良西門子法可以副產蒸汽用於發電而應有的折減)。這是由於硅烷流化牀法的生產溫度僅需不到700度，且循環次數較少；而改良西門子法卻需要超過1000度，且循環次數較多。

其次，硅烷流化牀法實現同樣產能的投資成本要比改良西門子法低20%-30%。

再次，硅烷流化牀法的生產效率較高，其生產的顆粒硅流動性好，相同反應爐上可以多裝近兩成物料，生產效率較高；而改良西門子法生產的塊狀硅需要進行破碎後才能使用，有些還是通過人工進行，破碎過程成本高效率低還可能引入雜質；此外，顆粒硅因其體積更適合連續直拉法(CCZ),其加料熔化和拉晶可以同時進行，極大提升生產效率。

顯而易見，硅烷流化牀法相比改良西門子法最顯著的優勢在於更低生產成本和更高生產效率。

應用於光伏和半導體等行業的最終產品對多晶硅純度要求極高(4N-11N)，但生產多晶硅的原料工業硅中卻含有較多雜質，因此生產多晶硅在本質上就是將提純硅進行到極限，純度或者說雜質含量指標對產品成敗至關重要，甚至重要性還要超過成本因素，而這恰是顆粒硅長期以來相對於棒狀硅的主要短板。

因爲在量產情況下，由於顆粒硅相比棒狀硅具有更大的表面積，也更容易在表面吸附雜質造成污染降低產品質量，此外還容易因相互摩擦形成難以融入生產工藝的硅粉，以及跳料等問題。這些問題疊加後，導致硅烷流化牀法生成顆粒硅的產品質量，在量產狀況下和改良西門子法生產的棒狀硅相比差距明顯。而且隨着產量提升，顆粒硅的產量質量參差不齊的情況更爲明顯，就類似統計學上的概率分佈，瑕疵產品的主要問題是雜質含量超標，這將導致雜質形成強複合中心對下游電池片的電學性能造成致命影響。

因此長期以來，即使顆粒硅價格再便宜，一般也無法單獨使用，而是淪爲摻雜料。即按照15%-20%的比例添加到改良西門子法生產的棒狀硅中，通過調節配料比間接降低碳氫和重金屬等雜質的平均含量。因此顆粒硅雖然生產成本更低，但由於產品質量上的短板，銷售價格也同樣受到壓制，這就影響到了多晶硅生產企業的核心利益。絕大多數多晶硅企業基本都首選改良西門子法，這些企業的基本邏輯就是顆粒硅雖然有成本優勢，但我得確保產品質量至少先達到客戶的准入門檻，然後纔是考慮成本。過去十多年中，改良西門子法因此也在多晶硅產能中佔據了絕對優勢。以2020年爲例，改良西門子法生產的棒狀硅約佔國內總產量的97.2%；2022年棒狀硅的市佔率依然高達92.5%，顆粒硅則僅佔7.5%。

但與其他硅料企業堅守改良西門子法相比，協鑫科技的想法卻另闢蹊徑，既然顆粒硅質量暫時還不行影響銷售，但我又看中了顆粒硅的成本優勢，那我能否想辦法把質量提上去，把品質短板補齊不就可以安享巨大的成本優勢？

從協鑫科技近年來披露的公告中，偵碳家發現，協鑫科技顆粒硅的質量，在持續得到顯著提升，自2023年初以來尤爲明顯。

02顆粒硅品質持續顯著改善，下游應用表現日趨接近棒狀硅

如果把2023年1月作爲協鑫科技征服顆粒硅質量的最新起點，此時顆粒硅的質量仍然令人沮喪，因爲總金屬雜質超過1ppbw的，在全部產品中的佔比要接近70%，小於0.5ppbw的僅佔10.98%，此時顆粒硅顯然無法擺脫摻雜料的配角命運。

但到了同年4月，協鑫科技顆粒硅中的總金屬雜質，小於0.5ppbw的佔比已經驟然提升到了53.76%，而超過超過1ppbw的佔比反而下降到了不足17%。而到了同年6月，小於0.5ppbw的佔比再度提高到了67.05%。

