公司近況

舜宇光學科技公佈3 月出貨量數據：1）手機光學：公司手機攝像模組出貨3,731.4 萬片，同/環比-10.9%/+5.5%，同行中，丘鈦手機攝像模組出貨2,944.2萬片，同/環比-20.1%/+28.5%，公司與其趨勢相似。手機鏡頭出貨9,431.6萬片，同/環比-16.3%/-2.9%，同行中，大立光月度營收同/環比+42%/+3%，二者差異主要來自客戶結構不同以及ASP 上升。我們認爲公司手機攝像模組和鏡頭3 月出貨量同比下滑的原因包括安卓系去年同期高基數，以及公司優化產品結構。2）車載相關產品：公司車載鏡頭出貨982.1 萬片，同/環比+16.5%/+11.5%，主因智駕平權帶動客戶端需求有所提升。3）其他領域：公司其他鏡頭出貨695.0 萬片，同/環比+61.1%/+4.1%；其他光電產品出貨288.8 萬片，同/環比-11.7%/+10.8%。

評論

手機光學處於傳統淡季，短期出貨受高基數影響。行業層面，以龍頭廠商爲參考，舜宇和丘鈦Q1 攝像模組合計出貨量同比下滑24%，舜宇Q1 手機鏡頭出貨量同比下滑7%，我們認爲一方面是由於龍頭廠商優化自身產品結構，另一方面則是由於1Q24 安卓客戶備貨積極，導致1Q25 即使存在國補拉動，需求的同比變動仍受到高基數的壓制。公司層面，考慮到Q1 爲消費電子傳統淡季，我們認爲進入Q2 後公司手機光學產品出貨量或將環比增長，全年仍有希望實現同比增長；同時，公司明確了優化產品組合和提升盈利能力爲主要方向，並給出了手機鏡頭/手機攝像模組8~10%/25~30%的毛利率指引（高於24 年），我們認爲公司ASP和毛利率有望維持向上趨勢，並對沖產品結構調整帶來的出貨量影響。

車載鏡頭同比增幅擴大，智駕利好初步顯現。隨着聖誕和春節因素的消化，舜宇3 月車載鏡頭出貨量恢復環比增長，達到982.1 萬片。同比來看，1~3月單月增幅逐步擴大，分別爲同比增長6.5%/12.9%/16.5%，趨向全年同比增長15~20%的指引，我們認爲可能受到國內客戶老車型庫存下降、智駕款新車型備貨的推動，建議關注後續月份智駕車型銷量及公司份額變化。

盈利預測與估值

我們維持2025/2026 年歸母淨利潤35.19/40.85 億元，當前股價對應2025/2026 年P/E 19.2x/16.3x。維持跑贏行業評級和99.2 港幣目標價，對應2025/2026 年P/E 29.1x/24.6x，較當前股價有51%漲幅。

風險

消費電子需求疲軟，汽車智能化進展不及預期，AR/VR需求不及預期。