事件描述

安踏體育2024全年實現營收708.3億元，同比+13.6%，歸母淨利潤156.0億元，同比+52.4%(剔除Amer上市及配售收益後實現歸母淨利潤119.3億元，同比+16.5%)，全年收入及業績基本符合預期，但剔除政府補助後OPM偏低。

事件評論

安踏勢能向上，FILA調改在即。分品牌看，2024全年安踏/FILA/其他品牌分別+10.6%/6.1%/53.7%至335/266/107億元，其中全國頂級核心場安踏品牌增長迅速，以及PG7銷售表現亮眼，品牌勢能持續向上，未來安踏冠軍、超級安踏以及安踏出海等多渠道有望貢獻增量。FILA潮牌調整後Q4表現亮眼，伴隨2025年FILA新CEO上任，產品及渠道等大範圍調改，有望維持高質量穩健增長。

OPM短期承壓，政府補貼貢獻業績增量。2024全年安踏/FILA品牌毛利率分別-0.4/1.2pct，主因電商渠道佔比上升以及FILA產品研發成本提升所致，毛利率下降以及A&P費用率提升導致安踏/FILA品牌OPM分別-1.2/-2.3pct至21.0%/25.3%，政府補助較多貢獻業績增量(剔除政府補助OPM同比-2.0pct至20.3%)。

展望未來，短期來看，安踏多渠道店型打造預計收入增長確定性較強，對應A&P費用率延續投入較高，預計OPM略有承壓，FILA產品及渠道調改預計短期OPM有所承壓。中長期安踏多店型增長空間較大，FILA調改後穩健增長仍可期待。迪桑特&可隆高基數下延續高增，逐漸成長爲集團增長第三級。綜合預計2025-2027年公司歸母淨利潤分別爲134/150/166億元，分別同比增長13%/11%/11%(不考慮Amer一次性損益)。對應PE分別爲17/15/14X，維持“買入”評級。

風險提示

1、零售恢復不及預期；

2、多品牌整合不及預期；

3、庫存去化不及預期。