作者 | 源媒匯 童畫

深交所凌晨發出的一份關注函，成了懸在“衛生巾第一股”頭頂的達摩克利斯之劍。

作爲國內衛生巾行業首家A股上市公司，百亞股份在2025年3月17日經歷了上市以來最黑暗的一天——股價開盤即被巨量賣單封死跌停，市值蒸發逾10億元，相當於每分鐘消失約416萬元。

這次跌停或源於央視“3·15”晚會，一則暗訪視頻曝光了衛生巾、紙尿褲殘次料等廢料被翻新後“二次銷售”亂象，其中提及了百亞股份旗下品牌“自由點”、“好之”。

截圖來源於央視頻

3月16日清晨，深交所向百亞股份下發了關注函，要求公司說明和涉事違規公司是否存在交易往來或者合作關係等情況。

二級市場迅速做出反映，3月17日，百亞股份股價下跌9.36%，市值跌至99.35億元，一天蒸發了逾10億元。

 百亞股份的“心臟起搏器”

“我們將徹查殘次料違法回收行爲，嚴格規範廢品處理流程，確保所有殘次料按照行業標準進行銷燬處理。”被央視曝光後，自由點官微在3月15日深夜即緊急發佈官方聲明，並表示已成立專項調查組進行全面調查，將在第一時間向公安機關報案。

這場危機直擊百亞股份的命脈，一是因爲自由點屬於消費品牌，口碑積累不易，負面消息很容易挫傷品牌價值與消費者信心；二是因爲自由點是百亞股份的營收主力，一旦有個閃失，將直接影響上市公司的業績與市值。

2020年9月21日，頂着“衛生巾第一股”的光環，百亞股份在深交所掛牌上市。自由點是該公司旗下品牌，定位於中高端市場。

上市之前的3年，即2017-2019年，自由點的營收分別爲4.57億元、5.19億元、7.08億元，佔百亞股份各年度營收比例分別爲56.43%、54.04%、61.64%。

圖片來源：百亞股份招股說明書

上市之後，2020-2023年，自由點的營收分別爲9.11億元、11.25億元、13.39億元、18.90億元，佔百亞股份各年度營收比例分別爲72.82%、76.90%、83.06%、88.15%。

自由點的營收年複合增長率（CAGR）在上市之前約爲24.47%，上市之後達到了27.54%。

2024年上半年，百亞股份實現營收15.32億元，其中自由點的營收爲14億元，同比增長69.7%，佔營收比例約爲91.38%。

可以看出，自由點是百亞股份最重要的營收來源，可以稱之爲公司的“心臟起搏器”，一旦銷售下降，將直接影響公司的業績。

 市值一天蒸發逾10億元

在自由點銷售持續增長的背景下，百亞股份，這個謀劃了10年時間才登陸資本市場的國貨品牌，曾被視爲打破外資壟斷的破壁者，一度被資本市場熱捧爲“衛生巾第一股”，公司市值最高達到126億元左右。

但是，“廢料門”輿情，明顯影響了二級市場投資者的信心。

3月17日，百亞股份開盤直接跌停，儘管盤中略有打開，但最終還是以下跌9.36%報收23.14元，公司市值跌至99.35億元，相較前一個交易日的109.52億元，市值一天又蒸發了逾10億元。

從盤後的龍虎榜數據來看，中信建投證券北京東城分公司成爲賣出第一席位，賣出金額約9.88億元；深股通專用席位（即北向資金）賣出約5.03億元，買入約3.76億元，淨賣出約1.27億元；賣出前五大席位有三個機構席位，合計賣出約7.16億元。

圖片來源：深交所官網

在淘寶的自由點官方旗艦店“本店衛生巾銷售第1名的產品”留言下，有用戶直言“315曝光的產品你們還敢用嗎”、“二次回收殘次品，真是有良心”。

微博話題“自由點道歉”，近萬條評論中，“你賣給誰的，你不知道”、“自由點你對得起我嗎”的聲音此起彼伏。

而在小紅書上，討論“自由點衛生巾還能不能用”的話題比比皆是，有用戶戲言“終究還是錯付了啊自由點”。

支撐百亞股份百億市值的“現金牛”，正面臨前所未有的信任危機。如何應對這場信任危機？對於源媒匯的詢問，百亞股份方面未予回應。

03

“重營銷、輕研發”的惡果

根據尼爾森統計數據，在2024年上半年度全國銷售額份額排名中，自由點衛生巾產品的市場份額，在本土衛生巾品牌中排名第二。

有一點值得注意，百亞股份的營收增長不僅過分依賴單一品牌即自由點，而且銷售費用增長更是超過營收增長。

Wind數據顯示，2020-2023年，百亞股份的營收從12.51億元增至21.44億元，4年時間增長了約71%，CAGR約爲19.67%；但是同期的銷售費用從2.22億元增至6.69億元，4年時間增長了約201%，CAGR約爲44.44%。

數據來源：Wind

但是，百亞股份的研發投入明顯低於銷售費用。2020-2023年，公司的研發費用從0.30億元增至0.54億元，增幅約爲0.80%，CAGR約爲21.64%。

這明顯是一種“重營銷、輕研發”的商業模式。在百亞股份的衛生巾收入增長背後，是不斷擴大的銷售費用，而銷售費用反過來會吞噬利潤。

這就是爲什麼2020-2023年期間，百亞股份的歸母淨利潤僅從1.83億元增長至2.38億元，四年時間增長了約30%，CAGR約爲9.16%。

但是，華泰證券對百亞股份的賺錢能力表示樂觀，認爲“百亞緊抓行業發展機遇，短期加大費用投放以搶佔市場份額，收入實現快速增長；同時公司持續推動產品迭代，片單價提高帶動毛利率改善，且較強的產品力有望支撐消費者復購率提升，疊加投放效率不斷提高，有望帶動淨利率步入上行通道”。

源媒匯還注意到，營收增長背後，一項被長期忽視的財務指標正在發酵，百亞股份的應收賬款增長也超過了營收增長。

2020-2023年，百亞股份的“應收票據及應收賬款”從0.92億元增至1.88億元，漲幅約爲104%，CAGR約爲26.90%。

根據此前百亞股份披露的2024年業績預告，公司營收達到32.55億元，同比增長51.8%；歸母淨利潤爲2.85億元，同比增長19.7%。其中，百亞股份的核心產品自由點收入30.37億元，同比增長60.7%。

只是不知道，這些營收是百亞股份用多少銷售費用換來的。

目前，“廢料門”輿情還在發酵，消費者信心如何挽回？如果自由點因本次輿情銷售乏力，百亞股份的應收賬款還能否要得回呢？

這場危機，或許會成爲中國消費品進化的分水嶺——當消費者開始用顯微鏡審視每一片衛生巾的纖維結構，當投資者開始解剖淨利潤的每個小數點，所有玩家都必須回到商業的本質：管好品控，用真正的價值去獲得消費者，最終贏得市場的終極投票。