金吾財訊 | 東方證券發研報指，嗶哩嗶哩(09626)24Q4總收入達77.3億元(yoy+21.82%，qoq+5.87%)，廣告和遊戲業務驅動公司主要增長。24Q4毛利率達36%(yoy+9.9pp，qoq+1.18pp)，主要系公司提高變現效率所帶來的營收增加及平台運營相關成本減少所致。24Q4銷售費用為12.37億元(yoy+9.87%，qoq+2.84%)，管理費用為5.06億元(yoy-1.18%，qoq+0.09%)，研發費用為9.19億元(yoy-30.74%，qoq+1.46%)。24Q4NonGaap營業利潤為4.63億元。該行預期25Q1Non-Gaap營業利潤達2.1億元(去年同期為-5.1億)。24Q4Non-Gaap歸母淨利潤達4.53億元(去年同期為NonGaap淨虧損5.6億元)。該行表示，廣告24Q4收入達23.9億元主要系廣告產品優化及廣告效率提升。供給端：DAU：Q4達1.03億(yoy+3.00%)，DAU/MAU為30.29%(去年同期為29.76%)。DAU穩定增長疊加商業化產品的持續整合，促使變現效率不斷提高。需求端：隨着B站用戶成熟，消費能力快速釋放。遊戲、數碼家電、電商、網絡服務、汽車成為了廣告收入貢獻前五的行業。該行預期25Q1收入達20億(yoy+21%，qoq-16%)。該行續指，公司遊戲《三國：謀定天下》S6表現超預期，預期持續驅動遊戲高增；廣告供給側流量增長、adload提升，需求側用戶年齡增長商業化能力釋放。該行預計公司24~26年收入分別為268/302/324億元(原預測值為268/315/341億元，因考慮到SLG市場2025年競爭加劇下修遊戲預測)，根據可比公司25年調整後PS均值2.4x，給予目標價186.3HKD(171.8CNY)，匯率HKD/CNY=0.92，維持「買入」評級。