來源：產業資本

　　一份翻倍的成績單隻給股價帶來了短暫的“狂歡”。

　　3月28日，水滴（WDH）股價報收1.3美元，大跌7%，直接吞沒了年報發佈後累計超25%的漲幅。

　　半個月前的3月12日，水滴發佈的2024年業績報告顯示，全年營收27.72億元，同比增長僅5.36%；歸母淨利潤3.68億元，同比增長高達120%。

　　受這份淨利增速翻倍的利好影響，水滴股價次日應聲大漲14.5%，報收於1.5美元，創下了一年半以來的歷史新高。

　　不過，這份翻倍的成績單隻給水滴的股價帶來短暫的利好，僅僅半個月後股價又跌破年報發佈當天的1.31美元。

　　值得注意的是，股價迴歸的背後，透露出了投資者對水滴成長性的擔憂——作爲營收與淨利潤支柱的保險經紀收入同比增速僅1%。同期，衆籌與其他業務依舊未脫離虧損泥潭。

　　這意味着，在保險經紀業務增速幾乎停滯的背景下，要想重新贏得市場和投資者的信心，水滴只剩下儘快實現衆籌與其他業務盈利這條路可走……

• 利潤翻倍下的隱憂

　　3月13日，水滴公佈了去年的四季報和全年業績。

　　這份財報亮點頗多。首先，水滴公司2024年全年歸母淨利潤較2023年同比增長約120%至3.68億元；其次，公司核心業務保險板塊中首年保費（FYP）同比增長5.1%至74.7億元；最後，第四季度水滴錄得歸母淨利潤9962萬元，連續12個季度實現正向盈利。

　　在這份財報公佈之際，水滴董事會還批准新一輪約730萬美元的現金股息派發計劃。結合公司截至2025年2月底已累計從公開市場回購約5210萬份ADS（佔公司總股本超14%）的市值管理動作。

　　受這些利好消息影響，水滴的股價應聲大漲，從1.2美元最高漲至1.57美元，較年報發佈前大漲幅約20%。

　　“這一大漲並未改變市場對滴水成長性的認可。”一位來自國內某頭部券商的美股分析師表示，“更多是對其‘收窄新業務虧損’以及‘持續回報股東’動作的肯定。”

　　如今，短短的半個月之後股價又跌回年報公告前的原點，又進一步驗證了上述分析人士的看法。

　　財報顯示，水滴翻倍的歸母淨利潤，更多是來自“衆籌”與“其它”業務的虧損收窄，並非支柱型業務“保險板塊”的強勁增長。

　　相反受制於保險業務的低迷增長，水滴在2024年仍未突破30億營收的規模瓶頸。

　　具體數字來看，水滴全年27.72億元的營收，不及2021年32億元營收高峯的九成。

　　也就是說，水滴的營收早在三年前就已經觸碰到了天花板。

　　究其原因，保險經紀業務過早的陷入增長瓶頸，是水滴營收停滯不前的首要因素。

　　對於水滴這樣的互聯網保險中介商，用衆籌工具（水滴籌）及互助工具（水滴互助）引流，再通過售賣定製保險產品變現是其最核心的商業模式。

　　根據招股書及公司財報，2019年-2024年，保險業務佔水滴總營收的平均比重高達89.5%。2024年這一比重所有下滑，但仍高達85%。

　　換而言之，水滴是一家以衆籌、互助以及互聯網健康等爲引流平臺的保險中介商。

　　但這種模式也並非一勞永逸，水滴這一支柱的保險經紀業務自2021年開始，以年化-8.4%的速度在萎縮。

　　令人擔憂的是，在保險業務持續收縮之際，水滴得以期望的兩大新業務“衆籌服務費”及“數字臨牀試驗解決方案”並未釋放出明顯的增長勢頭。

　　據《產業資本》統計，2019年-2024年，除保險業務之外，水滴的其他收入合計從1.96億元上升到4.08億元，年化增速不到16%。這些業務不僅體量小，還至今未扭虧。

　　如此一來，在支柱型業務規模持續收縮與新業務虧損難換高增長的雙重挑戰下，作爲一家科技類上市公司，其成長的想象空間又可想而知？

　　更現實的挑戰的是，2024年水滴翻倍的利潤增長勢頭，又能否長期的持續下去？

　　如今，二級市場股價又跌回原點的事實，或許已經說明了一切。

• 保險經紀業務盈利下降

　　仔細分析水滴的成績單，不難看出歸母淨利潤翻倍的背後，並非來自支柱型業務保險板塊的強勁盈利，而是受益於衆籌與其它業務的虧損收窄。

　　財報顯示，2024年第四季度水滴衆籌與其它（主要包括數字臨牀解決方案）業務的虧損額度分別爲-2201萬元與-593萬元，這兩項數據均較2023年同期的-5172萬元與2708萬元有明顯的收窄。

