文｜氨基觀察

復宏漢霖越來越穩了。

2024年，公司收入爲57.244億元，同比增長6.1%，淨利潤8.205億元，同比增長50.3%。這是繼2023年首次取得全年盈利之後，公司連續第二年實現全年盈利。

尤爲關鍵的是，公司的盈利質量在同步增強：淨利潤率達14.3%，同比增長41.6%；現金流創新高，達到12.4億元。

這進一步讓市場對其“三級火箭式”增長策略充滿期待。

復宏漢霖所遵循的三級增長邏輯，本質在於“現金流-差異化-全球化”的螺旋式進階。

短期依靠生物類似藥提供穩定現金流，支撐研發投入；

中期依靠PD-1等差異化適應症卡位實現價值躍遷，反哺管線升級；

長期則依靠ADC等更前沿創新開啓第三增長曲線，打開天花板。

當下取得的成績，尤其是2024年財報的公佈，表明其第一、二級火箭策略大獲成功，且第三級火箭正以“加速度”步入正軌，有望實現價值裂變。

創新藥企生存不易，而復宏漢霖則用幾年時間，趟出了一條Biopharma的成長進階之路——用行業領先的綜合能力賺今天的錢，用差異化的臨牀策略賺明天的錢，用顛覆性技術賺未來的錢。

作爲爲數不多“站着”穿越週期的中國藥企，復宏漢霖這一模式背後蘊含的深意，值得所有企業深入思考與借鑑。

/ 01/ 第一級火箭：生物類似藥構築現金流護城河

在市場認知裏，復宏漢霖是生物類似藥領域的佼佼者。事實也的確如此，2024年，公司生物類似藥總銷售額達到35.8億元，是公司現金流的核心來源之一。

這充分體現了復宏漢霖戰略的前瞻性。復宏漢霖成立於2010年，當時面臨着一個重大機遇：衆多重磅生物藥專利即將相繼到期。

從商業邏輯分析，生物類似藥領域是難得的機遇。一方面，生物藥市場規模極爲龐大，單品規模超百億美金的不在少數；另一方面，儘管生物類似藥是“仿製”，但生物藥質量控制體系要求頗高，依然能做出差異化。所以，生物類似藥市場一旦爆發，抓住機遇的贏家便能收穫穩定現金流。事後覆盤，復宏漢霖的預測十分精準。當前全球生物類似藥整體規模在300億美元左右，未來十年預期複合增長率有望接近20%。

憑藉紮實的臨牀和質量體系，復宏漢霖成功躋身全球TOP行列，實現了從中國走向全球的跨越。

以曲妥珠單抗類似藥漢曲優爲例，其憑藉先發及差異化劑型優勢，銷量持續增長，2024年國內收入達到26.924億元。

同時，漢曲優的全球拓展步伐不斷邁進，2024年相繼在美國和加拿大獲批上市，成爲首個在中國、歐盟、美國獲批的“中國籍”單抗生物類似藥。目前，漢曲優已在全球50+國家和地區獲批上市，商業化供貨網絡拓展至中國、東南亞、北美、歐洲、中東及拉丁美洲等地區，惠及患者超過24萬人。

考慮到部分市場，尤其是規模最大的美國市場，仍處於放量早期（2024年11月，復宏漢霖完成漢曲優首批美國商業化發貨），後續還有顯著增量空間。

漢曲優是復宏漢霖生物類似藥佈局的一個縮影。目前，公司已有3款類似藥產品在全球獲批，且陸續打入高價值市場，規避單一市場不確定性的同時，帶來更大增量。

比如，地舒單抗生物類似藥HLX14已在多個國家獲批用於一系列適應症，並且在2024年HLX14的上市申請已獲得歐盟EMA和美國FDA受理。地舒單抗是超級重磅炸彈產品，2024年全球銷售額逼近70億美金，並且在2024年才迎來首個生物類似藥，競爭格局良好。HLX14的研發進度處於全球第一梯隊，因此有望在海外市場爲復宏漢霖帶來豐厚增量。

另外，帕妥珠單抗類似藥HLX11的上市申請已獲得中國NMPA和美國FDA受理。當下，生物類似藥仍是全球核心競爭領域之一，也將持續成爲復宏漢霖創造現金流的核心板塊。

與此同時，基於生物類似藥構建的護城河，復宏漢霖在不斷拓寬增收途徑。

2024年，靶向藥奈拉替尼獲NMPA批准上市，用於HER2陽性的早期乳腺癌成年患者，在接受含曲妥珠單抗輔助治療之後的強化輔助治療。該產品與公司自主研發的曲妥珠單抗漢曲優實現序貫治療，有望進一步降低HER2陽性早期乳腺癌患者復發風險，爲患者提供了全新的治療選擇。

