來源：國際投行研究報告
誰在拋售美國國債：對沖基金高達1萬億美元規模的基差交易「炸彈」被指是罪魁禍首！
美國國債市場，長期以來的穩定堡壘，在2025年4月初遭遇劇烈震盪，收益率飆升，債券價格暴跌，投資者與政策制定者急於尋找幕後推手。風波始於4月2日特朗普總統宣佈對等關稅政策，引發股市暴跌，投資者湧向安全資產，國債收益率一度下行。然而，這份平靜曇花一現：4月7日至11日，長期利率驟然反彈，債券價格重挫。
開始，一些陰謀論者指向中國，回憶起2018年至2020年貿易戰期間中國減持近10%美國國債的先例。但財政部長珍妮特·耶倫迅速駁斥，稱「沒有主權國家拋售的證據」，並指出近期10年期與30年期國債拍賣中外國投資者參與度上升。
聯儲局主席傑羅姆·鮑威爾也對此持懷疑態度，警告債券市場「敘事」常在數據披露後被推翻。紐約聯儲數據顯示，海外持有的國債餘額接近3萬億美元，近幾周略有增加，走勢穩定。焦點因此轉向一個更隱祕的角色：對沖基金的「基差交易」。這種高槓杆策略利用國債期貨與現貨債券的價差獲利，規模估計達1萬億美元，其倉位解除被認為是債券市場動盪的主要嫌疑人。
基差交易與利率互換的失算
基差交易是對沖基金的寵兒，卻也是一把雙刃劍。基金通過大量借款賣出國債期貨、買入現貨債券，從微小价差中獲取穩定利潤。但當市場劇烈波動時，如關稅衝擊後的股市崩盤，這些槓桿押注可能迅速崩塌。瑞穗證券高級債券策略師上家秀裕指出，利率互換市場異常是關鍵觸發因素。
30年期互換利率與國債收益率之差（即互換利差）在股市暴跌後急劇擴大，負值幅度創下新低。這反映出機構投資者（如管理變額年金的機構）為對沖股市損失，蜂擁買入互換（接受固定利率），導致互換利率面臨下行壓力，國債收益率相對顯得被高估。一些對沖基金預期利差收窄，配置了賣出互換（支付固定利率）並買入國債的交易。然而，事與願違：利差非但未收窄，反而急劇擴大，迫使基金止損，拋售現貨債券。紐約聯儲4月1日的一篇論文已警告，基差交易曾在2020年新冠疫情初期加劇市場混亂。特朗普重返政壇並傳言將放寬補充槓桿率（SLR）監管，緩解銀行持有國債的資本壓力，點燃了市場對供需改善的希望。但關稅引發的波動蓋過了這一利好，基金措手不及，債券市場陷入混亂。
未解的危機與市場隱憂
4月9日，美國政府為非中國國家設定90天關稅寬限期，暫時緩解了國債拋售壓力，但市場深層脆弱性依然令人不安。野村證券首席策略師松澤中警告：「根本問題完全未解。」若中國經濟急劇下滑，引發資本外流，可能導致大規模拋售國債——儘管目前無證據，但這一擔憂揮之不去。
與此同時，基差交易的「炸彈」規模高達1萬億美元，若市場再次動盪，可能引發新一輪混亂。特朗普的關稅政策作為地緣政治槓桿，加劇不確定性，而SLR監管放鬆等措施雖可能穩定市場，卻也可能鼓勵更多風險行為。目前，國債市場的動盪源於槓桿交易失靈、政策衝擊以及對主權國家退場的持續恐懼。一位華爾街交易員直言：「這不僅是拋售問題，而是市場被拉至極限。」隨着關稅政策持續發酵，基差交易如定時炸彈般 ticking，國債市場的下一次「反叛」或已不遠。投資者需為更多震盪做好準備。
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