出品 | 妙投APP

作者 | 段明珠

頭圖 | 視覺中國

衆所周知，這兩年是餐飲難關，幾乎每新開兩家餐廳就有一家會關閉；而大資金早在2021年初就對餐飲說了拜拜，證據是龍頭海底撈從最高76.82港元/股一路跌到目前的18塊多。

雖然海底撈憑藉2024年財報證明自己還穩得住，第二日股價也趁勢收穫超6%的漲幅，但很難說其在未來還能有多高的成長空間。

2024年營收、淨利同比僅分別微增3.1%和4.6%；放開加盟、狂開“小號”後，門店總數仍呈收縮態勢；從“啄木鳥”到“硬骨頭”再到“紅石榴”，一系列組織變革儘量讓海底撈穩住，但近期對負面事件的處理有失水準，也一定程度上暴露了管理經營的缺位。更何況，海底撈的一些增長是建立在“壓榨”產業鏈上的兄弟得來的。

越來越卷的價格和利潤空間，消費迭代跑在消費市場前，海底撈之前賴以成功的模式已逐漸被顛覆。

此時誰還在關心海底撈？是去年4.15億人次的顧客，持幣觀望的加盟商，還是持有55.74億流通股‌‌的投資者？

防守大於進攻

對於餐飲企業，過去的研究方法是單店模型盈利基礎上，疊加開店數測算增長預期，再根據市場總量及可能切分的蛋糕來給估值。當前這一套雖然面臨失效，但仍有借鑑價值。

數據來源：海底撈2024年財報

以上爲根據海底撈2024年財報推算出的平均單店模型。

總體來說，經營海底撈還是門不錯的生意：以正常千平左右的店面來計算，一年的營收能在3000萬左右，而利潤能達到300多萬；自營新店前期投入若在500萬左右，回收期1年左右；加盟剛放開，單店投資成本較高，預計在千萬左右，而回本期也就更長，預計3年左右；也即對加盟商來說，可能會略有點雞肋。

從成本角度看，相比餐企成本呈現的“343”結構（房租、原材料、人工成本佔比），海底撈的成本中租金佔比低至1%，說明其仍有品牌勢能，曾經的“爛店之王”仍有餘威（指租賃商場劣勢位置但生意照常火爆）。

其原材料成本佔比降低，財報中給出的原因是“原材料及易耗品採購價格降低”，相當於用頤海國際給海底撈輸血。這一局面估計要等到火鍋市場競爭烈度下降纔會有所改變。

從收入端來看，人均消費和翻座率兩項決定餐廳在一塊田裏能否更大程度創收。海底撈人均消費在2021年達到110.1元后已經4連降，2024年更是降至97.5元。當行業整體進入微利時代，疊加消費大環境及消費者羣體變化，海底撈這一指標很難短期得到改善。

海底撈2024年翻座率重新回到4.1次/天，達到生死線之上，不過上半年其翻檯率一度回升到4.2次/天，下半年略有下滑，且伴隨着服務縮水等原因，後續要繼續保持翻檯率擴張勢頭難度加大。

所以海底撈原來的陣地只能算穩住，想獲得增長，重擔落在加盟擴店、外賣業務和開拓副牌上。

海底撈過去一年新開62家餐廳，其中自營餐廳59家，加盟餐廳3家，重啓2家前期關停的店；與此同時，全年關閉或搬遷了70家老店，所以截至2024年底，海底撈自營餐廳數量爲1355家，較上年同期的1374家減少19家。

2024年3月，海底撈首次開放加盟，截至年底已有13家加盟店貢獻1670萬營收，相當於每家加盟店當前貢獻營收128萬；直接計算，假設開出500家加盟店能貢獻出6.4億營收，也就只佔當前營收的10%，想象空間不大。當然其加盟業務還需要繼續觀察。

海底撈2024年外賣業務收入達12.54億元，同比增長20.4%，主要是一人食精品快餐帶來的；但對整體營收貢獻僅佔2.9%，只能算有益的增量。

2024年海底撈還在狂開小號，到年底通過內部創業創立了包括焰請烤肉鋪子、火焰官、小嗨火鍋等11個餐飲品牌共計74家門店；但對應的營收爲4.83億元，營收佔比爲1.1%；簡單計算的話，相當於一家新品牌店一年營收650萬，只能達到主品牌20%的水平，算是有益的嘗試。

