智通財經APP獲悉，光大證券發佈研報稱，25年是海外AI應用商業化落地的重要窗口期，AI數據中心基建的需求仍有望持續，科技巨頭高額資本開支帶來的利潤壓力尚且可控。國內市場上看，由DeepSeek開啓的國內AI應用週期將帶動AI和非AI雲服務需求抬升，疊加傳統雲需求回暖、國內雲資產價值重估，有望帶來業績和估值共振的行情。

海外標的：關注Meta(META.US)、亞馬遜(AMZN.US)、微軟(MSFT.US)、谷歌(GOOGL.US)、Oracle(ORCL.US)。

國內標的：推薦阿里巴巴-W(09988)、騰訊控股(00700)、金山雲(03896)、金山軟件(03888)、聯想集團(00992)；關注中國電信(00728)、中國聯通(00762)、萬國數據(09698)、世紀互聯(VNET.US)、新意網集團(01686)。

光大證券主要觀點如下：

23年以來美股科技巨頭的投資邏輯和AI敘事出現多次變化。23年漲幅較好的Meta、亞馬遜股價並非單純由AI敘事驅動，投資主線在於順週期業務復甦；微軟和谷歌在於AI樂觀預期能否在雲業務上兌現，亞馬遜在戴維斯雙擊行情下能夠容忍AWS營收增速放緩。24年高額資本開支逐漸成爲大型雲廠商業績的拖累，雲業務營收能否加速增長成爲科技巨頭最重要的投資主線。

覆盤2023年至今美股雲廠商股價，AIDC敘事大致可以分爲三個階段：

1)階段一：資本開支顯著增長，管理層對於AIDC的投資回報率表述積極，驅動股價抬升；2)階段二：市場開始尋求AIDC商業化落地，雲業務增速放緩或指引不及預期均會對股價造成壓力；3)階段三：市場開始擔憂AIDC的投資回報率不及預期，以及高額資本開支爲公司帶來的折舊成本壓力。

美股科技巨頭AI投資週期各異，25年資本開支將繼續擴張。24Q4微軟、谷歌、亞馬遜、Meta資本開支分別爲226、143、263、148億美元，同比分別增長96.5%、29.8%、87.9%、87.9%，現金資本開支普遍超預期。2024年科技巨頭資本開支佔經營現金流的比例超40%。

美股科技巨頭資本開支指引積極。1)Meta：預計25年資本開支600-650億美元，同比增長54.6%-67.5%；2)Oracle：預計25財年資本開支翻倍；3)微軟：25年資本開支繼續擴張，雲業務毛利率壓力初步顯現；4)谷歌：25年資本開支將達到750億美元，同比增長43%，高於一致預期27%；5)亞馬遜：預計25年資本開支達1052億美元，同比增長34.5%。

覆盤科技巨頭歷史投資週期，對公司盈利帶來的壓力有多大？

長期盈利壓力排序爲微軟>亞馬遜>Meta>谷歌。微軟雲業務利潤釋放基本結束，亞馬遜電商業務的物流履約費用率仍有降低空間；Meta資本開支同時服務於生成式AI戰略和主營廣告業務收入的結構性提升，打開收入端增長空間；谷歌現金流充裕，雲營業利潤率相比微軟智能雲、AWS仍有提升空間。

國內互聯網大廠開啓新一輪資本投入週期，AIDC敘事將如何演繹？

25年國內互聯網大廠陸續進入新一輪AI投資週期。24Q4阿里巴巴資本開支317.8億元，環比增長81.7%，未來三年資本開支將超過過去十年的總和，預計將給盈利帶來一定的壓力，但基礎設施會很快被內外部客戶需求消化。

傳統雲需求回暖疊加AI業務帶來的增量，有望驅動2025年國內雲廠商營收超預期加速增長，持續提振國內AIDC投資情緒。隨着互聯網公司AI相關投入增加，雲計算市場提振信號明顯，多家雲廠商收入增速在24H2實現觸底反彈。本輪國內AIDC行情可類比2023年美股雲廠商行情。

風險分析：

AI技術研發和產品迭代遭遇瓶頸；AI行業競爭加劇風險；商業化進展不及預期風險；國內外政策風險。