智通財經APP獲悉，近期，美國國債市場出現劇烈波動，引發市場對全球最大債券市場脆弱性的擔憂。在關稅引發的避險情緒推動下，投資者紛紛拋售股票，轉而投資安全的政府債券，推動規模達29萬億美元的美國國債市場應聲大漲。然而，週一美國國債卻遭遇了一波拋售，導致基準收益率當日飆升17個基點，目前收益率波動區間約爲35個基點，使其達成20年來10年期國債收益率最大波動幅度之一。這場風暴不僅讓華爾街交易員們夢迴2020年新冠初期的"搶錢大戰"，更暴露出全球最大債券市場暗藏的脆弱性。

故事始於關稅引發的連鎖反應。特朗普政府突然對60多個貿易順差國加徵關稅，截至發稿，其對中國商品最高稅率達104%，全球貿易戰驟然升級。避險情緒推高美債價格，但詭異的是，當股市持續承壓時，美債卻在本週一遭遇劇烈拋售：10年期收益率衝破4%大關，30年期債更是單日飆升25個基點，創下2023年11月以來新高。一些市場參與者表示，美國國債市場的劇烈波動和掉期利差的大幅收窄，表明包括對沖基金在內的投資者一直在拋售美國國債等流動性資產，以滿足因各資產類別投資組合虧損而產生的保證金要求。

市場人士揭開了這場風暴的"潘多拉魔盒"

對沖基金通過"基差交易"(利用現貨與期貨價差套利)構建高達8000億美元的頭寸。當美債價格暴跌導致抵押品價值縮水，這些高槓杆玩家被迫拋售資產補保證金，形成惡性循環。

道明證券駐紐約的美國利率策略師揚·內夫魯茲表示：“市場各資產類別的大幅波動引發了市場平倉。”這一情況讓人想起2020年3月新冠疫情爆發之初的搶購浪潮，當時由於對冠狀病毒的擔憂加劇，市場陷入停滯，促使美聯儲購買了1.6萬億美元的政府債券。

與那次事件類似，週一出現的還有所謂的基差交易的減少。過去幾年，監管部門一直密切關注基差交易，因爲如果高槓杆的對沖基金倉位被迅速平倉，基差交易可能會成爲市場不穩定的根源。

阿波羅全球管理公司首席經濟學家托爾斯滕·斯洛克在週二的一份報告中估計，基差交易目前價值約爲8000億美元。對沖基金通常從回購市場借款購買美國國債，並將後者用作抵押品。由於拋售導致美國國債價格下跌，借款的抵押品價值下降，引發追加保證金的現象。

一些分析師還指出，除了收益率大幅上升之外，美國國債和利率互換之間的價差變化表明存在特定國債拋售行爲，而非更廣泛的趨勢。掉期利差反映的是利率掉期固定利率與可比國債收益率之間的差距，目前該利差大幅收窄，尤其是對於較長期債券而言。

據瞭解，自4月3日特朗普宣佈對進口產品徵收全面關稅以來，10年期和30年期掉期利差已大幅下降或收窄。最新數據顯示，這兩個利率利差分別爲-58個基點和-94.5個基點。

野村證券國際美國利率部門策略主管喬納森·科恩表示，美國國債表現遜於掉期，表明“大量外國實體資金拋售”。由於預期銀行監管將進一步放鬆，對沖基金之間的共識交易是配置掉期利差擴大的倉位。這些倉位很可能不得不平倉，從而加劇美國國債的拋售。

最後，花旗報告還指出，關稅將限制全球美元儲備增長，直接衝擊美債需求。中國已連續減持美債，日本投資者也在加速離場。

花旗分析師在週二的一份報告中表示，拋售潮在週一達到頂峯，出現“少量現金搶購，顯示出美國國債需求可能遭到破壞的跡象”。他們表示，雖然推動掉期利差走低的因素通常是對財政軌跡擔憂的表現，但關稅也增加了壓力。

2020年的市場動盪仍歷歷在目：當時新冠疫情導致市場停擺，美聯儲被迫大規模干預，緊急購買了1.6萬億美元的美國國債以穩定市場。如今類似的場景正在重演，基差交易平倉潮、流動性突然枯竭、收益率曲線倒掛等現象接連出現。然而，與當時不同的是，美聯儲如今面臨通脹壓力，難以再次扮演“救火隊員”的角色。

美債風暴席捲全球，連鎖反應顯現

全球舉措方面，日本國債暴跌，拋售集中在較長期債券，因爲市場波動加劇促使投資者削減了波動性收益率的敞口。由於貿易戰及其對日本央行政策影響的不確定性加劇，日本債券市場已開始出現一些混亂的跡象，投資者紛紛離場觀望。