也許是受顆粒硅提升質量的進展順利鼓舞，協鑫科技看到了希望，更下定決心專注於顆粒硅產品的研發和生產，爲此不惜與原有的棒狀硅產能不斷割席。

2023年，協鑫科技通過股權回購等方式，從參股的多晶硅企業新疆戈恩斯中抽身，協鑫科技回收的資金預計爲54.66億元，但由於回購價格相對低廉，爲此也對協鑫科技造成了高達39.74億元的賬面淨資產損失。雖然協鑫科技表示，這些損失中大部分爲商譽減值損失，但扣除後的交易虧損依然高達7億。而且新疆戈恩斯在當時業績狀況良好，2022年實現營收136億，淨利潤82億，2023年上半年則實現營收41億，淨利潤20億。按照當時的硅料市場行情，協鑫科技曾被認爲可能錯殺了“會下金蛋的母雞”。

但失之東隅，收之桑榆，協鑫科技持續專注於顆粒硅品質提升，不斷取得新的進展。2024年半年報顯示，此時協鑫科技的顆粒硅基本全面實現了5元素總金屬雜質含量低於1ppbw，同時95%的顆粒硅還實現了5元素總金屬雜質含量低於0.5ppbw，18元素的總金屬雜質含量也由期初的43%提升到64.3%，此外，顆粒硅的濁度指標同期也得到優化，基本實現了低於120NTU，而且90%已經低於100NTU。因此從數據來看，協鑫科技的顆粒硅品質此時已經優於市場上N型緻密復投料。

從下游實際應用角度看，客戶使用協鑫科技顆粒硅產品的斷線率約爲32.20%，也接近於其他硅料企業生產的非顆粒硅(31.40%)。

隨着顆粒硅質量持續得到顯著提升，並依託成本優勢，協鑫科技在產能、產量和銷售方面都在持續發力。

03顆粒硅產銷持續放量增長，成本單季下降15%跌破30元大關

在協鑫科技2023年的中期業績發佈會上，董事局主席朱共山將2023年定義爲N型大規模量產的元年，表示顆粒硅將加速放量提質。此時協鑫科技已運營及在建項目總產能達40萬噸，其中徐州、樂山、包頭三大基地已實現顆粒硅有效產能28萬噸，而呼和浩特10萬噸顆粒硅項目也即將建成投產。同期顆粒硅產量則突破8萬噸，同比大增超過600%。

雖然在2023年6月，協鑫科技爲了專注於顆粒硅業務，又在徐州基地關停了棒狀硅的生產，但其樂山基地的顆粒硅已經實現滿產，且生產成本已經逼近35元/公斤，在行業中具備明顯的成本優勢。

而相比顆粒硅產量的快速提升，以及成本優勢，更讓協鑫科技欣喜的是產品品質得到大幅提升，在連續拉制N型硅棒的過程中，伴隨着多次投料，晶硅頭部少子壽命的跌幅明顯優於同期棒狀硅緻密料的表現，這爲打開產品銷路提供了幫助。2023上半年，協鑫科技的顆粒硅產品向前三大客戶出貨量分別達2.3萬噸、1.45萬噸和0.79萬噸，約佔上半年總顆粒硅出貨量的63.1%，其顆粒硅產品已覆蓋市場上90%以上的單晶客戶，頭部企業則實現了完全覆蓋。

而在一年後的2024中期業績發佈會上，協鑫科技董事局主席朱共山又公開表示，第四季度隨着顆粒硅技術的提升以及前期新建產能的快速釋放，現金成本將降至30元/公斤以內，成本優勢在之前基礎上將更爲明顯。

果不其然，按本次公告顯示，2024年四季度，協鑫科技顆粒硅的現金成本僅爲28.17元/公斤(含含研發費用)，環比第三季度的33.18元/公斤又降低了15%。整個2024年，協鑫科技共實現顆粒硅產量26.92萬噸，以及銷量28.19萬噸，其中第四季度分別爲7.09萬噸和7.46萬噸。

