作者 | 金角財經 Chong Lei,CFA

春節假期剛結束，中國資本市場便迎來重磅消息。

三大資產管理公司(AMC)——中國信達、長城資產、東方資產相繼發佈公告，旗下控股券商（東興證券、長城國瑞、信達證券）實控人變更爲中央匯金。這意味着，匯金系券商擴容至8家，迅速引發了市場對其券商整合的遐想，有可能引發證券行業新一輪的併購熱潮。

事實上，證券市場的整合熱潮已經拉開大幕。過去的一年，就出現了6起12家券商併購，其中國泰君安與海通合併，更是創下了中國資本市場史上規模最大的A+H雙邊市場吸收合併、上市券商A+H最大的整合案例；另據國際機構測算，這次重組也是全球範圍內自2008年以來國際投行界第一大併購項目。

回望中國證券行業過去數十年的發展，眼下正處於第五輪整合併購潮，與前四次不同的是，這一次券商大合併得到了前所未有的政策支持。2023年10月底召開的中央金融工作會議提出“加快建設金融強國”“培育一流投資銀行和投資機構”。隨後證監會提出，鼓勵通過併購重組方式打造一流投行，並拿出一攬子具體支持舉措。

與此同時，本輪券商合併呈現頭部化、巨頭化趨勢。頭部券商間併購、腰部梯隊間併購、同一實控人下整合全面開啓，原有的行業格局被打破重塑，將會給中國證券行業甚至資本市場，帶來全新的變革和發展機遇。

強者更強

從2023年10月召開的中央金融工作會議，到2024年4月國務院發佈的新“國九條”，高層多次提出要“培育一流投資銀行和投資機構”“支持國有大型金融機構做優做強”，還鼓勵“支持頭部機構通過併購重組、組織創新等方式提升核心競爭力”。

這一系列政策信號表明，近兩年來券商併購熱潮不斷，背後離不開政策的大力支持。

有資深的券商行業人士指出，從行政和市場角度看，國內證券行業存在券商數量多但實力不強、業務同質化嚴重的問題，迫切需要進行供給側改革。目前國內100多家券商的總資產加起來不到12萬億元人民幣，只和國際投行高盛差不多。

上述人士，不少券商只是靠着牌照在維持業務，所以現在有種說法，以後可能每個省份只保留一家券商，央企旗下的券商也各自整合爲一家。

在政策推動下，近年頭部券商的併購動作不斷。

目前，國泰君安和海通證券的合併程序已經到了最後階段，海通證券因爲要被吸收合併，主動申請退市，2月11日退市申請已被上交所受理。國聯證券收購民生證券也已完成，2月11日公司簡稱變更爲國聯民生，各業務條線的整合工作正式開啓。此外，浙商證券收購國都證券、西部證券收購國融證券、國信證券收購整合萬和證券等項目也都在推進當中。

隨着券商合併工作如火如荼地進行，中國券商行業格局也將發生深刻變化，合併後的券商能更好地整合資源，吸引更多優質人才和資金，進一步提升業務創新和市場拓展能力。

這意味着，未來證券行業很可能將呈現強者更強的演變趨勢，而頭部券商憑藉自身深厚的底蘊和豐富的資源，本身就在合併浪潮中佔據了先發優勢。

具體來看，在業務拓展上，頭部券商資本實力雄厚，業務牌照齊全，投行業務、資產管理、自營業務等都能做。

同時，大型項目在選擇合作券商時，往往更傾向於中信、中金這些經驗豐富、市場認可度高的頭部券商。比如在一些大型國企的上市項目招標中，對券商的承銷能力、國際業務經驗、風控水平等要求很高，小券商由於自身資源和能力有限，有時連參與競標的機會都很難得到。

此外，在資源獲取方面，銀行等金融機構更願意和頭部券商合作，給它們提供大規模的授信額度。這就會導致小券商的競爭壓力增大，優質企業和大型項目資源也都往頭部券商那邊聚集。

長遠來看，更大的差距出現在人才競爭上。

頭部券商平臺大、職業發展空間廣、項目經驗豐富，吸引了大量行業優秀人才。小券商因爲自身實力有限，很難提供更有有吸引力的職業發展平臺，在人才吸納上遠遠落後於大券商。沒有優秀人才，小券商在業務創新、服務質量提升等方面就會受到很大限制。

雖然小券商可以走差異化發展路線，專注特色化業務，但總體來說，在行業集中度不斷提高的大環境下，小券商的生存空間會越來越狹小。

巨頭券商不斷湧現併成爲行業主導，已經是中國證券行業未來發展的大趨勢。

發展新趨勢

在券商頭部化趨勢越來越明顯的大背景下，中國券商未來會怎麼發展，成爲市場關注的焦點。

數字化轉型肯定是重中之重。

背後原因也很簡單，原來的兩家小券商，可能各自都還在盈虧點掙扎，難以燒錢投入研發。但合併成爲大券商後，中間的重複成本可以節省下來，加上成爲大券商後的定位與資源，跟更有研發投入的實力。因此可以說，越來越多大券商出現，是未來中國證券行業科技含量提升的關鍵催化劑。

以如今的頭部券商爲例， “券商一哥”中信證券在智能投研上發力。搭建的智能投研平臺，具備智能摘要、智能轉錄、文檔問答、投研觀點溯源等多種功能。

舉個例子，在調研會議裏，這個平臺10分鐘就能“聽”完2小時的會議內容，還能把關鍵信息提取出來，生成簡單明瞭的會議摘要，投研工作效率提高了40%以上，分析師能更快掌握市場動態。

