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抗體偶聯藥物（ADC）明星企業映恩生物（股票代碼：9606）於4月10日完成港股招股，募資額超2億美元，成爲2022年以來， 18A中融資規模最大、估值增幅最高的IPO案例。其投後估值達11億美元，較IPO前最後一輪融資增長307%，創下18A企業歷史最高估值躍升紀錄。國際配售超額認購14倍，遠超2022年以來同類企業平均1.26倍的水平，並吸引包括BioNTech、富國基金、易方達等15家國際長線資本及頭部公募作爲基石投資者，認購總額達6500萬美元。創近4年最大18A上市案例。

預計將於4月15日在港交所掛牌。其IPO發行價區間爲94.60港元至103.20港元，對應市值預計爲78.68億港元至85.84億港元（按總股本計算），以當前匯率（1港元≈0.92人民幣）折算，映恩生物的預計市值範圍約爲72.38億至78.97億元人民幣。

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映恩生物此次IPO的火爆表現並非偶然，而是多重內外部因素共同推動的結果，其核心邏輯在於市場對ADC賽道價值重塑的強烈預期與公司差異化競爭力的深度綁定。全球ADC市場規模預計2030年達650億美元，年複合增長率30%，而中國企業在臨牀試驗數量中佔比已超60%。同時，2025年醫療板塊估值修復，港股18A企業平均股價漲幅翻倍，資本對ADC賽道的押注從謹慎轉向狂熱。

映恩生物：ADC賽道的新銳力量

映恩生物擁有四大差異化ADC技術平臺（DITAC、DIBAC等）及13款臨牀管線，核心產品DB-1303（HER2 ADC）獲FDA快速通道資格，差異化佈局子宮內膜癌適應症，避開DS-8201主導的乳腺癌紅海市場。

聚焦實體瘤的管線佈局：高臨牀需求領域

DB-1303（HER2 ADC）：針對HER2低表達實體瘤（佔乳腺癌40%以上），差異化佈局輝瑞/阿斯利康未覆蓋的患者羣體，已獲FDA快速通道資格。

DB-1311（B7-H3 ADC）：B7-H3靶點在多種實體瘤中高表達且安全性較好，潛在Best-in-class潛力。

截至IPO，已有3款ADC進入臨牀I/II期，進度在國內ADC企業中位居前列（僅次於榮昌生物、科倫博泰）。

高額對外授權（License-out）+全球化佈局

2023年與BioNTech達成超16億美元的合作，授權其一款ADC候選藥物（靶點未披露），首付款即達數億美元，體現國際大藥企對其技術的認可。與翰森製藥的合作進一步擴大商業化網絡，降低自主開發風險。同時核心管線同步開展中美臨牀試驗，未來可通過海外權益分成獲取長期現金流。

ADC賽道進入價值重估階段

儘管IPO表現亮眼，映恩生物仍面臨商業化與資金鍊考驗。招股書顯示，其2024年運營虧損1.89億元，總負債26.24億元，流動負債佔比超97%。此前融資協議包含對賭條款：若未能在2025年前上市，投資者可要求年利率10%-30%的股份贖回。此次IPO雖化解短期風險，但其研發開支（2024年19.93億元）仍需依賴後續BD里程碑付款及管線臨牀推進。公司核心產品DB-1303（HER2 ADC）最早2028年上市，當前管線尚無創收能力，未來三年需依賴BD里程碑付款。

結束語

映恩生物的IPO爲寒冬中的18A板塊注入一劑強心針，既是ADC領域技術創新的階段性勝利，也爲中國創新藥行業提供了重要鏡鑑：一方面，其差異化技術平臺與國際化合作模式驗證了“硬科技突圍”的可能性，爲同類企業探索全球化路徑提供了範本；另一方面，高研發投入與商業化週期錯配的困境，亦折射出創新藥企普遍面臨的生存挑戰。隨着行業逐步從資本狂熱迴歸理性，如何將技術優勢轉化爲可持續的臨牀價值與產業生態，或許纔是中國生物醫藥從“階段性爆發”邁向“長週期成長”的關鍵命題。

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（轉自：求實藥社）

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