美國對等關稅的驚濤駭浪開啓，藥品暫時獲得豁免。尤其是創新藥基本不受關稅影響，目前主要出海方式爲BD對外授權。衆所周知，進入2025年，中國創新藥資產熱度爆棚。其中成立不到6年的映恩生物以黑馬之勢成功跑出。

1月份，該公司以5000萬美元首付款，最高11.5億美元里程碑款的價格，將EGFR/HER3雙抗ADC DB-1418授權給Avenzo Therapeutics。3月份，映恩生物通過港交所聆訊，即將登陸港股資本市場。

ADC出海大戶兩年累計虧損超14億元

映恩生物崛起，一方面源自於提前入局ADC，另一方面則離不開創始人朱忠遠的加持。

其一，2019年，國內創新藥正是烈火烹油，PD-1熱鬧非凡，映恩生物則選擇了尚未大火的ADC。 2022年，DS-8201引爆ADC賽道，ADC賽道的預期被打滿，海內外藥企開始加大投入；2023年，國產ADC徹底爆發，出海交易總額超215億美元。受益於ADC大火，映恩生物估值自然會水漲船高。

其二，在曾經的醫藥投資圈大佬朱忠遠強大的“朋友圈”加持下，映恩生物短時間內完成了4輪融資， 融資累計高達1.38億美元，估值翻了16倍，投資方包括“藥明系”、禮來亞洲基金旗下投資機構、中新創投、七匹狼集團旗下的晟聯以及天力士國際資本等知名資本。映恩生物攤薄後投後估值2.7億美元，合約18.6億人民幣（按2022年9月1日匯率計算）。

截至招股書截止日，公司擁有自主研發的兩款核心產品，即DB-1303/BNT323（一款靶向HER2癌症（包括子宮內膜癌（“EC”）及乳腺癌（“BC”））的HER2 ADC候選藥物）及DB-1311/BNT324（一款靶向B7-H3癌症（包括小細胞肺癌（“SCLC”）、去勢抵抗性前列腺癌（“CRPC”）及食管鱗狀細胞癌（“ESCC”））的B7-H3 ADC候選藥物）。

此外，映恩生物有五項處於臨牀階段的資產已獲得美國食品藥品管理局及中國國家藥品監督管理局的研究用新藥批准。公司的創新ADC資產已吸引全球領先的生物製藥公司，迄今爲止已建立數個全球合作伙伴關係，包括與BioNTech SE（“BioNTech”）、百濟神州有限公司（“百濟神州”）、Adcendo ApS（“Adcendo”）、GSK plc（“GSK”）及Avenzo Therapeutics, Inc.（“Avenzo”）的合作，交易總價值逾60億美元。

自2023年以來，映恩生物先後達成了5項共6款ADC對外授權交易，潛在總交易額合計超過50億美元，已經成爲國產ADC出海的“生力軍”。

2023年4月，其將兩款ADC新藥DB-1303（HER2 ADC）及DB-1313授權給BioNTech  ，獲得1.7億美元首付款，另外還有潛在的總金額超15億美元的里程碑付款、未來商業化特許權使用費。7月，公司將DB-1312（B7-H4 ADC）授權給百濟神州，達成最高13億美元的合作。 8月，公司與BioNTech達成擴展合作協議，共同推進DB-1305（TROP2 ADC）的開發、生產和商業化。

 2024年12月，映恩生物將臨牀前ADC藥物DB-1324授權給葛蘭素史克，獲得3000萬美元的預付款，以及後續最高9.75億美元里程碑付款。

2025年1月8日，映恩生物又以5000萬美元首付款，最高11.5億美元里程碑款的價格，將EGFR/HER3雙抗ADC DB-1418授權給Avenzo Therapeutics。

得益於ADC出海，映恩生物營收增長態勢無虞。2023年至2024年（以下簡稱：報告期內），公司實現收入分別約爲17.87億元（單位：人民幣，下同）及19.41億元。然而，同期公司仍難逃虧損泥淖，虧損分別約爲3.58億元、10.50億元，兩年累計虧損14.08億元。

簡言之，與大多數biotech一樣，映恩生物同樣面臨資金緊張的局面。即使在實現大額授權的2023年，映恩生物仍舊虧損3.58億元，2024年虧損更上一層樓。截至2024年末，映恩生物資產總值20.90億元、負債總值則高達41.12億元，嚴重資不抵債。

根據智通財經APP觀察，映恩生物持續虧損的原因，一方面在於公司需要大額研發，另一方面則是因爲前期融資造成的。2023年及2024年，公司與研發活動有關的成本及開支（即收入成本及研發開支）分別爲9.87億元及19.93億元。於同一時期，公司錄得以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融負債的公允價值虧損分別爲10.18億元及8.73億元。

Biotech授權出海浪潮席捲仍需關注商業化進程

ADC藥物海外交易日趨火熱。據市場不完全統計，2024年全年至少有14款ADC藥物達成海外交易，其中近一半藥物的交易總金額超過10億美元。

而在Biotech授權出海浪潮下，不乏佼佼者。

比如，2023年底，百利天恆與百時美施貴寶（BMS）就BL-B01D1達成潛在84億美元的重磅交易，打破了國產創新藥出海授權紀錄。

值得一提的是，百利天恆的BL-B01D1也是一款可靶向EGFR和HER3的雙抗ADC藥物，相比映恩生物的DB-1418研發進度更快，正在中國和美國進行超過20項針對多種腫瘤類型的臨牀試驗，擁有的5項適應症被納入突破性治療品種名單。

這種情況下，映恩生物顯然面臨不小的競爭壓力。

另外，以映恩生物的管線佈局來看，其既有已經過驗證的成熟靶點HER2、TROP2，也有新興靶點B7-H3、HER3等，此後還佈局了雙抗ADC（如DB-1419），及針對自免疾病的ADC（如DB-2304）。

在進度和差異化開發策略上，以靶向HER2的DB-1303爲例，其首個適應證爲HER2表達EC，避開了與已上市藥物撞車，目前正處於全球單臂2期註冊研究階段，最早將於2025年向FDA（美國食藥監局）申報加速批准。就HER2 ADC全球市場容量來看，預計該市場自2023年至2028年及自2028年至2032年將分別按30.8%及16.8%的年複合增長率增長，並於2032年達到345億美元。

就競爭格局來看，截至最後實際可行日期，在美國有兩款HER2 ADC（即Enhertu®及Kadcyla®）獲批，而在中國則另有一款HER2 ADC（即愛地希®）獲批。截至同日，有三款HER2 ADC（包括Enhertu®）正處於全球多區域臨牀試驗（MRCT）階段的III期臨牀開發或更後的階段。諸多競爭對手林立，可見映恩生物的市場化進程並不算早。

綜上，由於映恩生物的產品尚未商業化，研發投入加上前期融資帶來的優先股價值變動，公司難掩虧損。但是ADC出海爲公司帶來入賬，一定程度上緩解其流動性壓力。其而從招股書來看，公司多數管線產品均處於臨牀早期，因此在競爭激烈的ADC技術平臺能否脫穎而出，依然要看其後續研發實力和市場表現。