臺積電 (NYSE:TSM)可能是世界上最重要的公司之一，也可能是最值得關注的公司之一。可惜的是，臺積電存在一些特殊風險，巴菲特在表達對臺積電的讚賞時就明確指出了這一點，他拋售了伯克希爾·哈撒韋公司在臺積電的數十億美元持股，因爲“他不喜歡這個地理位置”。

雖然承認巴菲特強調的風險，但如果估值適合風險承受能力較高的投資者，持有少量臺積電股票仍然是合理的。值得一提的是，如果臺積電的芯片生產中斷，其影響也將對其許多客戶造成災難性的影響，例如英偉達和蘋果 。

雖然像阿斯麥這樣的半導體制造設備製造商因其近期的芯片進步而備受讚譽，這實屬理所當然，但優化這些設備的使用同樣是一項技術壯舉。從某種程度上來說，像阿斯麥和應用材料這樣的公司是烤箱和廚具製造商，而臺積電則是“大廚”，他們找到了如何以最佳方式使用這些工具來獲得最佳效果。

鑑於更小的晶體管帶來的計算能力和能源效率優勢，許多客戶希望在最前沿製造芯片也就不足爲奇了，目前這意味着 5nm 和 3nm 半導體節點，而這兩個節點的需求似乎永無止境。重要的是，臺積電並沒有滿足於現狀，而是努力保持或擴大其在競爭中的領先地位。例如，在第四季度財報電話會議上，管理層強調，他們有望在 2025 年下半年開始生產 2nm (N2) 節點。預計這種縮小規模將導致在相同功率下速度提高 10 倍以上，或在恆定速度下功率提高 20% 至 30%。這對於 AI 數據中心芯片尤其有吸引力，因爲它們已經在努力獲取足夠的電力。

最後，我將談談 N2 和 A16 的推出。我們的 2 納米和 A16 技術在滿足對節能計算的持續需求方面處於業界領先地位，幾乎所有創新者都在與臺積電合作。我們預計，在智能手機和高性能計算 (HPC) 應用的推動下，未來兩年內 2 納米技術的流片數量將高於 3 納米和 5 納米技術。N2 將提供全節點性能和功耗優勢，在相同功耗下速度提升 10% 到 15 倍，在相同速度下功耗提升 20% 到 30%，並且與 N3E 相比，芯片密度將提升 15% 以上。N2 正按計劃於 2025 年下半年實現量產，其產能提升曲線與 N3 類似。

領先工藝節點的需求非常強勁，這從其對臺積電收入貢獻的快速增長中可以看出。例如，3nm 節點在 2023 年佔公司收入的約 6%，到 2024 年則增長了約兩倍，達到約 18%。7nm 及以下節點貢獻了近四分之三的收入。

更小的晶體管並非臺積電唯一的研發重點。該公司在芯片間堆疊技術領域取得了令人矚目的創新。這使得單芯片系統集成度更高，並帶來諸多優勢：更高的密度、更快的速度和更低的功耗。臺積電的TSMC-SoIC™技術是一種3D芯片間堆疊技術，可實現多層、多芯片尺寸和多功能芯片的集成。如此一來，客戶即可獲得完整的片上系統（SoC），從而提升性能、降低成本並縮短上市時間。臺積電估計，與傳統3D IC相比，該技術可帶來約10倍的速度性能提升、190倍的帶寬提升和20倍的能效提升。

或許並不令人意外的是，英偉達和 AMD等高性能計算 (HPC) 客戶通過使用尖端技術製造芯片獲得了巨大的利益，在 2024 年的收入中佔比略高於一半。HPC 也是 2024 年同比增長率最高的平臺。

通過多種因素的綜合作用，臺積電已構建起非常強大的競爭護城河，其中包括其巨大的規模經濟、技術領先優勢、較高的客戶轉換成本以及卓越的執行力。

像三星代工廠這樣的競爭對手經常遇到良率問題，有時甚至直接與潛在客戶競爭。同樣，英特爾的技術路線圖也經歷了重大延誤，有時甚至直接與潛在客戶競爭。強勁的財務狀況體現了其強大的競爭力，包括接近 60% 的毛利率、近 50% 的營業利潤率以及遠高於 20% 的投資資本回報率 (ROIC)。相比之下，三星的 ROIC 約爲 8.5%，而英特爾的 ROIC 目前爲負。

