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本文綱要

一、總體視角

（一）從持有機構來看

（二）從資產類型來看

（三）從不同地區來看

二、具體機構視角

自資管新規發佈後，理財配置非標資產的規模和佔比一直處於下降狀態，截止2024年12月末，理財市場非標債權的規模僅爲1.74萬億元，佔比僅爲5.4%，與非標歷史規模最高點已縮減六成。

除受到資管新規對非標比例的限制外，近幾年非標資產供給端違約風險高企也是導致理財減配的主要原因。非標資產的兩個最主要來源目前均爲風險高發區，一個是地產非標債權產品，另一個是城投非標債權產品。在地產暴雷潮之後，投資人對於地產非標產品早已是避之不及，而城投非標也正隨着地方債務危機逐漸暴露風險，近兩年來地方財政收入下滑，償債能力下降，公開市場債務是地方信用底線，而各類債務中非標債務往往被最先犧牲，目前尚未發生城投公開市場實質性違約，但已有很多城投非標出現違約事件。據預警通統計，2023年發生城投非標風險事件（包括已違約和發佈風險提示兩種情形）923件 ，2024年695件，2025年自1月1日至2月21日已發生69件。

2023年新一輪化債工作啓動，與以往兩次相比，這次決策層開始關注城投非隱債務風險，將化債範圍擴大到了城投非隱債務，其中就包括城投非標債務。35號文對於12個重點地區（後續14號文拓展到非重點省份的高風險地級市）城投非標債務規定了化解存量和嚴控增量的措施，其他非重點地區可參照實施。

1. 化解存量。

本次化解的非標債務範圍爲持牌金融機構發行的非標產品以及金融租賃與金融資產管理公司不良收購及重組借款對應的債務。非持牌金融機構的非標債務，如保理、融資租賃等不適用本次化債政策，由債權債務人按市場化原則自行處置。債項名單不得超出向國務院報送確認的範圍。

35號文規定了兩種存量化解方式：

其一是重點省份融資平臺與債權人或投資人協商對存續非標利率適度打折，不得對高息非標簡單剛兌。非標債務重組或到期接續時，優先由現債權人或投資人合規接續。整體規模上應穩妥壓降重點省份非標債務規模。

其二是金融機構特別是開發性、政策性銀行或國有大型商業銀行可根據40號文要求，按照市場化、法治化原則平等協商，通過發放項目貸款等方式置換今明兩年到期的非標債務本金。

此外，對於非標和公開市場債券，央行還特別推出了應急流動性金融工具（SPV），幫助推進化債工作，SPV不論是12個重點地區還是其他地區都可以申請，最長期限2年，第一年利率爲3%，第二年利率爲4%，需要地方政府提供滬深300股票等抵押物擔保，或由地方政府未來中央轉移支付資金擔保，如到期地方政府無法償還，央行行使抵押權或扣留中央轉移支付資金用以清償未付債務。

2. 嚴控增量。

35號文規定，融資平臺確有新增融資需求的，應優先通過貸款、債券融資。嚴禁通過地方金融類資產交易場所新增融資，嚴控通過信託、資管、融資租賃、私募基金、民間借貸等渠道新增債務。

35號文下發後，監管機構對各類非標產品渠道加強了監管力度：

a. 定融方面。2023年11月聯席會議第八次會議確定了全面關停地方金交所的目標，除北金所更名轉型外，我國現存的27家地方金交所將在一年內全部關停。2024年3月，湖南、遼寧、西安、重慶、福建等地金交所取消，4月廣西金交所取消，5月山東、吉林、深圳、江西等省取消轄區內金交所，6月廣東、海南、廈門、寧波、天津、山西、黑龍江、河南等省市取消當地金交所，7月四川金交所取消，北京金交所也發佈了關於終止地方金融資產交易業務的公告，8月江蘇、安徽、貴州、湖北、大連宣佈取消轄內共5家金交所的相關業務資質。其中，江蘇、貴州、湖北、大連表示已對轄內金交所實現清零。目前關停工作正在向沒有獲取地方政府牌照的“僞金交所”延伸。

b. 融資租賃方面。2024年5月9日金融監管總局非銀機構監管司黨支部在中國銀行保險報上發佈《推動非銀機構更好服務高質量發展》，其中對於金融租賃業再出重拳，文章直指推動金融租賃公司積極穩妥退出融資平臺業務，嚴禁將不適格租賃物進行重組、續作。意味着金融租賃和融資租賃渠道也將逐漸關閉。

c. 信託方面。部分信託公司收到監管部門的窗口指導，明確地方平臺項目展業標準。窗口指導的主要內容是，嚴格落實《關於金融支持融資平臺債務風險化解的指導意見》（35號文），機構須通過“融資平臺查詢系統”查詢確認相關平臺是否列入監管名單中。若在名單之內，不管作爲融資主體或者擔保主體，相關債務只減不增，降低高息非標融資，自2024年6月份起嚴格執行。後續對信託業現場檢查力度又升級到叫停第三方代銷，進一步將信託非標政信類產品的銷售端封死。如此幾乎斷絕了名單內城投政信類信託非標新增融資的渠道。

