（以下內容從招銀國際《英偉達：四季度業績及指引保持穩健；投資者仍關注公司在26財年後的增長驅動力》研報附件原文摘錄）

英偉達(NVDAUS,未評級)公佈2025財年四季度業績。公司收入爲393億美元，同比增長78%，環比增長12%，超出一致預期（382億美元）3%，以及公司指引（375億美元）5%。季度收入增長42億美元，較前幾個季度的增速大致持平（2024年四季度/2025年一季度/2025年二季度均爲40億美元，2025年三季度則爲50億美元）。Non-GAAP毛利率爲73.5%（去年同期/三季度分別爲76.7%/75.0%），小幅超出一致預期（73.1%），並與公司指引持平。毛利率環比下降主要由於Blackwell開始量產（由於新系統更復雜、原材料成本上漲導致）。Non-GAAP淨利潤爲221億美元，超出一致預期（210億美元）5%。

公司下季度收入指引超出一致預期，但毛利率指引不及預期。公司預計收入爲430億美元（一致預期爲422億美元），這意味着環比增長9.3%。Non-GAAP毛利率指引爲71.0%（一致預期爲72.1%）。公司預計隨着Blackwell產能的提升（公司計劃加快生產以滿足市場需求），毛利率預計將保持在低70%水平。待產能完全提升後，毛利率有望恢復到75%左右（可能在今年晚些時候）。按主營業務劃分，數據中心收入（佔總收入的88%）爲356億美元，同比增長93%，環比增長16%，這主要得益於Blackwell的出貨以及H200對收入的持續貢獻。雲服務供應商（微軟、谷歌、亞馬遜和甲骨文）仍是最大的收入來源，約佔數據中心收入的50%（同比增長2倍）。消費互聯網/企業收入同比分別增長3倍/約2倍。英偉達的管理層認爲，部分新興領域（如機器人/自動駕駛）將爲公司帶來更大的增長潛力。

公司股價於2月26日的盤後交易中呈現出圍繞收盤價附近波動的趨勢，我們認爲主要由於投資人正在對本季度的業績進行進一步消化所致。公司的下一個催化劑將是2025年GTC大會，屆時投資者將重點關注英偉達幾款新品的進展（Blackwellultra/Rubin/CPO）。

在業績會後接受CNBC採訪時，英偉達首席執行官黃仁勳表示，Blackwell在最近兩個季度表現更爲強勁，主要由於：1）產能逐步提升；2）市場在四季度對Blackwell的需求較以往任何時候都更爲旺盛。公司計算收入爲326億美元，同比增長116%，環比增長18%，主要受益於訓練後/模型定製、以及推理模型的強勁需求（測試時間擴展和新的推理模型）。Blackwell在四季度的收入爲110億美元，約佔數據中心銷售額的31%（產品增長最快）。公司在2025財年二季度業績會上曾表示Blackwell在四季度的收入將達到“幾十億美元”。在我們看來，Blackwell的強勁銷售將緩解市場在此前對其設計缺陷的擔憂，這些缺陷曾延緩了產能提升並影響產品良率。

DeepSeek的出現將促使推理成本大幅降低，對此管理層表示，公司目前大部分的算力資源都用於推理，且許多客戶早期部署GB200也是專門服務於推理需求。

黃仁勳強調了GPU相對於ASIC的三個關鍵優勢。第一，英偉達的GPU較ASIC更通用（架構靈活、軟件和生態更豐富），是客戶的第一選擇。其次，他們擁有龐大的客戶羣和廣泛的應用市場。第三，時長爲一年的產品更新週期將幫助客戶在數據中心規模、電力供應有限的條件下，顯著且快速地提升其人工智能性能，並最終提高投資回報率。

DeepSeek的影響。包括DeepSeek在內的新興推理模型將推動推理需求的進一步增長，這符合我們此前的預期（報告）。公司對中長期增長仍充滿信心，考慮到1）巨大的資本支出（海外四大雲廠商預計2025年資本支出增速爲30%，以及“星際之門”項目的推動）和2）廣泛的人工智能驅動的應用場景和軟件需求。

首席財務官ColetteKress表示，中國區的銷售額（百分比）遠低於出口管制前的水平，並預計未來仍會維持在該水平。四季度中國區銷售額佔比爲14%（二季度/三季度分別爲12%/15%）。公司管理層指出，中國數據中心解決方案市場“競爭非常激烈”，我們認爲這歸因於國產解決方案供應的增加。我們認爲，英偉達的CUDA生態系統仍存在優勢，其產品在中國雲服務供應市場（如阿里巴巴、騰訊、字節跳動）仍將具有競爭力。我們還注意到，國內雲服務供應商（如阿里巴巴）計劃加大資本支出，以追趕海外企業的步伐，其中大部分支出將用於收購國內外GPU解決方案。