這也帶來了新的業績增量。截至目前，漢奈佳已完成全國所有省市的醫保準入和招標掛網，2024年3個多月的收入規模達0.453 萬元（2024年9月底商業化上市）。

由此不難發現，復宏漢霖“現金奶牛”基本盤愈發穩固。而作爲第一級火箭的“穩”，自然能驅動第二、三級火箭的“進”。

/ 02/ 第二級火箭：PD-1差異化撬動價值躍遷

儘管復宏漢霖身爲生物類似藥領域的龍頭企業，但其佈局遠不止於此。從最初規劃開始，便遵循“上市一代，佈局一代，儲備一代”的戰略方針。

在當時的時間節點下，“上市一代”指的是生物類似藥，“佈局一代”瞄準的是差異化的PD-1及更多潛在“同類最優”差異化創新管線，“儲備一代”則聚焦於更多前沿創新的靶點與技術。

目前，復宏漢霖佈局的差異化PD-1產品漢斯狀已步入收穫期。2024年，漢斯狀收入規模達13.126 億元，同比增速達17.2%，無論是規模還是增速，均躋身行業TOP行列。

這再度彰顯了復宏漢霖戰略眼光的老到。PD-1領域研發熱度極高，相對而言創新風險較低。雖說該領域看似已呈紅海態勢，但實際上許多適應症尚未得到充分挖掘。通過精準定位差異化的適應症，仍能搶佔市場黃金髮展窗口。

復宏漢霖正是憑藉這一策略，讓漢斯狀後來居上。漢斯狀作爲全球首個獲批一線治療小細胞肺癌的抗PD-1單抗，極具突破性。

小細胞肺癌患者羣體規模較大，約佔肺癌患者總數的近20%，然而其治療手段有限，患者5年總生存率極低。此前，K藥、O藥等在此領域紛紛折戟，而漢斯狀卻憑藉自身實力成功突圍，不僅爲小細胞肺癌患者帶來了更優的治療選擇，也助力復宏漢霖實現了價值的大幅躍升。

當前，漢斯狀的增長態勢仍在延續，其發展動力主要體現在以下幾個方面：

第一，前期研發投入正逐步轉化爲現實成果。

比如在2024年12月，漢斯狀獲批非鱗狀非小細胞肺癌（nsNSCLC）新適應症。nsNSCLC患者數量龐大，超50%的肺癌患者屬於這一類型，臨牀需求極爲旺盛。抗PD-1單抗聯合化療是一線治療nsNSCLC的金標準方案，漢斯狀的獲批，爲中國晚期nsNSCLC患者增添了新的用藥選擇，有助於進一步改善肺癌治療現狀。截至目前，漢斯狀已獲批用於治療鱗狀非小細胞肺癌、廣泛期小細胞肺癌、食管鱗狀細胞癌和非鱗狀非小細胞肺癌等適應症，協同效應正在逐步顯現。

第二，依靠適應症差異化和多維度策略，穩固未來業績增長。

一方面，公司圍繞肺癌等大適應症持續深耕。以肺癌領域爲例，公司臨牀佈局已全面覆蓋肺癌一線治療。除已獲批的sqNSCLC、ES-SCLC和nsNSCLC適應症外，還在全球範圍內積極推進一項漢斯狀聯合化療同步放療一線治療侷限期小細胞肺癌（LS-SCLC）的國際多中心III期臨牀試驗，若試驗成功，將進一步鞏固其在肺癌領域的“合力”優勢。

另一方面，公司嘗試將在肺癌領域積累的成功經驗拓展至消化道腫瘤領域，持續探索結直腸癌、胃癌等疾病的治療研究。其中，漢斯狀聯合化療用於新輔助/輔助治療胃癌的III期臨牀研究正在穩步推進，這是國內少有的佈局胃癌圍手術期的免疫治療研究，有望讓胃癌患者在疾病早期階段就能從腫瘤免疫療法中獲益。與此同時，漢斯狀聯合貝伐珠單抗聯合化療用於一線治療轉移性結直腸癌患者的國際多中心臨牀研究（ASTRUM-015）已於2024年啓動III期臨牀階段研究，並在中國、印度尼西亞和日本完成首例受試者給藥。漢斯狀有望成爲全球首個用於治療non-MSI-H mCRC的抗PD-1單抗，填補該領域一線免疫治療的臨牀空白。

第三，國際化拓展帶來的增量已初步顯現。

復宏漢霖聚焦肺癌和消化道腫瘤等全球高發癌種，在全球同步開展10餘項以漢斯狀爲核心的免疫聯合療法臨牀研究，是擁有較多國際臨牀數據的抗PD-1單抗之一，這使得其海外市場增長潛力巨大。

2024年第一季度，公司高效完成漢斯狀首批海外發貨，標誌着漢斯狀成爲首個登陸東南亞國家的國產抗PD-1單抗，爲全球更多患者帶來了新的治療希望。

進入2025年，漢斯狀成功打開歐美市場大門。今年2月，漢斯狀於歐盟獲批上市，用於一線治療廣泛期小細胞肺癌，成爲首個且唯一在歐盟獲批上市用於ES-SCLC治療的抗PD-1單抗。歐洲作爲僅次於美國的全球第二大醫藥市場，將爲漢斯狀帶來不可忽視的潛在市場增量。

此外，漢斯狀治療SCLC已獲得美國FDA孤兒藥資格認定，目前公司正在美國積極推進一項漢斯狀對比一線標準治療阿替利珠單抗的頭對頭橋接試驗，爲後續漢斯狀在美國的上市申報積累數據、奠定基礎。

