作者 | Dhierin Bechai

編譯 | 華爾街大事件

美光 (NASDAQ：MU )於 3 月 20 日公佈了其第二季度業績。股價對業績做出了負面反應。自2 月份以來，股價已下跌 9.2% 。

收入同比增長 38.3% 至 80.5 億美元。DRAM 銷售額同比增長 47%，NAND 銷售額增長 18%。計算和網絡收入環比增長 4%，同比增長 57%，主要得益於高帶寬內存芯片的收入。存儲收入下降 20%，原因是數據中心客戶的投資減少以及 NAND 價格下降。移動收入因庫存校準而下降 30%，嵌入式收入因汽車客戶的原因下降 3%。

毛利潤增長 162.6% 至 30.5 億美元。營業收入從 2.04 億美元增至 20 億美元。

看來對利潤率的擔憂導致了股價下跌。該公司預計銷售額中值爲 79 億美元，中間值爲 2 億美元。因此，收入處於預期範圍的高端。

利潤率同比增長近 18 個百分點。環比利潤率下降 1.6 個百分點。然而，這也是該公司的預期。該公司提供的指導是毛利率爲 37.5% 上下浮動 1 個百分點。37.9% 的利潤率完全在這個範圍內，並準確捕捉了高十幾個百分點的連續 NAND 定價壓力。

顯然，人們希望看到平均銷售價格上漲，但在 NAND 方面，主要來自在華市場的競爭壓力很大。在 DRAM 方面，PC 市場和智能手機的疲軟影響了定價，在華市場的客戶仍然使用 DDR4 技術而不是 DDR5。因此，存在一些定價壓力。不過，DRAM 的平均銷售價格環比增長。

需求和競爭環境仍然不穩定，這體現在 NAND 定價上，在某種程度上也體現在 DRAM 定價上。定價壓力確實也增加了風險，因爲貿易最終可能會減少對消費品的需求，但該公司的指導非常好，將所看到的壓力納入了指導中，並實現了該指導。

美光科技預計第三季度銷售額爲86 億至 90 億美元，較第二季度增加 5.5 億至 9.5 億美元。該公司預計第三季度 DRAM 和 NAND 銷售額將增長。非 GAAP 毛利率預計將進一步下降至中值 36.5%。

該公司並沒有真正幫助自己，而是詳細討論了這種壓力來自何處，但它暗示，由於一些客戶仍在使用傳統技術，NAND 定價壓力和 DDR5 定價壓力將繼續存在。此外，對 HBM 芯片的需求需要持續的投資，利潤率也面臨上升阻力。

美光必須妥善管理這一點，否則它將陷入產能過剩的境地。目前，產能增長的投資正在侵蝕利潤率。目前，HBM 需求開始下滑，產能過剩存在風險。該業務的長期前景很好，但對芯片的需求仍然是週期性的。這只是暫時的影響，公司必須精心管理。

分析師在之前的報告中對美光科技的風險評估保持不變，但增加了一項額外風險，即由於一些客戶在較長時間內仍使用傳統技術而導致的 DRAM 定價風險：

美光科技在數據中心和移動銷售增長的推動下擁有機遇。然而，也存在一些薄弱環節，包括個人電腦和汽車銷售。汽車行業正經歷艱難時期，這對供應商產生了影響。一般來說，NAND 解決方案非常適合汽車行業，而由於來自中國的激烈競爭和汽車行業的動盪，NAND 的銷售和定價面臨壓力。另一個因素是，芯片的功能越來越強大，導致對需求產生短暫影響，如果需求已經處於疲軟狀態，這種影響將變得更加深遠。

對於 DRAM 來說，節點轉換提供了一個機會。2022 年推出的 1-Beta 節點仍使用深紫外線多圖案技術，但與 1-Alpha 相比，其位密度明顯更高。該公司目前正在爲 1-gamma 節點進行生產加速，該節點使用 EUV 技術，可實現更高的位密度。因此，總體而言，我們看到了巨大的機遇，但特別是在 NAND 領域也存在一些壓力。該公司還必須牢記，隨着節點的轉換，位密度會變得更高，而要保持銷售量，位密度的增加必須與市場增長相匹配。

爲了確定多年價格目標，航空航天論壇開發了一個股票篩選器，它結合了分析師對 EBITDA、現金流和最新資產負債表數據的共識。每個季度，我們都會重新審視這些假設，並據此確定股票價格目標。

考慮到 2025 財年的收益，美光科技目前的估值合理，這增強了買入評級。顯然，如果股價進一步下跌，且收益預期沒有實質性變化，買入理由就更加充分。

對於 EBITDA，我們觀察到分析師的預測並沒有大幅增加。2025 財年和 2027 財年之間的增幅爲 2.4%。自由現金流預測確實因 HBM 資本支出要求而下降。然而，到 2026 財年，該公司應該處於淨現金狀態。

需求環境仍然不穩定，這對定價和毛利率有影響。此外，支持 HBM 需求的投資也會對利潤率造成一定壓力。這是美光需要謹慎管理的事情。

然而，即使考慮到這些現實情況，分析師也不認爲拋售是合理的。仍有大量需求可以利用，並且相對於公司的 EV/EBITDA 中值，我們繼續看到該股有大幅上漲空間。

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