本報告導讀：

公司盈利結構持續優化，營運資金管理有望提效；疊加資本開支放緩，自由現金流有望改善，DPS 有望維持0.50 元，股息價值凸顯。

投資要點：

首次覆蓋，目 標價8.28 港元，給予“增持”評級。我們預計公司FY25~FY27 EPS 0.63/0.69/0.79 港元。結合相對估值與絕對估值，考慮到公司股息價值凸顯，我們給予公司目標價8.28 港元，對應FY2612 倍 PE 估值、0.8 倍PB 估值；首次覆蓋，給予“增持”評級。

自由現金流改善，股息價值凸顯。市場認爲：公司盈利持續承壓，DPS 存在下行壓力。我們認爲：公司盈利結構持續優化，經營現金流穩定性有望提升；毛差改善、化債推進助力經營現金流增長；疊加資本開支放緩，自由現金流有望改善，DPS 有望維持0.50 元，我們測算當前股價對應FY25E 股息率7.5%，彰顯高股息吸引力。

與衆不同的信息與邏輯：1）毛差有望改善，盈利結構優化：公司主營業務中：a）天然氣銷售業務：順價疊加降本，零售氣毛差有望改善；b）增值服務業務：FY24 以來經營溢利重回上行區間；c）接駁業務：量跌價穩，後續接駁仍有空間；隨着業務結構優化，燃氣接駁（僅貢獻一次性現金流）盈利佔比下降，天然氣銷售、增值服務（貢獻持續現金流）盈利佔比提升，公司經營現金流持續性、穩定性有望提升。2）營運資金管理增效，化債改善經營現金流：FY24 公司營運資金變動貢獻的現金流轉正，營運資金週轉天數下降；公司應收款佔淨資產的比重較高，隨着化債持續推進，To G 端應收款逐步回收，公司營運資金、經營現金流有望進一步改善。3）資本開支節奏趨緩：在行業競爭格局基本穩定、優質城燃標的有限的情況下，公司後續收購開支有望維持較低水平。公司自由現金流主要用於利息支出及股息支出：1）隨着債務中外幣佔比下降及國內貸款利率下降，公司融資成本有望優化；2）公司分紅意願較強，核心利潤下滑背景下派息金額穩定（FY23~FY24 連續2 年DPS 0.50 元）。隨着自由現金流改善、利息支出下降，公司未來DPS 有望維持0.50 元。

催化劑：應收款大幅回收，融資成本優化，市場利率下行。

風險提示：零售氣量不及預期；上游天然氣價格上漲超預期；天然氣順價推進不及預期；新接駁用戶數低於預期。