金吾財訊 | 太平洋證券發研報指，蜜雪集團(02097)2024前三季度公司營收186.6億元，同比增長21.2%，歸母淨利潤達34.9億元，同比增長45.2%。現製茶飲高速增長，平價與下沉市場領跑。現製茶飲目前處於成長期，2018-2023年行業規模CAGR達19.0%，預估2024年規模達3127億元，同比增長21.0%，預估23-28年CAGR達17.3%。從行業趨勢來看，平價產品、下沉市場增速領跑，預計23-28年高價/中價/平價現制飲品增速10.1%/18.6%/22.2%，23-28年一線/新一線/二線/三線及以下增速14.8%/16.1%/19.0%/22.8%。從競爭格局來看，行業呈現高度集中、一超多強的格局，蜜雪冰城以20%市佔率穩居第一。該行表示，順應消費降級時代的平價小確幸，蜜雪冰城的投資價值核心在於門店商業模式穩定優秀、供應鏈壁壘和規模效應以及出海長期空間。消費降級時代，蜜雪避開10-20元紅海價格帶主打低價和下沉市場，加盟商投資門檻低迴報快，單店初始投資額22-25萬低於競品，回本週期11-13個月，短於競品1-3個月。同店表現和穩定性較優，2024前三季度單店日均GMV爲4184.4元，同比+1.4%，關店率1.7%顯著低於競品。通過低價席捲下沉市場，公司三線及以下城市門店佔比58%，覆蓋4900個鄉鎮(覆蓋率72.4%)。公司通過供應鏈垂直整合實現極致成本控制，以低價策略穿透下沉市場，再以超大規模反哺供應鏈效率，形成閉環，其護城河在於持續迭代的供應鏈能力以及規模效應。公司自產原料佔比70%，五大生產基地(河南、海南等)覆蓋糖漿、果醬、茶葉等核心原料，採購成本較行業低10%-20%，縣域配送12小時達，鮮果損耗率低於行業5%。樂觀/中性/悲觀假設下，國內蜜雪冰城主品牌開店數將達到75136/51416/43664家店，開店空間+120%/+51%/+28%。該行預計2024-2026年收入增速22%/20%/18%，歸母淨利潤增速分別爲42%/12%/20%，EPS分別爲11.79/13.29/15.85元，對應PE分別爲16x/14x/12x，按照2025年業績給予22倍，給予目標價317.80港元，給予“增持”評級。