金吾財訊 | 東方證券發研報指，泡泡瑪特(09992)自2010年成立以來已從初步摸索期、加速成長期逐步過渡至當前的多元化發展階段，經過十餘年的IP發掘、運營以及渠道建設，公司已成爲綜合競爭力突出的中國新時代潮玩領軍企業。2023年公司營收、歸母淨利潤分別爲63.01億元、10.82億元，2018-2023年複合增速分別爲65%、61%。從IP維度來看，目前藝術家IP業務是公司核心業務，同時也是收入主要增量；從銷售渠道維度看，線下零售、線上渠道是公司收入的主要來源。該行認爲出色的IP發掘、運營能力，多元又極具創新性的渠道佈局是公司內銷基本盤穩定增長的核心壁壘：①IP是潮玩企業的核心競爭力，公司通過成熟的外部藝術家發掘模式以及內部PDC團隊持續推出具備差異化價值與豐富內涵的創新IP，同時以多元化的產品創作以及豐富的內容營銷打法爲抓手提升IP終端競爭力、拉長IP生命週期。②渠道方面，公司通過傳統線下零售店、線上貨架電商與創新性的線下機器人門店、線上自建抽盒機平臺相結合的模式實現了密集、高頻的消費者觸達，2023年以來各大渠道均呈現強勢復甦的增長態勢。出海業務方面，公司自2021年起推動港澳臺及國際業務由批發向線下零售轉型，憑藉本土化的創新IP與產品迅速提升品牌當地影響力，2022年以來公司出海業務收入加速增長，目前收入佔比達30%，已成爲公司收入增長第二曲線。該行預計公司2024-2026年歸母淨利潤分別爲25.68/38.58/50.37億元，對應EPS分別爲1.91/2.87/3.75元。2025年可比公司PE估值約爲31倍，考慮到公司業績增速以及ROE相對較高、行業龍頭地位穩固，給予公司2025年PE估值40倍(約30%估值溢價)，結合當前港幣匯率水平，給予目標價124.57港元，給予“買入”評級。