點擊藍字 關注我們

投資要點

投資要點

本週、年初至今A股醫藥指數漲幅分別爲1.2%、-0.3%，相對滬深300的超額收益分別爲0.8%、3.5%；本週、年初至今H股生物科技指數漲跌幅分別爲9%、30%，相對於恒生科技指數跑贏7%、18.5%；本週A股原料藥（+4.7%）、醫療服務（+3.4%）、化藥（+2.7%）及醫療器械（+0.2%）等股價明顯上漲，醫藥商業（-0.3%）、中藥（-0.5%）及生物製品（-0.9%）等股價有所下跌；本週A股漲幅居前永安藥業（+31%）、舒泰神（+28%）、爾康製藥（+28%），跌幅居前*ST吉藥(-43%)、南華生物（-35%）、雙成藥業（-28%）；本週H股漲幅居前宜明昂科-B（+40%）、亞盛醫藥-B（+38%）、榮昌生物（+30%），跌幅居前博安生物（-23%）、邁博藥業-B（-7%）、現代中藥（-6%）。

PD-1/VEGF雙抗確定性進一步增強，關注IO雙抗賽道投資機會。依沃西成功帶動PD-1/VEGF雙抗賽道全球關注度大幅提升，該賽道相關產品均有望收益，包括普米斯PDL1/VEGF雙抗處於III期臨牀（授權BioNTech，與映恩生物ADC聯合開臨牀）；三生製藥PD1/VEGF雙抗II期階段數據療效優異，III期臨牀準備中，並於近期獲得國內突破性療法認定；宜明昂科、榮昌生物、華海藥業、神州細胞等PD(L)1/VEGF雙抗處於II期臨牀階段。此外第二代IO雙抗如信達生物IBI363（PD1/IL-2）、澤璟製藥ZG005（PD1/TIGIT）也值得期待。

康方生物“依沃西單抗”獲批一線治療PD-L1陽性NSCLC；賽諾菲TNF-α/OX40L雙抗II期研究成功；4月25日，國家藥品監督管理局（NMPA）官網顯示，康方生物的依沃西單抗注射液新適應症上市申請已獲批准，用於單藥一線治療PD-L1表達陽性（PD-L1 TPS≥1%）的局部晚期或轉移性非小細胞肺癌。4月24日，賽諾菲在公佈一季度業績時透露，Brivekimig（SAR442970）治療化膿性汗腺炎（HS）的II期研究達到主要終點。

具體配置建議：看好的子行業排序分別爲：創新藥>CXO>中藥>醫療器械>藥店>醫藥商業等。具體標的選擇思路：從成長性角度選股，主要集中創新藥領域，相關標的信達生物、康方生物、三生製藥、百利天恆、百濟神州、恆瑞醫藥、科倫博泰生物-B、迪哲醫藥、海思科、歌禮制藥等。 從低估值角度選股，主要集中中藥領域，重點推薦佐力藥業、東阿阿膠、昆藥集團、華潤三九、方盛製藥等。從高股息角度選股：主要集中中藥領域，建議關注江中藥業、羚銳製藥、雲南白藥、濟川藥業、葵花葯業等。從左側角度選股，主要集中在原料藥、部分CXO、醫療器械，相關標的諾泰生物、普洛藥業、奧銳特、藥明康德、聯影醫療等。

風險提示：藥品或耗材降價幅度繼續超預期、醫保政策進一步嚴厲、產品銷售及研發進度不及預期等。

1.本週及年初至今各醫藥股收益情況

本週、年初至今A股醫藥指數漲幅分別爲1.2%、-0.3%，相對滬深300的超額收益分別爲0.8%、3.5%；本週、年初至今H股生物科技指數漲跌幅分別爲9%、30%，相對於恒生科技指數跑贏7%、18.5%；本週A股原料藥（+4.7%）、醫療服務（+3.4%）、化藥（+2.7%）及醫療器械（+0.2%）等股價明顯上漲，醫藥商業（-0.3%）、中藥（-0.5%）及生物製品（-0.9%）等股價有所下跌；本週A股漲幅居前永安藥業（+31%）、舒泰神（+28%）、爾康製藥（+28%），跌幅居前*ST吉藥(-43%)、南華生物（-35%）、雙成藥業（-28%）；本週H股漲幅居前宜明昂科-B（+40%）、亞盛醫藥-B（+38%）、榮昌生物（+30%），跌幅居前博安生物（-23%）、邁博藥業-B（-7%）、現代中藥（-6%）。