至此，協鑫科技不僅兌現了中期業績發佈會上的降本承諾，還通過成本、品質和產能產銷量等方面協同發力，將更大的競爭壓力拋給了其他硅料企業。

04顆粒硅現金成本再創全行業新低，主要競爭對手面臨壓力

公開資料顯示，在協鑫科技本次成功降本之前，通威股份硅料的現金成本大約在35元/公斤，大全能源則大約接近於40元/公斤，都與協鑫科技在第三季度時33.18元/公斤的成本較爲接近，而新特能源則高於45元/公斤，缺乏競爭優勢。

雖然協鑫科技尚未披露2024年的業績預告，但其他硅料頭部企業已經早早交出了預虧的“白旗”。其中，龍頭通威股份2024全年預虧70億元-75億元，新特能源預虧38億元-41億元，大全能源同期的預虧則爲26億元-31億元。由於預虧披露對虧損幅度有下限要求，唯一倖免的協鑫科技沒有消息反而是好消息。

因此在本次協鑫科技成功降本15%以後，之前就在業績和成本方面均相對落後的其他硅料頭部企業，無疑面臨的競爭壓力將更大，如何接招值得關注。

但硅料行業目前正面臨嚴重的產能過剩，以及市場價格的地板價，進一步通過價格戰搶奪市場份額的可能性不大。2024年初，晶硅產能還保持在200萬噸左右，如果能將產能利用率控制在80%以內，硅料就可以實現供需平衡。但由於2024年投產的新產能實在太多，按硅業分會的計算，2024年底硅料產能理論上將達到360萬噸以上，即使考慮關停因素，總產能超過300萬噸將無虞，是實際需求的兩倍。硅料的市場價格也早在當年4月份就跌破了行業現金成本線，所有硅料企業都在虧損。這種形勢下再繼續壓價搶單就不明智了。實際上，2024年第四季度，硅料行業整體的實際開工率已經降到了50%左右，在建的80萬噸產能也被延後，控制和出清庫存成爲行業內多數企業的明智之選。

因此偵碳家預計，協鑫科技本次降本成功，更多會幫助自身增厚利潤空間，在2025年實現扭虧爲盈，甚至有望成爲首家逆勢走出行業週期的硅料企業，但暫時不會對硅料行業整體格局產生太大影響，直至協鑫科技顆粒硅的品質繼續提升，產能產量再次放量上新臺階爲止。因爲屆時爲了消納更多新建產能，協鑫科技可能會有新的想法和動作。

對於協鑫科技未來的業績變化趨勢，除了關注顆粒硅本身，其在海外工廠的佈局進度同樣值得關注

05海外產能提前佈局，股價重啓尚需時日

2022年12月，協鑫集團董事長朱共山曾與沙特投資大臣哈立德.法利赫就其新能源材料項目空降沙特進行過交流，沙特方表達了對項目的迫切歡迎，協鑫科技也表示將優先考慮中東地區作爲其12萬噸顆粒硅工廠的選址，但預計運營不會早於2025年，且依然還在考慮備選的其他國家。

而到了2024年6月，協鑫科技又發佈公告稱，將與阿聯酋主權基金穆巴達拉展開深入合作，計劃在阿聯酋打造全球最大的高品質多晶硅研發製造基地。由於海外市場在協鑫科技業績中佔比高達60%-70%，若該項目能成功落地，必將進一步幫助協鑫科技拓展中東乃至全球市場。而且海外建廠還可能規避光伏行業可能面臨的日益嚴峻的國際政治風險。

雖然，協鑫科技在顆粒硅方面取得了重大進展，但其股價表現卻可能令部分投資者失望。2024年第三季度末時，協鑫科技的股價甚至低至僅1.01港元/股收盤，距離仙股僅有一步之遙。雖然近期股價有所回升，但距離兩年前3港元/股以上的相對高價，縮水幅度依然巨大。除了顆粒硅，協鑫科技在股價方面依然有很長路要走。