與此同時，美元卻出現了不同尋常的走勢，儘管收益率上升。這帶動了日元和瑞士法郎等其他避險貨幣的上漲，這兩個貨幣一度上漲了1%以上。不過，其他債券市場表現較好——德國國債期貨週三小幅走高。

Gama Asset Management全球宏觀投資組合經理拉吉夫·德梅洛表示：“對中國徵收超過100%的高額關稅，可能引發儲備管理者的極大擔憂。歐洲債券受此影響，過去一週，美國和德國之間的利差大幅波動。”

此外，也並非所有人都認爲美國國債已失去避險吸引力。Lord Abbett & Co.的基金經理利亞·特勞布管理着2170億美元的資產，她還記得3月份市場對美國經濟增長放緩的擔憂做出反應時，美國國債與股市呈負相關性。她表示：“如果美國或全球出現經濟衰退，我們仍然認爲投資者將重返美國國債。”

但更多交易員已嗅到危機氣息，對沖基金仍是其中的核心，因爲當市場開始受關稅消息影響而波動時，對沖基金的貸款人再也無法忍受“基差交易”——大量押注現貨國債和期貨價格之間的微小差異。

對此，摩根大通策略師克雷格指出，美國10年期國債收益率在過去一天的走勢也可能表明，市場開始更多地關注通脹而非經濟增長。也可能存在市場運作方面的原因，以及對沖基金可能正在減少使用基差交易。

美國銀行交易主管埃爾沃西將當前波動與2008年金融危機、新冠暴跌並列爲"史詩級震盪"。他警告："若這種混亂持續，全球央行將在48小時內被迫出手救市"。

值得一提的是，市場已嗅到政策轉向氣息：美聯儲降息預期驟然升溫，交易員押注6月和7月將連續降息，全年或累計降息4次。

新加坡ARAVALI資管首席戴夫揭示更可怕的連鎖反應："當美債市場失去買家，連外國央行都袖手旁觀時，整個現金市場將面臨清算危機。"

法國巴黎銀行分析師譚曼指出，中國可能通過拋售美債等方式反制，這將導致全球債券收益率曲線進一步趨陡，"日本國債已出現罕見的大幅拋售，歐元區長債收益率也全面承壓"。

當前場景與2020年3月流動性危機驚人相似。當時高槓杆基金在基差交易中集體爆倉，導致美債市場流動性枯竭。澳新銀行錢伯斯警告："掉期利差市場正在經歷混亂式暴跌，這已超出基本面範疇，純粹是流動性踩踏。"

關稅政策正動搖國際市場對美債的需求根基。華僑銀行策略師梅農指出："關稅會導致通脹，其可能產生的通脹影響爲收益率曲線趨陡提供了一定依據，收益率曲線趨陡正在衝擊美國國債，並導致長期債券收益率大幅上升。近幾個月來，美國國債收益率大幅下降，而我們看到全球基金經理正在獲利了結，以彌補股市的大幅損失。"

與此同時，新加坡Grasshopper資產管理公司投資組合經理丹尼爾還表示，美國國債的大幅波動正值特朗普全面關稅生效之際，其中包括對中國徵收104%的關稅。爲了迫使特朗普妥協，中國可能會採取以下措施：1)再次提高對美國出口商品徵收34%的新關稅;2)限制中國稀土出口;3)像特朗普2018年貿易戰期間那樣，壓低人民幣匯率;4)減持約7600億美元的美國國債。

總結

隨着關稅戰火蔓延，全球美元需求面臨結構性衝擊。若中國等美債最大持有國啓動"金融核武器"，這個支撐全球經濟七十年的"無風險資產"神話，或將迎來終極考驗。而美聯儲的彈藥庫裏，還剩下多少"救市子彈"?

當關稅子彈穿透全球經濟，連最堅固的"美債堡壘"都出現裂痕。這場風暴的終極走向，不僅取決於美聯儲的政策騰挪，更將檢驗全球金融體系的韌性——畢竟，當"終極避險資產"開始避險時，真正的風暴纔剛剛開始。

而這場風暴的走向取決於兩個關鍵變量：中國的反制力度和美聯儲的救市速度。若中國突然宣佈稀土出口管制，或是美聯儲意外調整通脹目標表述，可能成爲市場情緒轉折點。但交易員普遍預期，在關稅陰雲籠罩下，美債波動率將長期維持高位，"直到某個靴子真正落地"。