臺積電公佈了其月度營收，我們可以看到其同比增長加速。部分原因可能是一些客戶試圖在潛在關稅影響之前進口芯片。如前所述，第一季度營收略高於分析師預期，因此我們預計其盈利表現穩健。對股價走勢而言，更重要的或許是今年剩餘時間的業績指引。

從長遠來看，儘管存在一些週期性因素，但臺積電在過去十年中實現了令人矚目的增長。其營收增長了兩倍多，而三星電子的營收僅增長了約22%，英特爾的營收則出現了負增長。

儘管芯片製造的資本密集度很高，但臺積電仍保持着穩健的資產負債表。該公司擁有淨現金頭寸，主要依靠內部資金來支持其增長。

這使其獲得了強勁的投資級信用評級：標準普爾全球 (SPGI) 給予該公司“AA-”評級，而穆迪 (MCO) 給予該公司“Aa3”評級。臺灣半導體在併購方面也表現出了嚴謹的作風。

鑑於其強勁的盈利能力和現金流，臺積電的淨現金狀況實際上一直在增長。考慮到該公司一直以來的鉅額資本支出和研發投入，這一成績令人印象深刻。

從月度營收報告中，我們得知臺積電預計營收將超出分析師預期。預計毛利率將略低於2024年第四季度，該公司警告稱，由於N2產能提升及其先進封裝能力相關的成本上升，第一季度毛利率將下降約100個基點。

展望未來，既有順風也有逆風需要考慮。AI芯片的增長前景依然強勁，首席執行官魏哲家預測，未來五年，僅AI領域的複合年增長率（CAGR）就將達到驚人的40%左右，所有平臺的收入增長率都將達到20%。

憑藉我們領先的技術地位和廣泛的客戶基礎，我們現在預測，從2024年已經較高的基數開始，人工智能加速器的收入增長將在五年內接近40%左右的複合年增長率。我們預計，人工智能加速器將成爲我們高性能計算平臺增長的最強勁驅動力，併成爲未來幾年整體增量收入增長的最大貢獻者。

從 2024 年開始的五年內，我們預計我們的長期收入增長將接近 20% 的複合年增長率（以美元計算），這得益於我們四大增長平臺，即智能手機、高性能計算、物聯網和汽車。

相信人工智能需求將持續增長，但也對如此高的複合年增長率能否持續如此之久持懷疑態度。例如，微軟已開始重新考量其在各個市場的數據中心需求。即便需求減少，我們相信取消的訂單也可能被新客戶所取代，這些新客戶會抓住機會從其他代工廠轉向與臺積電合作，以利用其尖端技術製造芯片的優勢。

臺積電對客戶需求將保持強勁充滿信心，該公司持續積極擴建工廠，預計亞利桑那州和日本很快將實現大規模量產。分析師也表現出樂觀情緒，過去三個月，臺積電盈利和營收的上調幅度大於下調幅度。

如果臺積電和阿斯麥都在美國，我們相信我們談論的應該是“九巨頭”，而不是“七巨頭”。就增長速度、利潤率和投資回報率而言，臺積電絕對是全球頂尖公司之一。與“七巨頭”中的大多數不同，臺積電的估值非常合理，其 GAAP 市盈率 (TTM) 僅爲約 17 倍，PEG 比率約爲 0.45 倍，淨現金頭寸相當於其市值的約 5%。

與其最重要的兩個客戶蘋果和 NVIDIA 以及最重要的供應商 ASML 相比，臺積電的估值明顯便宜。

根據預期收益，股價似乎被進一步低估，2026 財年的預期市盈率目前低於 13 倍。

毫無疑問，臺積電是一家優秀的公司，其股價極具吸引力。然而，這也帶來了一些風險。持倉是否合理取決於每位投資者的風險承受能力。雖然我們完全理解促使沃倫·巴菲特拋售股票的風險，但要找到像臺積電這樣擁有基本面的公司極其困難，包括超過20%的潛在年收入增長率，以及非常寬闊的競爭護城河，而市盈率卻不到20倍。