要點

我們認爲人形機器人主題將引領未來十年發展。中國供應鏈在技術、創新和成本效益方面具備顯著優勢。

圖 1 展示了人形機器人主題股票年初至今（YTD）表現與滬深 300 指數的對比。

我們認爲，涉足特斯拉供應鏈對相關企業影響重大，其中對綠的諧波（LHDS）影響最大，其次是三花智控、恆立液壓和雙環傳動。儘管年初至今相關股票價格顯著上漲，但隨着實際生產逐步落地，仍存在投資機遇。

我們預計人形機器人將成爲下一個市場焦點。埃隆・馬斯克預計特斯拉在 2027 - 2028 年可實現 50 - 100 萬臺的大規模生產，不過我們對此稍顯謹慎。我們預計 2031 年和 2035 年全球人形機器人產量將分別達到 110 萬臺和 630 萬臺，2026 - 2035 年的複合年增長率（CAGR）爲 71%。預計 2026 年人形機器人平均售價（ASP）約爲 7.4 萬美元，到 2035 年降至約 2.2 萬美元。到 2035 年，全球人形機器人市場規模有望達到 1390 億美元，2026 - 2035 年的 CAGR 爲 50%。

圖 2 列出了中國相關優質股票，按推薦順序排列。

市場參與者衆多，包括海外的特斯拉、波士頓動力、敏捷機器人，以及中國國內的宇樹科技、傅里葉智能和艾吉機器人等。鑑於特斯拉的完全自動駕駛（FSD）技術，以及其在中國成熟的新能源汽車供應鏈和大型汽車工廠提供的應用場景，我們預計特斯拉將率先實現大規模生產。

圖 3 展示了相關股票估值。潛在硬件供應商方面，人形機器人有望成爲人工智能系統在現實世界應用的最佳載體。我們覆蓋的特斯拉人形機器人供應鏈潛在受益企業包括三花智控（執行器）、綠的諧波（諧波減速器）、恆立液壓（滾珠絲槓、線性執行器）、雙環傳動（行星減速器）和匯川技術（伺服、電機）。

敏感性分析顯示，如果特斯拉在 2027 - 2028 年實現 50 - 100 萬臺的大規模生產，對綠的諧波、三花智控、恆立液壓和雙環傳動的影響最大。

評級與估值方面，將估值期限延長至 2026 年使我們上調了許多目標價。我們重申對雙環傳動、匯川技術和三花智控的 “跑贏大盤” 評級（三花智控目標價從 26.00 元上調至 38.20 元，預期市盈率從 27.4 倍上調至 35.0 倍）；對恆立液壓維持 “中性” 評級，目標價從 55.50 元上調至 80.50 元，預期市盈率從 25 倍上調至 30.7 倍；對綠的諧波維持 “跑輸大盤” 評級，目標價從 56.40 元上調至 73.40 元，預期市盈率維持 60 倍不變。

戰術觀點認爲，鑑於年初至今該板塊多數股票已上漲 25 - 50%，短期內股價可能出現回調。然而，持續的行業消息將爲相關股票提供長期支撐。

投資建議及風險：

雙環傳動（002472 CH；跑贏大盤 / 重點買入推薦；目標價：41.20 元人民幣）：新能源汽車需求放緩;齒輪行業競爭加劇;工業機器人需求疲軟。

浙江三花（002050 CH：跑贏大盤；目標價：38.20 元人民幣）：原材料成本上升;人民幣升值及其對國際運費的影響。

匯川技術（300124H；跑贏大盤；目標價：76.00 元人民幣）：工業自動化領域定價競爭加劇;下游需求復甦慢於預期。

恆立液壓（601100 CH；中性；目標價：80.50 元人民幣）：國內挖掘機需求強勁反彈。下行風險：國內挖掘機行業價格競爭導致市場進一步收縮;非標油缸及泵閥業務收入增長慢於預期 。

綠的諧波（688017 CH；跑輸大盤；目標價：73.40 元人民幣）：綠的諧波的諧波減速器在中國大型工業機器人製造商中的滲透率不斷提高;下游工業機器人市場需求不斷增加。