投資要點

公司發佈2024 年度業績，全年實現營收5.94 億美元（同比+6.1%），毛利2.72 億美元（同比+0.6%），歸母淨利潤29.62 億美元（上年虧損0.95 億美元）。業績大幅扭虧，主要得益於細胞療法業務（傳奇生物）解除合併後確認一次性收益32.32億美元。

生命科學+工業合成生物：基本盤穩固，結構持續優化

因歐美市場商業化提速、自動化升級提升交付效率、新加坡及美國產能釋放支撐訂單增長，生命科學業務營收4.55 億美元（同比+10.2%），毛利率52.2%（前值54.4%）。因行業競爭加劇致價格壓力，生物製劑CDMO 業務短期承壓，營收0.95 億美元（同比-13.2%），毛利率15.1%（前值18.1%），美國新建GMP 設施產能利用率爬坡中。飼料和工業酶業務得益於中國市場滲透加速、海外業務快速擴張、工藝優化提升盈利水平，營收0.54 億美元（同比+24.6%），毛利率42.1%（前值38.5%）。

細胞療法：Carvykti 全球放量，前線治療拓展打開空間

聯營公司傳奇生物核心產品Carvykti（BCMA CAR-T）2024 年銷售額達9.63 億美元（同比+92.6%），位列全球CAR-T 療法銷售榜首。金斯瑞獲銷售分成及里程碑款合計32.32 億美元（含解除合併收益）。2024 年Carvykti 獲FDA 批准用於2-4 線多發性骨髓瘤治療，一線治療III 期臨牀積極推進，繼續擴大目標患者羣體。公司預計2025 年全球產能擴產提升至年處理10,000 例患者，支撐中長期放量需求。

深耕生命科學全產業鏈的產業龍頭，維持“買入”評級

考慮到2025 年將從禮新醫藥與默沙東授權合作中獲得一次性的2.35 億美元收入，同時聯營公司傳奇生物CAR-T 產品進入快速放量期，我們預計公司2025-2027 年收入分別爲9.24/7.99/9.60 億美元，對應增速分別爲55.4%/-13.5%/20.1%；歸母淨利潤分別爲2.45/1.91/3.61 億美元，對應增速分別爲-91.7%/-21.8%/88.9%；EPS 分別爲0.11/0.09/0.17 美元/股。鑑於公司在深耕的生命科學全產業鏈已形成穩健的上下游協同效應，是行業龍頭與稀缺標的，我們維持“買入”評級。

風險提示：行業政策波動；市場競爭加劇；匯率變化；臨牀試驗結果不及預期；商業化不及預期