1.1.投資策略

【投資策略】具體配置建議：

看好的子行業排序分別爲：創新藥>CXO>中藥>醫療器械>藥店>醫藥商業等。

具體標的選擇思路

從成長性角度選股，主要集中創新藥領域，相關標的信達生物、康方生物、三生製藥、百利天恆、百濟神州、恆瑞醫藥、科倫博泰生物-B、迪哲醫藥、海思科、歌禮制藥等。 從低估值角度選股，主要集中中藥領域，重點推薦佐力藥業、東阿阿膠、昆藥集團、華潤三九、方盛製藥等。從高股息角度選股：主要集中中藥領域，建議關注江中藥業、羚銳製藥、雲南白藥、濟川藥業、葵花葯業等。從左側角度選股，主要集中在原料藥、部分CXO、醫療器械，相關標的諾泰生物、普洛藥業、奧銳特、藥明康德、聯影醫療等。

1.2.公募基金醫藥行業持倉比例變化

2025年Q1，全部公募基金醫藥行業持倉佔比9.40%，環比增加0.41pp;剔除主動醫藥基金佔比6.99%，環比增加0.20pp；再剔除指數基金醫藥行業持倉佔比5.82%，環比增加0.08pp。從個股來看，公募持倉市值增加前五大個股爲藥明康德、百濟神州、澤璟製藥、科倫藥業、恆瑞醫藥；公募持倉市值減少前五大個股爲邁瑞醫療、華潤三九、人福醫藥、聯影醫療、上海萊士。

2.PD1/VEGF雙抗：腫瘤IO治療迭代產品，未來已來！

依沃西一線治療NSCLC獲批上市，全球腫瘤免疫治療迎來迭代性突破。4月25日，康方生物依沃西單抗注射液（PD-1/VEGF雙抗）新適應症獲NMPA批准上市，單藥用於PD-L1陽性（TPS≥1%）的EGFR陰性和ALKzc的局部晚期或轉移性非小細胞肺癌（NSCLC）的一線治療。這是繼24年5月EGFR-TKI經治NSCLC獲批後第二個批准上市的適應症，依沃西也是全球首個在III期頭對頭臨牀研究中療效顯著優於帕博利珠單抗的藥物。

在ITT人羣中，依沃西組和帕博利珠組的中位無進展生存期（PFS）分別爲11.14個月和5.82個月，PFS HR=0.51（P＜0.0001），依沃西治療組的疾病進展/死亡風險降低49%；在ITT人羣中，在39%成熟度時進行的總生存期（OS）的期中分析（本次分析α分配值僅爲0.0001）結果顯示，依沃西對比帕博利珠單抗具有顯著的臨牀生存獲益，HR=0.777，降低死亡風險22.3%。

PD-1/VEGF雙抗確定性進一步增強，關注IO雙抗賽道投資機會。依沃西成功帶動PD-1/VEGF雙抗賽道全球關注度大幅提升，該賽道相關產品均有望收益，包括普米斯PDL1/VEGF雙抗處於III期臨牀（授權BioNTech，與映恩生物ADC聯合開臨牀）；三生製藥PD1/VEGF雙抗II期階段數據療效優異，III期臨牀準備中，並於近期獲得國內突破性療法認定；宜明昂科、榮昌生物、華海藥業、神州細胞等PD(L)1/VEGF雙抗處於II期臨牀階段。此外第二代IO雙抗如信達生物IBI363（PD1/IL-2）、澤璟製藥ZG005（PD1/TIGIT）也值得期待。

ASCO大會第二代雙抗IO集體披露數據，板塊將迎來強數據催化。今年ASCO會議康方生物、三生製藥、華博生物將披露PD-(L)1/VEGF雙抗數據，此外信達、澤璟也將披露各自的第2代IO數據。基於AK112頭對頭K藥已經取得PFS獲勝，PD1雙抗概念已經得到驗證，我們認爲今年ASCO會議上第二代IO概念股將集體迎來強數據催化！