無獨有偶，中金公司在智能投研方面走得更遠，大類資產研究團隊用AI分析了2011年到2024年曆年會議裏跟“穩增長”有關的內容，發明了“穩增長”情緒指數，把市場情緒變成了可量化的數字信號。這樣一來，就突破了人記憶和主觀判斷的限制，把政策內容變成能追蹤的數字序列，給投資者提供了更精準、量化的研究內容。

而在用戶服務上，頭部券商的科技含金量也更突出。中金APP在交易的時候，能做到毫秒級的響應速度，投資者還可以隨時看到AI生成的最新市場分析報告和投資建議；中信證券APP推出了智能客服“信小祕”，客戶查賬戶、諮詢業務、進行交易這些常見問題，都能通過“信小祕”快速解決，客戶服務效率和滿意度都大大提高。

除了數字化轉型，大型券商因爲資源多，還能開展多元化業務，在傳統業務的基礎上，積極探索新的業務領域。

比如，2024年6月14日，雲工場科技控股有限公司成功在香港聯交所主板上市，募集資金規模約5.29億港元。中信證券擔任聯席全球協調人、聯席賬簿管理人及聯席牽頭經辦人。

作爲“邊緣雲第一股”，雲工場科技藉助中信證券境內外綜合服務平臺，迎來更廣闊發展機遇；中信證券也由此進一步拓展了業務和專業領域的多元化，給了市場一個“科技+金融”的良好實踐案例。

2024年12月，商湯科技打算配售股份籌集大概28億港元，這個交易是中金公司全面負責完成的，這可是中國人工智能企業境外股本再融資項目裏規模最大的一次。這不僅給商湯科技提供了發展資金，助力它在AI2.0時代進行算力佈局，也體現了中金在給新興科技企業提供融資服務方面的專業能力。

總的來說，在頭部化趨勢明顯的情況下，中國券商未來發展的主要趨勢是數字化轉型和業務多元化。這也爲打造“世界一流投行”的宏大願景打下了基礎。

距離還有多遠

2024年3月，證監會在《關於加強證券公司和公募基金監管加快推進建設一流投資銀行和投資機構的意見（試行）》裏，明確了可量化的中長期目標。計劃用五年左右的時間，培育出10家優質頭部機構，引領證券行業高質量發展；到2035年，打造出兩三家在國際上有競爭力和市場引領力的投資銀行和投資機構。

要實現建設中國“世界一流投行”的目標，需要在資本實力、國際業務拓展等多個關鍵方面發力。當下券商合併潮催生了一系列巨無霸證券公司，爲實現這個目標打下了堅實基礎。

雄厚的資本實力是成爲世界一流投行的根基。像高盛、摩根士丹利這些國際知名投行，靠着龐大的資本規模，在全球各地開展各種複雜的業務。中國券商要是想在國際競爭中脫穎而出，也得有與之相匹配的資本實力。

而券商行業頭部集中化以後，“新”的大券商背後的資本實力，既讓抵禦風險的能力變強了，也爲業務拓展提供了有力支持。

除了資本實力，拓展國際業務也是邁向世界一流投行的關鍵。隨着券商頭部化趨勢加強，會有更多大型券商投身金融出海。

目前，中國頭部券商已經在國際化業務上初露鋒芒。

中信證券正在努力打造一流的跨境投行服務。“走出去”方面，中信證券已累計協助中資企業境外股權融資超2000億美元，發行境外債養超3600億美元，完成出海收購交易超430億美元，有效推動了中資企業的全球化進程；"引進來"方面,中信證券完成入境併購交易超190億美元。發行熊貓債券超2000億元，保持行業領先水平。

再看中金公司，2024年前三季度中資企業全球IPO融資排名第一，參與前二十大IPO項目中的10單，比如美的集團港股IPO、西銳飛機港股IPO等，在港股IPO市場承銷排名第一。

同時，其跨境業務規模超7000億元，助力財政部發行超長期特別國債並引入外資機構，滬深股通交易份額保持市場領先。在東南亞、海灣地區等新興市場，中金通過新加坡子公司輻射區域網絡，重點佈局能源轉型、基礎設施投融資等領域，並引入海灣主權基金投資中國。

其他大型券商在金融出海方面也有突出成就，中國銀河證券助力印尼上市公司PTPermaPlasindoTbk（股票代碼：BINO）完成跨境收購項目。這次收購交易金額近2800億印尼盾，是跨境上市公司併購項目，交易過程複雜，難點重重。

中國銀河證券發揮境內外多地投行的能力和本地團隊優勢，協助客戶在半年時間裏，就高效完成了從收購方案制定、盡職調查、交易談判、要約收購到股權交割的全部工作，展現出中國領先投行的實力與擔當。

現階段，中國證券行業正處於變革與發展的關鍵時期。政策的大力推動、合併潮帶來的格局重塑、數字化轉型與業務多元化的積極探索，以及國際業務的不斷拓展，都爲中國券商邁向“世界一流投行”鋪就道路。

儘管在創新業務發展、整體槓桿率、淨資產收益率上，內資券商距離國際一流投行還有一定差距，但通過併購整合和資本約束的放開，內資券商正在努力追趕，未來中國頭部券商更有希望實現從跟跑到領跑，在國際金融市場上大展身手。