**核心觀點： 中國黃金 國際業績增長潛力顯著**

中國黃金國際(2099。HK)在2024年實現了扭虧爲盈，收入和淨利潤分別同比增長64.69%和346%，主要得益於金銅價格的上漲以及甲瑪礦復產帶來的產量提升。公司未來將通過長山壕礦地採過渡期的穩定運營和甲瑪礦三期尾礦庫建設進一步釋放盈利能力，同時資源增儲計劃有望爲長期發展提供堅實基礎。

**甲瑪礦復產推動盈利釋放**

甲瑪礦區自2024年下半年進入復產階段，日選礦能力已恢復至3.4萬噸水平，並計劃於2027年上半年完成三期尾礦庫建設，屆時日選礦能力預計提升至4.4萬噸/日。此外，公司正積極推動採礦證上限提高至5萬噸/日，以支持更高的生產目標。根據公司指引，2025年甲瑪礦銅產量預計達到6.3-6.7萬噸，黃金產量區間爲2.15-2.3噸，AISC成本將進一步下降，礦山盈利能力將持續增強。

**長山壕礦平穩過渡保障收益**

長山壕礦目前處於露天礦坑末期生產階段，2024年黃金產量下滑至108,188盎司，但全年單礦經營利潤仍達8140萬美元，AISC成本控制在1128美元/盎司。隨着地採過渡期的推進，預計未來幾年產量將維持在每年2.5噸左右，成本控制在1100美元/盎司水平，確保礦山盈利能力逐步趨於穩定。

**估值修復空間較大**

當前中國黃金國際的整體估值在銅金板塊中偏低，而其甲瑪礦資源增儲空間巨大，勘探項目有序推進，預計2026年將出具最新報告，資源儲量有望大幅提升。結合2025-2027年的盈利預測，公司歸母淨利潤複合增長率超過25%，對應2025年PE僅爲11倍，具備較大的估值修復空間。

**投資建議與風險提示**

2025年4月9日國內金、銅現貨價分別爲728.88元/克、72520元/噸，均處於歷史高位運行。公司甲瑪礦全年復產有望迎來量價齊升局面，業績進入高速增長通道。此外，公司甲瑪礦資源增儲空間巨大，目前在則古朗北以及八一牧場的勘探項目正有序推進，預計2026年將出具最新勘探報告，資源儲量有望得到大幅提升，爲公司未來提產增效夯實基礎。公司目前整體估值在銅金板塊中偏低，仍有較大修復空間。我們預測2025-27年歸母淨利潤分別爲2.83億/3.18億/4億美元，給予目標價60.47港元，對應2025年11倍PE，維持買入評級。