作者 | Michael Del Monte

編譯 | 華爾街大事件

Unity( NYSE: U ) 報告稱，經過一年的公司重組後，2024 財年結束時，對2025 財年的前景樂觀。在經歷了一年的急劇下滑之後，2025 財年是增長和收益的低谷年，隨着公司進一步向非遊戲行業擴張，以及製造業近岸外包和智能工廠以及向 Unity 6 過渡時相關的價格上漲，Unity 將重回增長位置。

Unity 在 2024 年第四季度的運營業績強於預期，這得益於 Grow Solutions 業務下滑放緩，而 Create Solutions 業務下滑加速。儘管存在這些因素，Unity 報告的調整後 EBITDA 利潤率好於預期，爲 23%，比上一季度提高了 2%。

這一切都是 Unity 重塑公司品牌的轉折階段的一部分。作爲其增長計劃的一部分，Unity 將把研發投資重點放在快速增長市場的高影響力計劃上。重組還涉及縮減其非核心投資組合，該投資組合下降了 92%，至 1500 萬美元。管理層表示，2025 財年末的非核心收入將降至 3000 萬美元。

Unity 6 發佈後，2024 年第四季度的客戶續約率有所提高。這種樂觀情緒主要源於 Unity 取消了平臺發佈前設立的運行時費用。因此，38% 的 Unity 活躍用戶已轉向 Unity 6，下載量達到 280 萬次。

Unity 正在大力改進其產品，以最大限度地提高客戶投資回報率。作爲其中的一部分，管理層宣佈將 Unity 廣告網絡遷移到其新的 AI 平臺 Unity Vector，該平臺將於 2025 年第二季度末完成。與其他生產 AI 應用程序類似，Vector 將利用整個 Unity 生態系統中的數據來優化性能並改善客戶結果。這將涉及預測消費者將玩哪些新遊戲，評估哪些玩家可以爲廣告商帶來最大價值，並將廣告匹配到合適的玩家。

管理層指出，Unity Vector 的發佈需要謹慎，因爲其功能可能需要一些時間才能實現。鑑於人工智能模型的新穎性及其自學能力，我相信隨着更多客戶利用該廣告平臺，該產品只會不斷改進。

儘管Apple Vision Pro 應用程序開發起步不順，但 Unity 還是宣佈與谷歌合作，以支持其 Android XR 平臺。Android XR 是一款人工智能操作系統，可用於耳機和智能眼鏡。根據價格點和消費者的接受程度，這可能會爲 Unity 帶來大幅收入增長，尤其是考慮到 AR/VR 耳機不斷增長的生態系統。例如，Meta 的 Meta Quest 耳機和 Ray-Ban 合作眼鏡都實現了大幅增長。該公司還在測試其下一代 AR 智能眼鏡 Orion，這可能會顯著改善其功能和視覺吸引力。

隨着 AR 的廣泛採用，Unity 將爲耳機應用程序開發帶來重大機遇。Unity的 3D 可視化目前正用於培訓和模擬。增強現實耳機的用例可用於製造業崗位的在職培訓和軍事戰鬥訓練等。

Unity 在非遊戲行業客戶羣中實現了強勁增長，收入同比增長 50%。其中包括豐田 ( TM ) 使用 Unity 平臺作爲其界面和信息娛樂中心。雷神公司 ( RTX ) 正在使用 Unity 平臺進行設施規劃和工廠實驗室模擬。

如果製造業大規模迴流，這個市場對 Unity 來說有極大的潛力。現任總統政府正在制定貿易政策，以促進國內生產。這可能會導致國內汽車生產、半導體制造以及航空航天和國防生產增加。這可能會導致工廠更多地利用技術進行生產和培訓，就像雷神公司利用 Unity 平臺的方式一樣。

Unity 24 年第四季度營收下降 25%，原因是該公司剝離非核心資產以實現未來增長。儘管前景樂觀，但調整後的 EBITDA 利潤率從去年同期的 30% 壓縮至 23%。指引還要求 25 年第一季度進一步壓縮至約 16%。

對於 2025 年第一季度，預測 Unity 將實現 4.1 億美元的淨收入，調整後每股收益爲 0.04 美元。需要注意的是，調整後的淨收益考慮了股票薪酬、無形資產攤銷和重組費用。預測 2025 財年將是盈利能力低谷的一年，而 2026 財年將實現利潤率大幅提升和收入增長。分析師對 2026 財年的預測將受到 Unity 6 價格上漲、非遊戲行業銷售額增加以及管理層對成本管理的關注的積極影響。

截至 2024 財年，Unity 的現金及現金等價物爲 15 億美元，資產負債表上的債務爲 22 億美元，淨債務爲 7.21 億美元。Unity 在 2024 財年顯著改善了自由現金流生成，同比增長 60%，達到 2.86 億美元。管理層打算在未來幾年利用過剩現金和現金流來降低資產負債表的槓桿率。

管理層還將致力於通過最大限度地減少股權激勵帶來的股權稀釋來提高股東價值。管理層去年在改善 Unity 的成本結構方面取得了長足進步，將股權激勵佔收入的百分比從 2023 年第四季度的 30% 降至 2024 年第四季度的 24%。儘管大幅下降，但管理層將繼續努力降低這筆非現金支出，以提高股東價值和公司運營。

Unity 目前正在經歷重大重組後的轉型之年。客戶目前正在過渡到 Unity 6，訂閱價格將適度上漲，這可能會在未來幾年帶來更高的利潤率。管理層還高度重視維持低成本環境，這可能會提高盈利能力。除此之外，管理層將把注意力集中在最大限度地減少股份稀釋上，這可能會在未來幾個季度提高每股收益。

儘管通過重組和注重客戶體驗取得了轉機，但 Unity 仍需要鞏固其作爲平臺領導者在市場上的地位，並向股東證明其能夠恢復增長。該公司目前正在將其貨幣化業務轉型到其 AI 平臺 Unity Vector，這可能會導致短期內效率和盈利能力方面出現一些阻力。儘管對費用結構進行了調整，但 Unity 的 Create Solutions 部門在 2024 年第四季度同比下降了 -47.50%，這可能預示着整個 2025 財年將進一步下滑。

Unity 股價在 2024 年第四季度財報發佈後上漲，在下一個交易日達到峯值，漲幅接近 40%。估值爲過去 12 個月的 6.33 倍，與去年 U 股的交易區間以及其技術同行相比有顯著溢價。

鑑於 Unity作爲一個組織的前景更爲樂觀，以及不斷增長的非遊戲用戶羣，相信Unity可能正在出現轉機，證明其目前的溢價是合理的。鑑於2024 年第四季度收益發布後股價大幅上漲，股價是合理的。

使用基於淨收入預測和 U 股歷史交易溢價的內部估值模型，評級升級爲持有，目標價爲每股 28.70 美元，即 5.65 倍 eFY27 市銷率。

鑑於積極的勢頭，股價有可能達到所預測的每股 37.22 美元的高位；不過，相信隨着時間的推移，股價將在我的目標價位附近正常化。

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