智通財經APP獲悉，招商證券發佈研究報告稱，當前我國一線城市淨租金收益率與房貸利率之差爲69-146 BP不等，二、三線城市差距或更小，判斷按揭貸款利率的進一步下降將有助於推動新房及二手房的合計總需求築底。按揭貸款利率下行除了有助於推動總購房需求的企穩外，也有助於推動供應端“趨勢交易”掛牌的減少，進而從供需兩端共同推動供需關係的實質性改善，並有助於投資人對房價止跌回穩的時間表形成更清晰的預期。

招商證券主要觀點如下：

“9.24”以來，伴隨着房地產政策的進一步寬鬆，如部分城市限制性措施的調減、下調最低首付比例及房貸利率、增值稅及契稅調整、優化收購商品房相關政策、提出收購存量土地政策等，一定程度上改善了居民預期，市場基本面也出現改善。當前基本面呈現出“高能級城市供需兩旺、低能級城市供需轉弱”的特徵，疊加近日美國提出“對等關稅”的外部衝擊，房地產市場基本面和房地產政策的下一步走向或是當前市場關注的重點。該機構認爲短期政策層面關注點或包括過去出臺政策的落地以及金融層面進一步降息的可能性等。

按揭貸款利率下降的可能路徑?

判斷按揭貸款利率下降的可能路徑或包括兩方面：(1)調降公積金利率從而打開商貸利率下行空間;(2)適時推動5年期LPR的下降。

公積金利率方面：過去伴隨着5年期LPR的下降以及房貸利率政策下限的取消，商業貸款發放利率逐步下行。但從50城實際發放的首套房信貸利率(商業貸款利率)觀察，在24年10月50城首套房信貸利率觸及3.06%的低點，低點首套房信貸利率(3.06%)與同期5年以上公積金利率(2.85%)僅有21 BP的利差，隨後首套房信貸利率開始出現小幅回升，從24年10月的低點到25年1月，50城首套房信貸利率反彈5 BP至3.11%，部分城市反彈幅度或更大，這種反彈或受到具有公益性質的公積金利率的影響。此前，中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發的《提振消費專項行動方案》中提到“適時降低住房公積金貸款利率”。若公積金利率下降或可打開商貸利率下行空間。

5年期LPR方面：此前中央經濟工作會議以及政府工作報告等均提出“實施適度寬鬆的貨幣政策”、“適時降準降息，保持流動性充裕”等表述。在寬鬆的貨幣政策基調下，疊加美國近日提出“對等關稅”等外部因素，或可關注後續進一步調降5年期LPR的可能性及時間表。

按揭貸款利率下行對房地產銷量的影響?從海外經驗看，判斷淨租金回報率與按揭貸款利率之差收窄有助於推動總購房需求(新房+二手房)企穩。從美國次貸危機後紐約和華盛頓特區等重點城市淨租金回報率和貸款利率觀察，在2009年初淨租金回報率與房貸利率達到平衡，其中房價自高點累計下跌20%推動主要樣本城市淨租金收益率從2.5%-3.0%回升至4.5%-5.0%(累計回升200 BP左右)，房貸利率從6.8%降至5.1%(對應累計降幅170 BP)，二者差值由-370 BP左右收窄至零，或從金融角度爲總購房需求(新房+二手房合計)的企穩打下基礎。

當前我國一線城市淨租金收益率與房貸利率之差爲69-146 BP不等，二、三線城市差距或更小，判斷按揭貸款利率的進一步下降將有助於推動新房及二手房的合計總需求築底。

當前我國一線城市淨租金收益率與房貸利率或仍有69-146 BP不等的差距，二、三線城市差距或更小。招商證券此前在年度策略報告中就提出，在企業端“信用底”逐步清晰背景下，判斷貸款利率進一步下降將推動淨租金回報率與房貸利率之差進一步收窄，進而帶動新房及二手房的合計總需求企穩，而高能級城市由於公共資源的稀缺性，或可在淨租金收益率與房貸利率之間保持一定差距的情況下實現總購房需求企穩，也即招商證券認爲高能級城市房產具備溢價。

從定量層面觀察，5年期LPR下調當月及次月商品房銷售面積環比中樞均出現超季節性增長，LPR下調幅度越大，商品房銷售面積季調環比增幅中樞越高。結合過去10次調降5年期LPR後商品房銷售表現來看，若5年期LPR調降5/10/15/20/25 BP，下調當月商品房銷售面積季調環比中樞分別爲0.0%/2.0%/4.0%/6.0%/8.0%的，下調次月商品房銷售面積季調環比中樞分別爲0.0%/0.3%/0.7%/1.0%/1.4%。

按揭貸款利率下行對供需關係和股價的影響?

按揭貸款利率下行除了上文所述的有助於推動總購房需求的企穩外，也有助於推動供應端“趨勢交易”掛牌的減少，進而從供需兩端共同推動供需關係的實質性改善，並有助於投資人對房價止跌回穩的時間表形成更清晰的預期。

從掛牌量結構來講，大體可以分爲兩類：一類是出於家庭資產負債情況或流動性原因被動賣出的掛牌，另一類則是基於對未來的價格預期形成的“趨勢交易”掛牌。而按揭貸款利率的下降，或可帶動掛牌中“趨勢交易”掛牌的減少，推動供需關係的改善。投資人或可對房價止跌回穩的時間表建立更清晰的預期，從而帶動房地產板塊的估值修復，並且整個A股市場中與房地產相關度較高的產業鏈及消費板塊也或得到明顯的估值修復。

從配置的角度，招商證券仍然維持過去在觀點報告中提出的相對和絕對兩個地產板塊配置思路：相對角度，投資人除了選擇高成長預期的個股外，也要在估值上找到平衡，主流房地產股票裏頭普遍有估值下行有限，但上行彈性較大的標的，比如有股息率保護的標的以及困境公司反轉帶來的估值提振;絕對角度，伴隨着企業端“信用底”變得清晰，若估值回調至明顯低於考慮潛在減值壓力調整後的1x PB或使得股票具有投資價值。

標的層面，關注擁有歷史穩定的“持續內生性現金流創造能力”記錄的高質量週轉公司的差異化機會及區域相對更聚焦的公司，尤其是“啞鈴策略”下關注股息率高、業績相對穩健的公司，以及隨着公開市場債務償付壓力下降存在估值修復機會的公司。

風險提示：按揭貸款利率下降進度不及預期，房地產銷售不及預期，供需關係改善進程不及預期等。