金吾財訊 | 華源證券發研指，康方生物(09926)24全年總收入爲21.239億元，同比下降53.08%，主要是基於授權費用的減少，24年從SUMMIT收到的授權費用爲1.216億元。24年扣除分銷成本後的商業銷售收入爲20.024億元，同比增長24.88%。24年歸母淨利潤-5.01億元。24年全年研發開支11.88億元，同比-5.29%；銷售及營銷費用10.02億元，同比+12.51%；行政開支2.04億元，同比+1.77%。該行指，卡度尼利和依沃西2024年首次成功納入醫保，銷售重點轉向以院內市場爲核心，有望提高藥物可及性，顯著降低患者用藥負擔，25年銷售有望高速增長。其中，卡度尼利適應症不斷拓展，具備出海價值：一線胃癌於24年9月獲批，一線宮頸癌24年4月NDA受理，肝癌術後輔助、中期肝癌、2L胃癌和1LPD-L1陰性NSCLC的3期臨牀正在推進，有望提供業績增量，並且有望填補胃癌/宮頸癌PD-L1低表達/陰性人羣免疫治療空白，具備出海價值。該行續指，公司自研的首個ADC藥物AK138D1(HER3)已在澳洲完成I期首例入組；公司自研首個雙抗ADC藥物AK146D1(Trop2/Nectin4)IND已被CDE受理。公司五款早期雙抗AK129(PD-1/LAG-3)、AK131(PD-1/CD-73)、AK130(TIGIT/TGF-β)、AK132(CLDN-18.2/CD-47)、AK137(CD-73/LAG-3)均在積極推進中。該行表示，預計公司2025-2027年營業收入分別爲34.19/55.98/85.77億元。通過DCF方法計算，假設永續增長率爲3%，WACC爲8.67%，公司合理股權價值爲1003億港元（匯率取人民幣1元=1.07港元）。鑑於公司創新管線出色，商業化強勁，海外臨牀確定性逐漸清晰，維持公司“買入”評級。