金吾財訊 | 華泰證券研報指，煤炭作爲當前能源體系的壓艙石，其需求與價格將隨新舊動能交替呈現動態平衡。儘管短期煤價承壓，但長期來看，新動能帶動的電力需求增長將支撐煤炭需求，行業季節性波動加大的同時結構性機會依然存在。需求側看，短期需關注水電變量的影響。短期內傳統工業用電偏弱（如建材、黑色金屬行業用電負增長）將抑制電煤消費增速，但水電出力的不確定性可能放大煤電的調節需求，若2025年持續來水偏枯，假設水電利用小時數同比下滑9%，則將拉動煤電發電量同比增長3.3%，電煤總需求增加7798萬噸。長期來看，AI數據中心等高耗電新基建的規模化擴張將逐步抵消傳統工業下滑的影響，支撐電煤的需求增長。供給側看，鋼鐵行業利潤較弱引發的減產是今年影響煤炭供給結構的變量之一。假設2025年粗鋼產量減少1350萬噸，將減少約2120萬噸煉焦原煤需求，而其中部分配焦煤作爲跨界煤種將可能流向動力煤市場，從而增加約975萬噸動力煤供給。2024年末至2025年上半年，煤炭市場面臨階段性供需寬鬆與高庫存壓力。基於2025年弱於預期的下游需求復甦進度，該行下調對2025年煤價中樞的預測至730元/噸，該行預計2025年煤價的季節性波動相對去年將有所擴大，上半年通過低價帶動庫存去化，下半年隨着電力需求增速的快速提升煤價有望在旺季出現反彈，而若今年水電出力超預期走弱，則火電的調節性作用將進一步推高煤炭需求並促進煤價反彈的時間提前。受2026年用電需求或將進一步增加提振，該行預期2026年煤價中樞或將回到800元/噸的水平。煤炭板塊該行仍然推薦以紅利邏輯配置高長協動力煤龍頭中國神華、中煤能源、陝西煤業。受益於長協價格的低波動性，當前煤價預期下，公司盈利及現金流水平仍較有韌性，且若煤價見底回升後，市場對盈利的擔心或將隨着新動能的出現而打消，煤炭板塊的高紅利配置價值有望再次被確認。