事件：第112 屆全國春季糖酒商品交易會在成都召開，期間多場頒獎盛典隆重舉辦，貴州珍酒榮獲“2024 年度中國酒業標杆品牌”“2025 年中國酒業十大商機品牌”“2025 中國酒業金樽獎年度單品”等多項榮譽。

此前，公司發佈2024 年業績公告，24FY 實現營收70.7 億元，同比+0.5%；歸母淨利潤13.2 億元，同比-43.1%；經調整後淨利潤16.8 億元，同比+3.3%。對應24H2 總營收29.3 億元，同比-16.5%；歸母淨利潤5.7 億元，同比-22.9%；經調整後淨利潤6.6 億元，同比-19.7%。

H2 珍酒去庫調控，李渡規模保持穩定。24FY 珍酒/李渡/湘窖/開口笑/其他產品收入分別爲44.8/13.1/8.0/3.4/1.3 億元，同比-2.3%/+18.3%/-3.7%/-12.3%/+12.6%。①珍酒H1/H2 收入分別同比+17.2%/-21.9%，全年量/價分別同比-2.7%/+0.6%，下半年噸價增幅環比回落。需求承壓背景下，珍30、珍15 及時調整銷售節奏，24H2 以去庫穩價爲主，原有支線產品及經銷商也做了精簡優化，二者H2 收入同比下滑；而高檔酒事業部受益招商擴張及團購培育，產品銷售相對穩定，全年仍保持高雙位數增長。

②李渡H1/H2 收入分別同比+37.9%/2.9%，增速回落較多存在基數走高原因，H2 收入體量僅較H1 略有回落，省外市場開拓穩紮穩打。李渡全年量/價分別同比+24.9%/-5.2%%，主因年內拓寬產品佈局，次高端產品1975 實現較快增長。③湘窖、開口銷收入同比下滑，主系宴席場景需求回落，且低價位產品調整削減。

收現保持穩定，毛銷差同比改善。1）收現端：24FY 期末公司預收同降1.0 億元，營收+△預收同降1.8%，回款表現較穩定。2）利潤端：24FY經調整淨利率爲23.7%/同增0.7pct，主系毛銷差優化及其他收益貢獻。

①毛利率58.6%/同增0.6pct，除李渡外，其他分部毛利率均有增長。②銷售費率同比-0.3pct，降幅較上半年收窄，與費用投放節奏變化及品牌、團購培育投入強化有關。全年開支同降0.9%，銷售人效有所提升。③管理費率同比+1.3pct，主因新增辦公區域投入使用後折舊開支增加，且研發投入有所加大。④其他收益同比增加1.0 億元，主系利息收入及政府補貼增加。

盈利預測與投資評級：公司產品矩陣清晰，品牌升級佈局長遠，組織效能與團購培育勢能有望逐步顯現。經過25H1 盤整鞏固，期待後續輕裝上陣，更好迎接下一輪需求彈性釋放。考慮醬酒次高端競爭加劇，我們微調2025~2026 年公司non-IFRS 歸母淨利預測分別爲16.8、19.3 億元人民幣（前值爲17.4、20.4 億元人民幣），新增2027 年預測爲22.9 億元人民幣，同比+0.3%、+14.7%、+18.6%，對應PE 爲13.3、11.6、9.7x，維持“買入”評級。

風險提示：宏觀修復不及預期，次高端價格及費用競爭加劇，渠道庫存消化不及預期等。