總體來看，海底撈多品牌戰略在中短期內想象空間不大，其業績成色依舊要看其火鍋業務。2024年全國火鍋市場規模達6,175億元，同比增長5.6%（紅餐大數據），海底撈未能跑過行業平均水平，當然要考慮到其體量大。預計2025年中國火鍋市場規模達到6,500億元，海底撈仍面臨不小挑戰。

對組織能力提出新考驗

不說餐飲行業的生態變化，僅海底撈近幾年急速擴張再收縮、再到2024年各種創新，這就讓其經營的複雜度大幅提升，對此其也不斷進行組織變革以適應。

2020年海底撈逆勢新開500多家店，幾乎再造一個海底撈；而2021年“啄木鳥計劃”關閉近300家低效門店，同時減少冗餘層級，提升總部對門店的管控效率。這也幫助其完成了止損與扭虧的第一步。

2022年海底撈在行業復甦背景下推出“硬骨頭”計劃，重啓部分關停門店；2023年以區域教練製取代原有的跨區家族制管理模式，調整後全國劃分爲19個大區，由區域教練直接管理門店，減少中間層級，強化區域市場洞察能力。

第二步的核心在於通過更嚴格的管理模式和針對性的激勵機制，提升既有資源的利用效率。2023年上半年，100家“硬骨頭”門店中超過80%已實現盈利。而區域教練制也提升管理效率和響應區域市場需求，例如北京推出糖葫蘆、蘇州上線小龍蝦炒飯等本地化產品，並幫助其管理成本下降約15%。

兩次調整反映海底撈在規模化擴張與精細化運營間的動態平衡，意圖通過戰略收縮夯實基礎，再以靈活架構應對市場復甦。

2024年海底撈依然變革不斷，一是推進加盟商模式，意在獲取下沉市場增量；二是推出“紅石榴計劃”，由新任CEO苟軼羣及“運營五虎將”團隊推動多品牌孵化（如焰請烤肉、小嗨火鍋）。這標誌着海底撈從“危機應對”轉向“可持續增長”，組織架構從單一火鍋品牌向多業態矩陣轉型，意圖通過內部創業機制探索新增長點。

預計海底撈將進一步細化區域管理顆粒度，推動“標準化+本地化”雙軌模式。不過無論是加盟商方式的區域擴展，還是副牌的品牌擴張對海底撈目前管理方式都有挑戰。

比如加盟商管理，海底撈採用的是更接近麥當勞託管模式，總部爲加盟商提供系統的經營管理、人才培訓、供應鏈支持等，這意味着海底撈仍需要有強大的人才儲備；且2024年其實其在低線市場關閉門店更多，而有70%加盟商正是來自低線市場，如何真的做到雙贏是擺在面前的第一關。

而過往餐飲公司發展多元品牌基本是自上而下，目標相對清晰，給到的扶植力度也高（如九毛九孵化太二酸菜魚）；對應來看，海底撈的副牌發展策略看似將員工和公司發展深度綁定，但員工創業失敗仍可回到海底撈，下限有保障，可海底撈多元化並不聚焦，投入也就有限，這必然導致副牌成功的不確定性較大。

截至2025年3月，海底撈開的“小號”超一半已歇業，三分之一的品牌存活時間不到1年。

最後，總體來看，海底撈無論是主品牌，還是第二增長曲線，短中期空間都不大。

那麼，誰還關注海底撈？

不可否認海底撈有消費粉，但過往的核心消費主力家庭羣體消費不動了，消費者在年輕化。火鍋賽道也呈現出求新求鮮、高性價比、重視體驗等趨勢，海底撈雖通過“科目三”等捕捉到新顧客羣體，如何持續迎合新消費主力仍是重要議題。

據調查，消費者在選擇火鍋時最看重食材新鮮度，其次是品牌知名度和美譽度，對環境和服務方面的寬容度更高。顯然這個排序對海底撈並不算友好。

有分析師和券商機構預測海底撈2025年的營收增速在7%左右，考慮到其當前市盈率雖不到20倍，但股價接近兩年高點，沒有新故事，也沒有更高的天花板，資本市場已經對海底撈失去興趣。

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