本報告導讀：

公司積極推進“贏得分子”戰略，臨牀前業務高增，新增項目持續增長，剝離愛爾蘭疫苗工廠，優化資產配置，看好長期成長空間，維持“增持”評級。

投資要點：

維持“增持”評級。公司發佈 2024年財報，2024年營收 186.8億元（+9.6%），淨利潤33.6 億元（-1.3%），經調整淨利潤54.0 億元（+9.0%），2024H2 營收101.0 億元（+18.3%），淨利潤18.6 億元（+63.9%）, 經調整淨利潤31.5 億元（+55.4%）。業績符合預期。

考慮藥明海德虧損業務剝離及公司持續降本增效，上調2025-2026年EPS 預測爲0.98/1.15 元（原爲0.89/1.04 元），新增2027 年EPS預測爲1.37 元。參考可比公司估值，給予2025 年PE 32X，上調目標價至31.36（原22.01）港元，維持“增持”評級。

臨牀前業務高增，北美區業務持續向好。2024 年剔除新冠收入，營收同比增長13.1%。臨牀前項目拓展下，2024 年臨牀前收入達70.6億元（+30.7%）。臨牀早期業務營收38.2 億元（+5.5%），臨牀III 期和商業化營收同比下滑3.2%，剔除新冠影響同比增長3.9%。2024年北美/歐洲/中國/其他區域營佔比分別爲57%/23%/15%/5%，北美區業務佔比持續提升，yoy 分別爲32%/-16%/-10%/20%。歐洲區剔除新冠和個別首付款收入，營收增長個位數。中國區考慮中國地區海外授權項目重歸類於中國，呈現低個位數增長。

訂單及項目趨勢良好。2024 年新籤項目151 個，其中超過一半新籤來自美國，2024H2 新籤項目90 個，H2 新籤提速。2024 年獲得20個“贏得分子”項目，其中臨牀III 期及商業化項目13 個，大部分來自美國。截至2024 年，臨牀III 期項目66 個，非新冠商業化生產項目21 個，爲商業化生產收入增長奠定基礎。M 端：PPQ 批次項目數穩步增長，2024 年完成16 個PPQ，預計2025 年完成24 個PPQ（+50%）。截至2024 年末未完成訂單總額約185 億美元，未完成服務訂單約105 億美元。未完成潛在里程碑付款訂單約80 億美元，R勢頭加速。產能爬坡疊加愛爾蘭疫苗工廠虧損業務剝離下看好盈利能力改善。

催化劑：投融資好轉；終端客戶需求超預期。

風險提示：海外政策變動風險；競爭加劇風險；地緣政治風險；