投資要點

·事件：公司發佈2024年度報告，24年實現營收950.6億元，同比+11.2%，實現權益股東應占溢利58.6億元，同比+10.2%。24H2實現營收462.4億元，同比+4.8%，環比-5.3%，實現權益股東應占溢利25.6億元，同比-12.9%，環比-22.2%。公司擬實施年末每股派發現金股利人民幣 0.51 元，派息比率達55.1%，同比+5.0pp。

·公司銷量逆勢增長，經營業績穩健向上。24年集團重卡銷量共計24.3萬輛，同比+7.2%（市佔率27.0%，同比+2.1pp），高於行業銷量增速。內外銷拆分來看，內銷10.9萬輛，同比+12.8%，佔總銷量44.9%，同比+2.2pp，市佔率達17.9%，同比+2.6pp；外銷13.4萬輛，同比+3.1%，佔總銷量55.1%，同比-2.2pp，市佔率46.1%，同比-1.1pp。公司24年權益股東應占溢利58.6億元，同比+10.2%，24H2實現權益股東應占溢利25.6億元，同比-12.9%，環比-22.2%。盈利能力方面，24年毛利率15.6%，同比-1.0pp，淨利率7.0%，同比+0.2pp；24H2毛利率16.7%，同比+0.3pp，環比+2.0pp，淨利率5.5%，同比-1.1pp，環比-1.2pp。費用端，24年銷售費用率3.6%，同比-1.0pp，管理費用率5.2%，同比-0.2pp；24H2銷售費用率4.1%，同比-0.5pp，環比+1.0pp，管理費用率5.7%，同比-0.2pp，環比+0.9pp。營業利潤率方面，重卡/輕卡/發動機/金融業務利潤率分別爲+5.2%/-1.9%/+14.2%/+54.6%，同比-0.6pp/+4.1pp/-0.1pp/-1.0pp。

·報廢更新政策延續，利好燃氣重卡/內銷增長。25年1月8日報廢更新政策擴大至國四標準車輛，目前國四保有量76.4萬輛，明顯高於國三保有量（40.1萬輛），國四報廢更新成爲今年行業重要看點。25年3月18日交通運輸部、國家發展改革委、財政部發布的《關於實施老舊營運貨車報廢更新的通知》將天然氣重卡納入補貼範圍，考慮當前汽柴比爲0.6，疊加本輪補貼政策，天然氣重卡的經濟性優勢得到顯著加強，今年天然氣重卡將成爲激活內銷市場的重要力量。2024年集團天然氣重卡上險量爲4.2萬輛，同比+56.5%，市佔率爲23.6%，同比+5.9pp；2025年1-2月集團天然氣重卡上險量爲5174輛，同比+35%，市佔率爲20.4%，同比-3.7pp，市場地位整體處於較高水平。基於公司當前在燃氣重卡領域的佈局以及市佔率優勢，公司有望充分受益於報廢更新政策而實現業績增長。

·新能源重卡市佔率快速提升，全力搶抓增長機遇。24年行業新能源重卡上險量8.2萬輛，同比+139.9%，滲透率達13.7%，同比+8.1pp，25年1-2月新能源重卡上險量1.5萬輛，同比+170.9%，滲透率達19.0%，同比+9.7pp，滲透率實現快速提升。第一商用車網數據，24年集團新能源重卡上險量7814輛，同比+294%，市佔率9.5%，同比+3.7pp；2025年1-2月集團新能源重卡上險量2215輛，同比+203%，市佔率達14.5%，同比+1.6pp。公司加快新能源轉型，打造以純電動爲核心，混動和燃料電池爲支撐的技術矩陣，全力佈局新能源領域以搶抓增長機遇。

·盈利預測與投資建議。預計公司2025-2027年歸母淨利潤分別70.4、82.0、91.7億元，對應PE爲8/7/6X，維持“買入”評級。

·風險提示：政策推行不及預期風險；天然氣價格大幅上漲風險；新能源重卡需求不及預期風險等。

盈利預測與估值

關鍵假設：

假設1：3月18日交通運輸部、國家發展改革委、財政部發布的《關於實施老舊營運貨車報廢更新的通知》將天然氣重卡納入補貼範圍，天然氣重卡經濟性優勢得到加強，且考慮國四保有量較大、新能源需求增長以及非俄市場對中國重卡需求旺盛，假設25/26/27年行業銷量爲105/115/120萬輛。考慮重卡行業格局相對穩定，且公司產品具有一定競爭力，故保守假設25-27年公司重卡市佔率爲25%；

假設2：考慮國六產品升級、高端產品市佔率提升等方面影響，公司產品結構有望優化，假設25-27年重卡銷售均價分別爲35.5、36.0、36.5萬元；

假設3：隨着產能利用率提升和產品結構優化，公司毛利率將顯著改善，假設25-27年公司綜合毛利率分別17.1%、17.3%、17.5%。

基於以上假設，我們預測公司2025-2027年分業務收入成本如下表：

報告來源

本報告摘自已外發報告《中國重汽（3808.HK）：公司銷量逆勢增長，派息比率進一步提升》，報告發布時間爲2025年4月1日。

本報告分析師

分析師：鄭連聲

執業證號：S1250522040001

郵箱：zlans@swsc.com.cn

分析師承諾

本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資諮詢執業資格並註冊爲證券分析師，報告所採用的數據均來自合法合規渠道，分析邏輯基於分析師的職業理解，通過合理判斷得出結論，獨立、客觀地出具本報告。分析師承諾不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接獲取任何形式的補償。

重要聲明

西南證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會覈准的證券投資諮詢業務資格。

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