核心觀點
超微電腦公佈積壓FY24與FY25Q1-Q2業績，高速增長印證數據中心熱潮
超微電腦（SMCI）趕在美東2/25晚上10:00 SEC的最後期限前公佈 FY24、FY25Q1與FY25Q2業績，基本符合公司此前公佈的初步業績。其中FY24營收149.9億美元，同比+110%，符合初步業績的149.4億美元；GAAP EPS爲1.92美元，同比+68%，略低於初步業績的2.01美元。FY25Q1營收59.4億美元，同比+180%，符合初步業績的59-60億美元；GAAP EPS爲0.67美元，同比+148%，略低於初步業績的0.68-0.70美元。FY25Q2營收56.8億美元，同比+55%，符合初步業績的56-57億美元，但低於BBG預期的57.7億美元；GAAP EPS爲0.51美元，同比持平，符合初步業績的0.50-0.52美元，但低於BBG預期的0.54美元。由於推遲年報與季報如期發佈，打消市場對其退市風險的擔憂，盤後股價最高漲幅超25%。截止2/25收盤，超微2025E PE爲16.68x，高於可比公司HPE 9.54x 2025E PE，但低於DELL的14.12x 2025E PE；以盤後最高股價57.11美元計算，2025E PE 20.29x。
科技巨頭帶動數據中心建設熱潮再起，超微電腦能否搶佔先機？
我們重申Meta、亞馬遜、谷歌和微軟2025合計Capex或高達3200億美元，將繼續推動人工智能基礎設施建設。戴爾與鴻海於2024年底出貨GB200 NVL72；廣達計劃1Q25出貨GB200 NVL72，並將於3Q25出貨GB300 NVL72。由於GB200 NVL72服務器功耗和散熱問題，部分客戶（如微軟）轉向NVL72 GB300以待系統成熟，但更多NeoCloud客戶（非自建數據中心和大型客戶業務）或傾向選擇HGX Blackwell服務器，以平衡散熱與功率。我們認爲，AI服務器尤其HGX服務器供應商或將率先受益於IDC建設浪潮，建議關注超微電腦的訂單受益情況。
超微電腦量產Blackwell AI數據中心方案，提升冷卻與計算擴展能力
超微電腦公司獲得英偉達Blackwell GPU供應，於2月宣佈量產基於NVIDIA Blackwell平臺的端到端AI數據中心基礎設施解決方案，包括：1）採用新液冷和風冷技術的NVIDIA HGX B200 8-GPU系統，冷卻能力提升兩倍，並通過新型垂直冷卻分配歧管（Coolant Distribution Manifolds，CDM）設計節省機架空間；2）新10U風冷HGX B200系統，支持8顆1000W TDP GPU，單機架最多集成4臺10U系統，推理性能提升15倍。3）新SuperCluster系統（基於GB200 NVL72），兼容液氣冷卻和液冷冷卻，適用於多種數據中心環境。此外，所有HGX B200系統均配備GPU-NIC（網絡接口控制器）以實現高性能計算網絡的大規模擴展。
超微電腦雖壓哨提交財務文件，但長期維護市場對其信心仍是關鍵
超微電腦曾於2018年8月因未能提交財務報表被納斯達克暫時摘牌，並被SEC指控涉及超2億美元的不當收入確認和費用低估。隨着與SEC達成1750萬美元的和解協議，公司2020年1月重新上市。2024年8月，興登堡發佈做空報告，指出超微存在會計操縱、關聯交易和違反出口管制等問題，公司因此推遲FY24年報發佈。同年10月，安永因質疑管理層誠信而辭任。隨後，公司聘請BDO爲新審計機構，並向SEC提交合規計劃以爭取展期，同時對前員工及董事、高管進行全面審查。伴隨管理層電話會議提供業績指引，公司市場預期自今年2月有所改善，推動股價上行，2/01-2/24區間漲幅81%。此次納斯達克爲超微設定的財報提交截止時間爲美東2/25下午5:30，公司壓哨發佈FY24年報及FY25 Q1/Q2季報。然而，公司仍需對本月收到的美國司法部和SEC的傳票做出說明，需回應興登堡做空報告中提出的相關問題。我們認爲，公司在恢復正常業務運營的基礎上，未來的重點應放在確保財務透明和合規性方面，長期維護和提升市場信心。
風險提示
財務與合規性風險：公司需2/25前向SEC提交財務報告，若因財務合規問題導致財務報告延遲或數據調整，或引發市場不確定性，影響投資者信心。此外，若未能及時滿足納斯達克上市合規要求，可能面臨退市風險。
中低算力AI芯片市場推廣不及預期。中低端算力芯片對中國市場吸引力可能達不到預期，或影響行業的市場需求。
行業競爭激烈。科技行業的激烈競爭可能對行業的利潤產生影響，導致盈利能力降低。
中美貿易摩擦。中美兩國作爲人工智能領域發展較爲領先的兩個國家，其本土多家企業均積極部署AI領域相關技術和產品，推動AIGC、LLM等尖端技術落地應用。若後續中美兩國間貿易出現摩擦，可能會阻礙AI產業的發展。
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