核心觀點

公司是全球領先的綜合光學產品及解決方案供應商，在全球手機鏡頭、手機攝像模組和車載鏡頭市場均爲全球市場份額第一名。

公司成長邏輯：短期看手機業務反轉--智能機市場修復，手機光學升級持續，高端產品帶動盈利提升，海外大客戶業務亦有成長空間；中期看汽車智能化浪潮--公司車載鏡頭佔據核心戰略卡位，通過平臺化佈局車載光學業務，結合智駕下沉趨勢有望帶來新一輪訂單放量；長期看XR+AI 協同爆發。

摘要

舜宇光學科技是全球領先的綜合光學產品及解決方案供應商，業務涵蓋光學鏡頭、攝像頭模組、車載光學、激光雷達、AR/ VR 光學等核心領域，廣泛應用於智能手機、智能汽車、消費電子、工業檢測等前沿市場。公司在全球手機鏡頭、手機攝像模組和車載鏡頭市場均爲全球市場份額第一，市場份額分別爲26%、13%和31%，與三星、小米、華爲、北美大客戶等消費電子巨頭保持長期合作，車載鏡頭市佔率連續多年超30%，位居全球第一，已成爲多家頭部車企核心供應商。

手機光學升級持續，高端產品帶動盈利提升，海外大客戶業務亦有中長期成長空間。2021-2023 年受手機需求不振、產業鏈庫存調整及光學降規影響，手機端收入同比持續下降，低稼動率及競爭等因素導致盈利能力承壓，惡性競爭下部分中低端料號定價低於成本線。23H2 全球手機大盤築底回升，產業鏈進入補庫週期，公司手機業務已有復甦趨勢，我們認爲25 年趨勢有望持續：

1）從出貨量來看，24 年全球智能機市場修復：24 年全球智能手機出貨量12.4 億部，同比增長6.4%，25 年修復有望持續，根據IDC 預測，25 年全球智能手機出貨量同比增長4%；同時國補政策加碼，有望驅動2025 年國內手機大盤銷量增長10%以上；2）產品結構持續改善：2017-2020 年，智能手機光學領域的創新顯著提速，攝像頭從單攝過渡到三攝/四攝，帶動“量”增，推動公司實現快速增長。2025 年行業有望迎來新一輪升規升配，帶動“價”漲，一方面大像面、潛望式鏡頭仍然是核心方向， 蘋果、華爲等高端旗艦機型的光學升級有望推動整個行業的發展；另一方面，前期公司戰略上主動調節產品結構，24 年起公司高端產品佔比將明顯提升，收入的復甦力度將強於出貨量；3）盈利能力提升：24H2 起手機業務稼動率已經回到了正常水平，一方面高端化產品突圍，另一方面競爭格局持續優化，同時公司與北美客戶、韓國客戶的合作逐漸深入，將帶動未來兩到三年的盈利能力提升。

汽車業務行業地位穩固，受益於智駕下沉帶來的新增量。公司車載業務廣泛覆蓋攝像頭、激光雷達、HUD（抬頭顯示器）及智能大燈等多個應用場景。公司汽車業務驅動力來源於：1）L3+滲透率出現拐點，2025 年全球L3 級自動駕駛滲透率突破15%，有望驅動車載攝像頭需求達2.2 億顆；2）公司車載鏡頭出貨量連續十年全球第一，佔據核心戰略位置，通過平臺化佈局車載光學業務，有望帶來新一輪訂單放量。目前鏡頭側，公司已經完成自動加熱ADAS 車載鏡頭的研發並獲得汽車OEM 項目定點、實現800 萬像素ADAS 鏡頭量產、以及研發完成300 萬像素玻塑混合側視ADAS 車載鏡頭產品；模組側，公司持續快速開拓車載模組市場，8MP 市佔率保持全球第一，並獲得歐洲頭部汽車OEM 平臺型核心項目定點，目前公司車載模組定點項目金額超過120 億元。

AR&VR：XR 較早佈局，高投入有望形成戰略卡位，驅動長期成長。根據IDC 預測，2023 年全球XR 設備出貨量已突破1000 萬臺，2024 年蘋果Vision Pro 的上市更推動行業進入“空間計算”新紀元。到2028 年，XR 市場規模有望突破2000 億美元，CAGR 達35%，成爲繼智能手機後的下一代核心交互終端。2025 年市場有望從AR着手，帶來出貨量增長，根據counterpoint 預測，2025 年全球AR出貨量有望達5000 萬部，其中光波導/MicroLED 方案成爲關鍵路徑。公司在 XR 領域佈局較早，持續投資加強技術競爭力，AR光波導/MicroLED 模組技術全球領先，並且綁定北美VR、國內PICO 等頭部客戶，憑藉技術卡位和量產能力，已佔據全球供應鏈核心位置。

我們預測2024-2025 年公司收入爲349/431 億元，yoy+10%/23%，按照產品類型，公司產品可分爲光學零件、光電產品、光學儀器，其中光學零件、光電產品、光學儀器2024/2025 收入分別爲113/135、231/290、5.0/5.0 億元，同比+19%/19%、5%/15%、-7%/0%。2024-2025 年歸母淨利潤爲27.03/34.53 億元。鑑於公司手機鏡頭和手機攝像模組出貨全球領先，A 客戶的品類及份額有望提升，同時全面佈局車載及 XR 領域打開中長線成長空間，短中長期邏輯順暢，給與公司2025 年30x PE，目標價爲102.9 港幣，給予“買入”評級。