2024 財年第四季度業績高於我們和市場預期

Shopify 發佈2024 財年第四季度業績：2024 年四季度公司營收同比增長31%至28.1 億美元；毛利潤同比增長27%至13.5 億美元，錄得GAAP 淨利潤4.6 億美元，對應攤薄後每股盈利0.35 美元；公司Non-GAAP 淨利潤爲6 億美元，對應攤薄後每股淨盈利0.46 美元，由於GMV 增長及Plus 商戶貢獻收入增長等積極因素的影響，最終營收高於我們及市場預期。

發展趨勢

GMV 增長驅動商家解決方案營收提升，試用期延長有望提升新增Plus 商家粘性。本季度公司訂閱解決方案收入同比增長27%至6.7 億美元，主要受商家數量增加和Plus 訂閱價格上漲驅動。商家解決方案收入同比增長33%至21.5億美元，主要受GMV 的持續增長及Shopify payments 滲透率持續提升驅動。

公司持續賦能平臺生態上客戶銷售規模的增長，本季度GMV 同比增長26%至945 億美元（vs.上個季度24%），爲受疫情影響的2021 年第四季度31%增長以來的最高季度GMV 增速，主要受益於以Plus 商家爲主的現有商家同店銷售的增長。此外，本季度GPV 滲透率環比增長300 基點至64%，持續創歷史新高。從MRR 角度看，本季度MRR 同比增長20%至1.78 億美元，相較上個季度同比24%的增速有一定下滑，主要受部分地區免費試用期延長至3 個月影響，但Plus MRR 同比增長率提升至31%，且Plus MRR 佔總MRR 比重提升至33%（ vs.上個季度31%），Plus 客戶對於公司中長期增長的卡位更加重要。我們認爲公司免費試用期從一個月延長到三個月有望幫助商家進一步培養使用習慣，減少試用後取消訂閱的情況，進一步增強商家粘性，所以短期雖然可能會對MRR 有一定負面影響，但長期邏輯有望增強。

國際市場強勁增長，下個季度指引穩健。第四季度國際市場GMV 同比增長33%，增速繼續超越美國市場；B2B 業務GMV 同比增長132%，連續6 個季度實現三位數增長；受益於商家覆蓋單位的擴大，線下市場GMV 同比增長26%。對2025 年第一季度的展望，公司預計總收入有望同比增長24-26%，GAAP 營業費用佔收入比重約爲41-42%，較去年同期改善5-6%，同時毛利率有望同比增長21-23%，自由現金流利潤率有望達14-16%。

盈利預測與估值

我們認爲Shopify 電商邏輯持續強化，考慮到公司客戶拓展及GMV 的持續增長，我們上調2025 年收入2.5%至109 億美元，引入2026 年收入133 億美元；我們維持2025 年調整後淨利潤基本不變，引入2026 年調整後淨利潤28 億美元。我們維持跑贏行業的評級，考慮到公司營收較高速增長及業務空間持續拓展，我們上調目標價26%至151 美元，目標價對應2025 年18 倍P/S，當前價格對應2025 年14 倍P/S，具有25%的上行空間。

風險

行業競爭格局惡化；電商滲透率增長不及預期；通脹惡化；國際形勢變化。