35號文落實後，監管層因不滿政策落實進度，後續又發佈了兩份補丁文件，進一步加強城投非標債務處置的力度。

2024年7月決策層進一步擴大城投非標債務的置換工作範圍，出臺了35號文補丁文件134號文，大大拓展了非標債務置換的範圍，一是將適用地區從重點地區拓展到非重點地區，二是將非標債務類型拓展到“雙非債務”，如此城投非標債務置換的範圍將包括：

a. 重點地區信託、資管等持牌金融機構融資；

b. 重點地區融資租賃等非持牌金融機構融資；

c. 非重點地區信託、資管等持牌金融機構融資；

d. 非重點地區融資租賃等非持牌金融機構融資。

城投存量債務中將只有私募基金、地方金交所融資等屬於向不特定社會公衆籌集資金的定融，以及民間借貸和企業拆借等非正規渠道被排除在可置換債務類型之外。

2024年12月11日央行、金管總局、證監會下發226號文，進一步敦促金融機構加快置換城投平臺非標債務，要求金融機構積極參與城投平臺非標債務化解，落實35號文和134號文的相關要求，加緊推進城投平臺非標債務置換。

監管一方面不斷推動存量非標債務的置換，另一方面全面收緊非標債務新增，這導致城投非標資產的規模不斷萎縮，如今，收益超4%的城投非標資產已成爲非常搶手的優質資產。截止2025年2月21日，據法詢金融不完全統計，銀行理財持有收益超4%的城投非標資產共有1330項，除去283項無法查找到具體金額的資產，其餘收益超4%的城投非標資產規模共計2040億元，平均每項資產規模1.95億元。

一、總體視角

（一）從持有機構來看

從持有機構來看，某頭部理財公司持有優質城投非標資產數量在銀行理財機構中佔據首位，多達390項，遠超其他機構。華夏理財247項，位居第二。上銀理財、渤銀理財、光大理財、交銀理財等機構的數量也相對較多，處於第二梯隊。而渝農商理財、成都農商銀行等機構的持有數量較少，這些機構本身在城投非標資產領域的參與程度相對較低，據法詢金融不完全統計，24年第四季度渝農商理財穿透後非標資產佔比3.59%，規模僅在46.6億元左右。

值得注意的是，招銀理財在此榜單中只持有1項優質城投非標資產，而其母公司招商銀行持有41項。

具體規模來看，除去無法找出具體規模的283項資產外，某頭部理財公司持有優質城投非標資產規模550.9億，排名第一；而招行雖然只持有41項優質城投非標資產，但是持有規模高達289.9億元，排名第二；華夏理財持有263.7億排名第三。

從不同機規模加權的平均收益來看，重慶銀行持有的優質城投非標資產平均收益達到7.41%，排名第一；另外招商銀行、青銀理財、光大理財、浦發銀行、廣發銀行、中信銀行、交通銀行、平安銀行、大連銀行、廈門農商行和渝農商理財持有的優質非標城投資產平均收益率也都超過5%。理財公司部分具體如下圖：

（二）從資產類型來看

從不同資產類型的持有數量來看，優質城投非標的主要類型爲信託貸款，1330項資產中有1049項資產爲信託貸款；從資產規模來看，同樣信託貸款規模最高，達到1451.9億元；從規模加權平均收益來看，委託貸款、信貸資產流轉和收益權轉讓收益最高，規模加權平均收益均爲6.12%，具體如下圖：

數據來源：法詢金融www.frmoney.com

（三）從不同地區來看

從城投公司所屬省份來看，優質城投非標資產主要集中在沿海或經濟發達省份，其中以浙江省、江蘇省和山東省爲主，三者資產規模分別爲499億元、472億元、311億元，三者合計1282億元，佔總規模的63%，且上述三個地區無法查明具體資產規模的資產較多，實際應該更大，除此之外，四川省和安徽省的優質城投非標資產規模均超過100億元，分別爲160.6億元和107.5億元，前五合計佔比76%。

從資產數量來看，依然是浙江、江蘇和山東排名前三，三者地區的優質城投非標資產數量分別爲386、264和158，三個地區合計642項，佔總數的61%

從規模加權平均收益來看，吉林省、重慶市、貴州省的規模加權收益較高，分別爲6.5%、6.23%和6.75%，但數量和規模都較少。具體如下圖：

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二、具體機構視角

本部分筆者選取了持有優質非標資產規模70億以上的9家銀行理財機構，具體分析其投資策略。

1.某頭部理財公司

截止2025年2月21日，某頭部理財公司持有優質城投非標資產規模合計550.9億元，持有資產數390項（其中5項資產無法查明具體規模），排除無法查明具體規模的5項資產，其餘資產平均規模1.43億元，規模加權平均收益4.73%。從資產類型來看，某頭部理財公司持有的優質城投非標主要資產類型爲信託貸款，有323項，資產規模471.21億元；從城投公司所屬省份來看，某頭部理財公司持有的優質城投非標資產融資客戶集中在浙江省，有190項，合計規模253.3億元。

