事件：公司發佈2024 年年報，營收實現130.38 億元，yoy+106.9%。歸母淨利潤實現31.25 億元，yoy+188.8%；經調整淨利潤34.03 億元，yoy+185.9%。經調整淨利率 26.1%，yoy+7.3pct。公司業績好於市場預期。公司指引2025 年收入增速50%，其中海外市場收入翻倍。

頭部IP 年銷售額達30 億，且IP 結構愈加健康，期待2025 年更多優秀產品。2024 年得益於海外業務拓展、本地化產品設計以及IP 運營，TheMonsters 在全球走紅，年銷售額同比增長726.6%達30.41 億元，創下公司單個IP 銷售額歷史新高。其他頭部IP 亦保持亮眼增長，Molly、Skullpanda、Crybaby 和Dimoo 分別實現收入20.93/13.08/11.65/9.10 億元，分別同比增長105.2%/27.7%/1537.2%/23.3%。2024 年銷售額過億的IP 也從2023 年的10 個增加到2024 年的13 個，IP 矩陣更加強大。展望2025 年，已發售的《哪吒之魔童鬧海》天生羈絆系列手辦、The Monstersx 航海王系列手辦、Zsiga 沿線走的人系列手辦、Dimoo x 迪士尼系列手辦銷售表現亮眼，將於4 月初發售的 Skullpanda 邸語觀中景系列手辦值得期待，我們看好2025 年更豐富的IP 矩陣+更多元的品類+更優秀的產品設計推動公司業績繼續高速增長。

2024 年是海外出圈元年，期待2025 年在歐美市場的突破。2024 年公司海外收入達50.66 億元，同比增速375.2%，收入佔比同比提升22pct 達38.9%。其中零售店/線上渠道銷售收入分別同比增長404.0%/834.0%到29.38 億元/14.55 億元，2024 年公司淨新增50 家零售店，零售店總數達120 家。分地區看，2024 年東南亞是表現最亮眼的海外市場，收入同比增長619.1%達24.03 億元，佔海外收入比例提升16pct 達47.4%。展望2025 年，公司計劃新開門店100 家，其中東南亞市場有望繼續延續較快增長的同時，歐美市場的進展值得重點關注。2024 年公司在北美/歐澳及其他地區收入分別同比增長556.9%/310.7%，實現7.23 億元/5.54 億元，佔海外收入比例分別爲14.3%/10.9%。歐美地區是公司2025 年擴張的重點區域，其中北美市場有望實現2020 年集團銷售額（Q1 收入已接近該地區24 年收入）。我們看好公司在品牌知名度提升、IP 產品持續迭代以及本土化運營能力提升的驅動下，在2025 年實現歐美市場的突破。

中國內地市場亦有較好表現，2025 年線下繼續以店效增長驅動爲主。

2024 年公司在中國內地收入79.72 億元，同比增長52.3%，其中零售店/ 機器人商店銷售收入分別同比增長43.9%/26.4%到38.28 億元/6.98 億元，零售店同店銷售額同比增長28%，機器人機均單產同比提升16%。

線上渠道中抽盒機/ 天貓渠道/ 抖音渠道分別同比增長 52.7%/95.0%/112.2%到 11.14 億元/6.28 億元/ 6.01 億元，其中抽盒機訪問UV/抖音消費人數/天貓品牌新客人數分別實現同比增長64%/143%/110%。公司在中國內地的累積註冊會員數亦在24H2 加速增加至4608萬人。受益於IP 影響力提升等因素，我們預計2025 年公司在中國內地市場仍將保持較快增長。

盈利預測與投資評級：我們繼續看好優質IP 驅動公司國內外收入快速增長，將2025-2026 年經調整淨利潤預測從38.18/47.07 億元上調至59.49/89.73 億元，新增2027 年利潤預測爲117.57 億元，對應PE 約32/21/16 倍，維持“買入”評級。（人民幣兌港元匯率取 2025/3/28 1 港幣=0.92 人民幣）。

風險提示：海外增長不及預期，國內需求不及預期