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　　來源：物股通

　　3月20日越秀服務（06626.HK）以一份“增收不增利”的答卷，讓市場在驚訝中重新審視這家廣州國資背景物管企業的真實成色。

　　（來源：越秀服務2024年度業績推介材料）

　　儘管營收同比增長20%至38.68億元，但股東應占盈利同比暴跌27.5%至3.53億元，疊加IPO資金長期閒置、關聯地產風險傳導、二級市場股價疲軟等問題，越秀服務的增長邏輯正面臨考驗。

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　　業績“驚嚇”：營收高增難掩盈利塌方

　　2024財年，越秀服務非商業物管收入增長19.2%，商業物管收入增長23.7%，但毛利率從26.6%降至23.3%。

　　高毛利的非業主增值服務（如地產關聯業務）收入大幅縮水，疊加2020年收購的廣州地鐵環境工程及物業因合作終止，導致商譽幾乎全額計提，減值2.37億元，淨利潤出現“腰斬”。

　　核心淨利潤（剔除商譽減值）僅微增5.1%，與營收增速形成巨大背離。

　　（來源：越秀服務2024年度業績報告）

　　對於突發的商譽減值，儘管管理層解釋爲“市場競爭加劇導致收購標的估值下調”，但越秀服務歷來以審慎併購著稱。

　　同時，值得玩味的是，越秀服務2024年經營性現金流淨額未同步披露，但現金及定期存款高達47.02億元，佔總資產63%。

　　這與其“60%IPO募資用於收併購”的承諾形成諷刺——上市4年僅使用5億元併購資金，卻計提超2億元商譽減值，資金使用效率遭投資者詬病。

　　由於大量資金沉澱於銀行存款，由此也導致2024年利息收入繼續扮演利潤的重要“補丁”，這更暴露其業務擴張的乏力。

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　　新管理層戰略：保守基因下的突圍困局

　　越秀服務自2021年上市以來，管理層多次強調“有質量的規模增長”，但實際執行偏保守。2024年僅新增合約面積1295萬㎡，同比下滑34%（2023年1980萬㎡），合約/在管比下滑至1.28倍，低於行業頭部企業，顯示後續增長乏力。

　　原計劃60%用於收併購的IPO資金，經下調至35%後，仍被閒置，且併購標的篩選標準嚴苛，如要求“管理濃度、增值潛力”，導致收併購長期沒有質的突破。

　　（來源：越秀服務2024年度業績報告）

　　以董事會主席朱輝松爲首的新管理層（含王建輝等）提出2025年“精益服務，向新圖強”戰略，聚焦基礎服務提質與增值服務創新，例如美居業務收入同比大增207%至2.45億元。

　　然而，這一轉型面臨兩大挑戰：1）增值服務天花板：社區增值服務雖增長30.6%，但毛利率同比下降5個百分點，顯示成本壓力加劇；2）外拓效率不足：2024年新簽約項目中，標誌性項目（如港珠澳大橋）更多依賴國企背景資源，市場化外拓能力尚未向縱深突破。

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　　與關聯方越秀地產的協同和風險傳導

　　關聯方越秀地產（00123.HK）2025年1-2月合約銷售額同比增長23.8%，項目熱銷爲其物管業務提供交付面積保障。

　　但地產行業整體仍處於調整期，越秀地產同期計提資產減值43.9億元，反映行業風險向物管端傳導的壓力，尤其非業主增值服務（如案場服務、交付前諮詢）收入承壓。

　　越秀服務81%的收入依賴非商業物管業務，其中基礎物管服務與越秀地產交付項目高度綁定。

　　（來源：越秀服務2024年度業績報告）

　　儘管公司強調第三方外拓，但2024年新增合約面積中仍有三成多依賴關聯方輸送。這種依賴性削弱了其抗週期能力，尤其在房地產下行週期中更爲明顯。

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　　市場用腳投票：股價暴跌背後的信任危機

　　越秀服務2024年派息率50%，股息率約6%，疊加47.02億元現金儲備，對穩健型投資者有一定的吸引力。

　　但47.02億元現金中22.3億元爲定期存款，利率下行週期下仍鎖定長期存單，被質疑“違背財務常識”。更有投資者直言：“募資時畫大餅，分紅時摳摳搜搜。”

　　於是，在業績報告披露後的次交易日3月21日，越秀服務股價單日暴跌13.49%至2.95港元，成交量創出近期新高，截至收盤市盈率（TTM）僅11.86倍，市淨率1.18倍，總市值44.51億港元。

　　同時，2023年仍有多家券商給予“買入”評級，但2024年業績發佈後無機構更新評級。

　　主要原因可歸結爲收併購停滯、外拓效率低，1億平方米在管面積目標推遲至2026年，削弱市場信心；利息收入佔比上升、商譽減值頻發，令投資者質疑可持續性。

　　結  語

　　越秀服務的業績報告，折射出區域型物管國企的集體焦慮：在地產紅利消退後，既缺乏全國化併購的魄力（如華潤萬象生活），又缺少深耕垂直賽道的決心（如京城佳業切入高校物業）。

　　其股價“漲不動”的背後，實質是商業模式從“規模驅動”向“效率驅動”轉型的陣痛。

　　能否抓住粵港澳大灣區城市更新、智慧社區政策紅利，能否將47億元現金轉化爲真正的競爭力，將決定這家老牌物企能否在2025-2027年的行業洗牌中倖存。

　　至少從當前答卷看，市場尚未看到令人信服的變革信號。

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責任編輯：王若雲