作爲復宏漢霖的“第二級火箭”，漢斯狀的穩定發揮，也爲其第三級火箭的騰飛，提供動力。

/ 03/ 第三級火箭：前沿管線開啓創新藥“第二曲線”

憑藉生物類似藥的穩固表現以及PD-1的強勁發力，復宏漢霖成爲當下爲數不多能夠實現自我造血的創新藥企。這一突出優勢，使其無需依賴外部融資，便能在熊市中維持高強度、快節奏的研發進程。

截至目前，公司構建起多元化的創新管線，囊括約50個分子，覆蓋單抗、多抗、ADC、融合蛋白和小分子藥物等豐富多樣的藥物形式。

值得一提的是，復宏漢霖針對19個產品在全球範圍開展30多項臨牀試驗，如此高強度的研發投入，令大多數企業難以企及。

而且，其研發速度同樣十分可觀。

以創新型抗 HER2 單抗 HLX22 爲例，目前，HLX22 聯合曲妥珠單抗和化療一線治療 HER2 陽性晚期 G/GEJ 的國際多中心 III 期臨牀試驗，已相繼獲得中國、美國、日本、澳大利亞等地的臨牀試驗許可，並完成全球首例患者給藥，這個研究也將在亞組中直接頭對頭對比K藥。

若試驗結果理想，HLX22將開啓公司創新藥的 “第二曲線”。當前，胃癌一直是免疫療法的一大難題，能夠從中獲益的患者羣體有限。PD-1僅在 PD-L1 高表達羣體中展現出一定療效，且效果受限，即便是藥王K藥。在 3 期 KEYNOTE-811 試驗的中期分析中，K藥與羅氏的赫賽汀和化療聯合使用，相較於單獨使用赫賽汀-化療，在HER2陽性PD-L1陽性病例中，將疾病進展或死亡的風險降低了約 30%。

但從實際情況來看，在PD-L1陰性的一小部分患者中，K藥的加入不僅未顯示出腫瘤進展的優勢，反而可能對患者生命造成損害，研究人員在後續數據中注意到該羣體死亡風險增加了41%。這也使得HER2胃癌患者對新的治療方案需求極爲迫切。

HLX22雖在結構上與曲妥珠單抗類似，但其可結合在HER2的亞結構域 IV，且結合表位與曲妥珠單抗不重疊，不會產生競爭性結合。因此，當 HLX22 和曲妥珠單抗聯合使用時，兩款藥物能夠同時與HER2結合，進而產生更強的 HER2 受體阻斷效果。早期臨牀已證實了這一點，2025年3 月，HLX22獲美國FDA孤兒藥資格認定，用於胃癌的治療。

鑑於全球胃癌患者羣體龐大且需求未得到充分滿足，HLX22有望創造巨大價值。同時，公司還啓動了HLX22聯合曲妥珠單抗和化療/聯合德曲妥珠單抗的 II 期臨牀試驗，進一步探索以 HLX22 爲基石的 HER2 靶向療法在多項實體瘤中的治療潛力。

此外，復宏漢霖在ADC領域的佈局也在加速推進。PD-L1 ADC藥物 HLX43是全球第二款、國內首款進入臨牀階段的靶向PD-L1的ADC產品。從先前數據來看，HLX43 殺傷力強大，在抗 PD-1/PD-L1 單抗耐藥的非小細胞肺癌等多個瘤種中療效顯著，且耐受性良好。這也意味着，HLX43有望站在PD-（L）1這一巨人肩膀上起舞。目前，PD-（L）1耐藥問題日漸顯著，但並未有效對策。

近期，復宏漢霖已經啓動HLX43在潛在實體瘤適應症中的II期臨牀試驗，HLX43聯用H藥的ADC免疫聯合療法也已獲批開展晚期/轉移性實體瘤患者的Ib/II期臨牀試驗， 預示着其成爲該藍海市場的有力角逐者，也意味着公司在 IO+ADC 治療領域的佈局日漸完善，搶先完成對未來的卡位。

而從 HLX22 到 HLX43 的佈局與推進，不僅表明復宏漢霖第三級火箭開始發力，具備層次感的創新梯隊正在形成，未來有望形成成果不斷檔的局面，構建的 “研 - 產 - 銷” 飛輪效應日漸顯著。

/ 04/ 總結

對於產業界來說，復宏漢霖的崛起並非意料之外。

在國內大分子領域，復宏漢霖自創立之初，其核心團隊便深植研發基因。也正因如此，通過自主研發打造出一套既有深度又具廣度的管線梯隊，一切看似水到渠成。

然而，復宏漢霖也向市場有力證明，創新藥企要邁向成功，單純依靠技術基因遠遠不夠，商業策略的成功舉足輕重。從它所呈現的優異成績單中，商業策略的關鍵作用得以充分彰顯。

不可否認，中國創新藥行業的格局始終處於動態變化中。無論對於復宏漢霖，還是整個行業，在技術與商業層面，“邊界”仍然還有很大的拓寬空間。

衷心期待以復宏漢霖們能夠不斷書寫更多精彩篇章。