　　事實上，該兩項業務虧損收窄的趨勢貫穿了一整年，這使得2024年水滴衆籌與其它業務的經營利潤分別爲-9508萬元及-9653萬元，較2023年全年的-2.28億元與-1.55億元，合計節省出了2.09億元利潤，佔2024年公司經營利潤增增額的132%。

　　換言之，如果沒有“衆籌”與“其它”兩項業務虧損的巨幅收窄，2024年水滴的實際利潤增速則是負值。

　　這其中的關鍵因素就是保險經紀業務利潤率的下滑。

　　財報顯示，2024年第四季度水滴保險業務的營業利潤率爲17.61%，較2023年同期淨減少4.2個百分點。而2024年全年，水滴保險業務的營業利潤率爲20.19%，則較2023年減少約2.4個百分點。

　　水滴的保險業務爲何會越來越不賺錢？

　　這恐怕與過去兩年發生在保險行業的一大重磅政策變動有關。

　　《產業資本》年報數據統計發現，2021年以來，水滴運營成本佔收入的比例在逐年攀升，由2023年的45.5%進一步攀升至2024年的47.5%。

　　在上述年報中，水滴公司解釋稱，公司運營成本的上升主要來自保險業務“轉介與服務費”的上升，以2023年爲例，該費用佔到公司運營成本淨增加值的61%。考慮到技術服務收入佔水滴總收入的比例長年不足7%，這意味着水滴毛利率下滑的“首因”——保險經紀服務成本的攀升。

　　相較於2024年保險中介行業，水滴的保險業務表現尚屬“可圈可點”。像慧擇、泛華等頭部上市保險中介商，2024年上半年營收端均出現了雙位數下滑，利潤端則由於運營成本的剛性下滑幅度更大。

　　這些保險中介紛紛出現業績變臉，離不開“報行合一”這一旨在“規範保險行業備案費用與實際執行費率一致”政策的推出。

　　根據梳理“報行合一”政策於2023年率先在銀保渠道實行，2024年初延伸到中介渠道。據金融監管總局相關負責人表示，該政策實施後，全行業相關渠道平均佣金水平較之前降低30%。

　　這一形勢對於近八成收入來自保險經紀佣金的水滴而言，無異於暴風雨的前夜。

• 須防範聲譽風險

　　儘管以“公益切入，用保險變現”的商業模式，讓水滴藉助“水滴籌”等自有流量入口一舉成爲互聯網保險中介巨頭。但“公益流量一旦使用不當又會造成巨大反噬”。

　　《產業資本》梳理發現，容易發生聲譽風險的主要包括：“水滴籌平臺上的詐捐”、“水滴保亂扣費”與“水滴保誤導性營銷”等。

　　以詐捐現象爲例。據DeepSeek統計，2019年-2024年，發生在水滴籌上的知名“詐捐”事件至少有7起，這其中就包括去年11月“湖北黃某的詐捐案”。

　　實際上，詐捐案的發生有可能動搖了水滴籌的公信力——用戶基於信任對大病患者進行衆籌與捐贈，但當這種“大病”變成某些人謀利的誘餌”時，衆籌活動的吸引力就會驟降。

　　至今，在小紅書、微博等社交平臺中檢索“水滴籌詐捐”或“水滴籌騙人”等關鍵詞仍能搜索出大量相關內容。

　　除此之外，關於“水滴保亂扣費”以及“水滴保相關產品誤導性營銷”的事件層出不窮。比如在黑貓投訴 【下載黑貓投訴客戶端】平臺上，關於水滴保的投訴內容一半以上是“自動扣費”與“誤導性營銷”方面。

　　銀保監會此前就因“水滴保險經紀在宣傳銷售頁面列出’首月0元‘誘導銷售，且未按照規定使用經批准或備案的保險條款、保險費率處罰其120萬元”。

　　據瞭解，水滴目前也針對相關投訴情況進行了整改。比如，通過技術手段將水滴籌上的惡意推廣數量，從2022年的每月數百起降到2024年的每月個位數；再比如，針對水滴籌平臺上的詐捐現象，公司通過建立“黑名單機制”與增加“真實性審覈”來避免。

　　顯然，這些舉措僅僅是停留在“技術”層面上，想要在用戶心中築牢水滴的品牌聲譽，這對於一家成立不到十年的年輕公司而言，依舊任重而道遠。

責任編輯：尉旖涵