來源：華泰證券策略研究

　　上週港股出現一定的調整，主因前期累積了較高漲幅、美股AI資本開支增速放緩預期、關稅等不確定性。但國內AI等領域應用落地的邏輯確定性仍強，且中國科技資本開支節奏或快於23年的美國；疊加中國經濟中期韌性強，市場對關稅風險預期或較充分，中國資產相對收益仍可期。日曆效應看，兩會期間港股多震盪，高股息風格佔優；會後至4月政治局會議期間港股通常走強。資金面上，外資持續流入，南向資金買入創紀錄，空頭平倉意願強。配置上，建議維持啞鈴策略，沿盈利預期上修方向尋找線索，配置科技重估（互聯網/硬件）、創新藥、及高股息中兼具攻守屬性的通信等板塊與行業。

　　核心觀點

　　如何看待外圍擾動和後續行情？

　　週五港股市場有所回撤，除前期累積了較高漲幅外，或歸因於海外市場擾動：1）美股軟件公司在市場擔憂AI CAPEX增速放緩下回撤；2）亞特蘭大聯儲模型顯示美一季度經濟或萎縮，海外衰退交易升溫；3）特朗普稱將對歐、對華各加徵25%、10%的關稅，俄烏談判不確定性提升等。我們認爲，近期中國資產相對收益仍可期、中長期價值重估浪潮或仍將持續，依據是：1）全球來看，科技應用加速落地的前景確定性仍強，中國或將呈現出比23年美國更快的資本開支投資節奏；2）國內經濟築底態勢顯現，2月PMI重回擴張區間，節後經濟實現開門紅；3）美對華加徵關稅及俄烏衝突雖能見度較低，但市場此前對關稅預期或相對充分，且俄烏問題對華直接影響小。

　　近十年顯示兩會期間港股多震盪，會後-4月政治局會議更強勢

　　全國兩會將於3月4日、5日在北京開幕，兩會前後投資者關注港股日曆效應。整體視角下，近十年恒指在兩會期間多震盪，相較於A股勝率不佔優勢；風格與行業視角下，兩會期間高股息風格通常相對佔優（過去15年內 vs恒生指數勝率超過70%），建材、電力及公用事業vs恒生指數勝率超過90%；對比而言，兩會結束至四月政治局會議召開期間，港股通常較爲強勢，恒生科技上漲概率則超越恒生高股息，行業上家電、電子行業相對強勢（過去15年內上漲概率與vs恒生指數勝率都超過70%）。

　　外資流入動能持續，南向資金買入再創新高，空頭資金較爲謹慎

　　資金面上，外資方面，截至上週三，EPFR口徑下外資淨流入境外中資股6.7億美元，其中主動型外資流出2.2億美元，規模較前一週略有縮窄，被動型外資上週淨流入8.9億美元，規模較前一週變化不大。南向資金方面，上週南向資金淨流入近750億規模再創新高，截至週三南向資金主要流入商貿零售（阿里巴巴）、電子（小米）及傳媒（騰訊）板塊。沽空方面，過去一週恒指沽空佔比12.1%，近一週有所上升。節奏上看，週五市場下跌後空頭迅速獲利了結，沽空比例下行至10.5%，未現明確拐點下空方長週期逆勢操作仍謹慎。產業資本方面，近一週回購金額13.4億港幣較前一週上行。

　　配置：短期或有震盪，中長期價值重估趨勢未改

　　往前看，短期維度，不排除港股部分前期漲幅較多的標的或存震盪回調的風險。但中長期來看，中國科技資產重估邏輯未發生負面邊際變化下，依舊堅定看好價值重估行情演繹。結構上，建議維持此前啞鈴配置思路，沿盈利預期上修方向尋找線索：1）配置在DeepSeek發佈催化下25/26E盈利預期有所上修的港股互聯網與科技硬件標的，把握中美科技股價值重估機會；2）配置存在補漲空間、有望受益於AI產業發展、且自身具備景氣或政策催化的行業如港股創新藥；3）盈利預期相對穩健的紅利標的，同時在科技重估擴散行情下有受益機會的，如通信等，仍可作爲底倉配置選擇。

　　風險提示：地緣不確定性，美國優先投資政策，科技板塊擁擠度。

　　正文

　　港股日曆效應

　　港股動態估值跟蹤

　　MSCI中國指數與境外中資股盈利預期變化跟蹤

　　港股四類資金動態跟蹤

　　外資：主動外資淨流出縮窄，被動外資淨流入穩定 

　　南向持續流入港股

　　空頭：恒指沽空佔比維持在歷史可比區間中性水位 

　　、

　　回購：上週港股回購金額有所上升

　　風險提示

　　政策落地及執行力度不及預期：若國內政策落地和執行力度最終不及市場預期，則或影響此後市場行情走勢與我們的觀點有所差異。

　　風險偏好下行幅度超預期：若由於市場短期情緒使得市場最終風險偏好超預期下行，則或影響此後市場行情走勢與我們的觀點有所差異。

　　相關研報

　　研報：《短期擾動不改中期重估趨勢》2025年03月02日

　　易   峘 研究員 SAC No． S0570520100005 SFC No． AMH263

　　張   典 聯繫人 SAC No． S0570123030057

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責任編輯：張倩