事件

2025 年3 月21 日，華潤飲料發佈2024 年年報業績公告。

投資要點

收入小幅增長，利潤持續釋放

2024 年公司收入/歸母淨利潤分別爲135.21/16.37 億元，分別同增0.05%/23.12%，收入增速略不及預期主要系Q3 旺季頻繁降雨， 銷售受到階段性影響。2024 年公司毛利率47.31%，同增2.66pcts，主要系自用工廠生產產品比例增加，價值鏈延伸及對合作生產夥伴費率調整，及PET 等原材料價格下降所致。2024 年銷售/ 管理費用率分別爲30.01%/2.19%，分別同比-0.22/-0.04pcts，保持相對穩定。

包裝飲用水略下滑，飲料業務快速增長

2024 年包裝飲用水/飲料營收分別爲121.24/13.97 億元，分別同比-2.59%/+30.80%。包裝飲用水方面，2024 年小規格/中大規格/桶裝水營收分別爲70.28/46.07/4.89 億元，分別同比-8.91%/+8.57%/+0.18%，小規格產品受競爭影響略下滑，中大規格產品貢獻增長。飲料業務方面，至本清潤銷量同比增長122%，同時推出1L 和1.5L 裝產品與酸梅湯新口味，成爲飲料業務主引擎；2024Q4 推出“願事之茗”奶茶系列；2024 年5 月“蜜水檸檬”推出同口味果汁汽水；11 月推出魔力運動飲料檸檬味、柚子味，2025 年1 月上市運動蓋包裝與1L 大包裝，多點開花多元應用，滿足消費者多樣需求。

全國化擴張持續推進，自有生產比例不斷提升

渠道方面，2024 年公司開展“春耕行動”、“集體鋪市”等系列銷售舉措，覆蓋終端零售網點同增15%，市場商用冷藏展示櫃保有量同增超過20%。區域與生產方面，公司推動西北市場高速增長，深度開發長江沿岸下沉市場；2024 年綜合產能同增21%，新增22 條產線，其中自有工廠增設14 條高速水線與3 條飲料無菌線；合作工廠新增5 條水線且淘汰9條舊線。公司計劃在十四五規劃收官時，將包裝飲用水自有產能佔比提升至60%以上，持續提高生產自主性與穩定性。

盈利預測

我們認爲包裝飲用水收入增長短期以全國化擴張與渠道精耕爲驅動力，長期享受行業向頭部集中及中規格產品佔比提升紅利；隨着公司向平臺化企業邁進，飲料業務長期收入增長潛力大；隨着自有產能佔比逐步提高及規模效應釋放下費用投效提升，盈利能力釋放空間仍大。我們預計公司2025-2027 年收入分別爲14.44/15.53/16.73 億元，EPS 分別爲0.84/0.97/1.12 元，當前股價對應PE 分別爲16/14/12 倍，維持“買入”投資評級。

風險提示

自有工廠投產不及預期風險；水企價格戰競爭加劇風險；飲料新品推廣不及預期風險；成本上漲風險；全國化擴張不及預期風險；冰櫃投放與渠道精耕不及預期風險；募投項目進展低於預期風險。