數據來源：法詢金融www.frmoney.com

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2.招商銀行

截止2025年2月21日，招商銀行持有優質非標資產規模合計289.9億元，持有資產數41項（其中2項資產無法查明具體規模），排除無法查明具體規模的2項資產，其餘資產平均規模7.43億元，規模加權平均收益5.42%。從資產類型來看，主要資產類別是基金專戶私募資管計劃，持有21項該類資產，規模合計149.3億元；從城投公司所屬省份來看，招商銀行持有的優質成分非標資產融資客戶集中在江蘇省（19家）和四川省（12家），不過從規模來看，持有四川省的規模總量較小，僅26億元，主要集中在江蘇省，持有江蘇省優質城投非標資產規模合計176.6億元。

注：銀行非標統計數據不準確，部分母行非標已經迴歸表內，所以總體統計略高估算。僅供參考”。

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3.華夏理財

截止2025年2月21日，華夏理財持有優質城投非標資產規模合計263.7億元，持有資產數247項（其中6項資產無法查明具體規模），排除無法查明具體規模的6項資產，其餘資產平均規模1.07億元，規模加權平均收益4.53%。從資產類型來看，均爲信託貸款；從城投公司所屬省份來看，華夏理財持有的優質城投非標資產大都來自浙江和江蘇，分別爲50項和42項，資產規模分別爲55.97億元和56.06億元。

4.民生理財

截止2025年2月21日，民生理財持有優質城投非標資產規模合計112.3億元，持資產數59項（其中11項資產無法查明具體規模），排除無法查明具體規模的11項資產，資產平均規模爲2.34億元，規模加權平均收益4.48%。從資產類型來看，同華夏理財一樣均爲信託貸款；從城投公司所屬省份來看，民生理財的分佈較爲均衡，並沒有持有一個省份明顯高於剩下幾個省份的情況，從地區來看，民生理財持有江蘇省、浙江省和安徽省的優質城投非標資產較多，分別有16項、16項和10項，資產規模分別爲25.8億元、32.7億元和18.8億元。

5.交銀理財

截止2025年2月21日，交銀理財持有優質城投非標資產規模合計106.9億元，持有資產數量68項（其中26項資產規模無法查明），有資產規模的資產平均規模2.54億元，規模加權平均收益4.31%。從資產類型來看，有68項信託貸款和1項帶回購條款的股權性融資；從城投公司所屬省份來看，交銀理財持有的優質城投非標資產主要集中在山東

6.上銀理財

截止2025年2月21日，上銀理財持有優質城投非標資產規模合計98億元，持有資產數量95項（其中53項資產規模無法查明），排除無法查明具體規模的53項資產，其餘資產平均規模2.33億元，規模加權平均收益4.48%。從資產類型來看，主要是信託貸款，有81項；從城投公司所屬省份來看，上銀理財持有的優質城投非標資產主要集中在江蘇省，有60項。

7.青銀理財

截止2025年2月21日，青銀理財持有優質城投非標資產規模84.6億元，持有資產數量57項，資產平均規模1.48億元，規模加權平均收益5.97%。從資產類型來看，只有信託貸款和理財直融兩類；從城投公司所屬省份來看，青銀理財持有的優質城投非標資產均集中在山東省。

8.光大理財

截止2025年2月21日，光大理財持有優質城投非標資產規模71.7億元，持有資產數量70項（其中24項資產規模無法查明），排除無法查明具體規模的24項資產，平均資產規模1.56億元。從資產類型來看，主要集中在信託貸款；從城投公司所屬省份來看，光大理財持有的優質城投非標資產集中在江蘇省和浙江省。

數據來源：法詢金融www.frmoney.com

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9.中郵理財

截止2025年2月21日，中郵理財持有優質城投非標資產規模71.6億元，持有數量26項，平均資產規模2.75億元，規模加權平均收益4.41%。從資產類型來看，均爲信託貸款；從城投公司所屬省份來看，集中在江蘇省和浙江省。

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本文數據部分均來自法詢金融www.frmoney.com非標資產模塊，法詢金融www.frmoney.com非標資產模塊可從多個維度查詢理財投資非標各種情形：

1. 產品交易特設“內部轉倉”模塊做查詢

可按資產名稱、融資客戶、報告日、所屬產品、持有機構、資產規模、存續狀態、資產期限、交易結構、非標資產所屬產品等做篩選

2. 具體可提示交易內容、點報告日可對具體公告做具體展示

3. 多維度分類查詢，以按項目、按管理人、按融資人多視角設計查詢功能

4. 拆分公告查詢索引、按不同篩選方式查詢，支持項目名稱、融資客戶、產品報告日、所屬產品、持有機構、資產規模；也可按不同分類做定製篩選

5. 按資產合併展示

6. 按產品合併

7. 按管理人多角度查詢，可查詢銀行理財機構持有非標資產規模排名，持有不同投資合作機構非標資產規模；可查詢銀行理財機構持有不同非標資產類型規模；還可以投資合作機構視角進行彙總排名

8、按融資人多角度分類查詢

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（轉自：法詢資管研究）

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