3.研發進展與企業動態

3.1.創新藥/改良藥研發進展（獲批上市/申報上市/獲批臨牀）

4月25日，國家藥品監督管理局（NMPA）官網顯示，康方生物的依沃西單抗注射液新適應症上市申請已獲批准，用於單藥一線治療PD-L1表達陽性（PD-L1 TPS≥1%）的局部晚期或轉移性非小細胞肺癌。

4月25日，國家藥監局（NMPA）官網顯示，諾誠健華的BTK抑制劑奧布替尼（商品名：宜諾凱）獲批新適應症，用於一線治療慢性淋巴細胞白血病（CLL）/小淋巴細胞淋巴瘤（SLL）患者（CLL/SLL）成人患者。

4月25日，國家藥監局（NMPA）官網顯示，奧賽康藥業的利厄替尼片（商品名：奧壹新）獲批新適應症，用於一線治療具有表皮生長因子受體（EGFR）外顯子19缺失（19DEL）或外顯子21置換突變（L858R）的局部晚期或轉移性非小細胞肺癌（NSCLC）成人患者。

4月25日，強生宣佈EGFR/c-MET雙抗銳珂（埃萬妥單抗）獲NPMA批准新適應症的上市申請均已獲得國家藥監局批准，與卡鉑和培美曲塞聯合給藥，適用於治療攜帶表皮生長因子受體（EGFR）19號外顯子缺失或21號外顯子L858R置換突變且在EGFR酪氨酸激酶抑制劑治療期間或之後疾病進展的局部晚期或轉移性非鱗狀非小細胞肺癌（NSCLC）成人患者。

4月22日，百時美施貴寶宣佈，PD-1抑制劑歐狄沃®（納武利尤單抗注射液）獲得中國國家藥品監督管理局（NMPA）批准新增適應症：聯合含鉑化療作爲新輔助治療，術後繼續以歐狄沃作爲單藥輔助治療，用於治療可手術切除的Ⅱ、ⅢA和ⅢB期且無已知表皮生長因子受體（EGFR）突變或間變性淋巴瘤激酶（ALK）重排的成人非小細胞肺癌（NSCLC）患者。

4月18日，賽諾菲和再生元共同宣佈FDA已批准度普利尤單抗（商品名：Dupixent）用於治療慢性自發性蕁麻疹（CSU）的補充生物製品許可申請（sBLA）。該藥物是美國十多年來首個針對CSU的靶向療法。

3.2.仿製藥及生物類似物上市、臨牀申報情況

3.3.重要研發管線一覽

4月24日，賽諾菲在公佈一季度業績時透露，Brivekimig（SAR442970）治療化膿性汗腺炎（HS）的II期研究達到主要終點。

4月23日，美國FDA已批准康方生物的抗PD-1單抗派安普利單抗上市，聯合順鉑或卡鉑以及吉西他濱，用於復發或轉移性非角化型鼻咽癌（NPC）成人患者的一線治療。此外，FDA還批准了派安普利單抗單藥用於接受含鉑化療及至少一種其他治療方案後出現疾病進展的轉移性非角化型鼻咽癌成人患者。

4月22日，據FirstWord Pharma報道，諾和諾德已向FDA提交申請，尋求批准其GLP-1受體激動劑司美格魯肽口服版本用於減重。

4月22日，阿斯利康宣佈長效C5補體抑制劑偉立瑞®（英文商品名：Ultomiris®，通用名：瑞利珠單抗注射液）在中國正式獲批與常規治療藥物聯合用於治療抗乙酰膽鹼受體（AChR）抗體陽性的成人全身型重症肌無力（gMG）患者。

4.行業洞察與監管動態

4月22日，ICH《M13B：其他規格的生物等效性豁免》指導原則現進入第3階段區域公開徵求意見階段。按照ICH相關章程要求，ICH的監管機構成員需收集本地區關於該文件草案的意見並反饋ICH。

5.行情回顧

本週、年初至今A股醫藥指數漲幅分別爲1.2%、-0.3%，相對滬深300的超額收益分別爲0.8%、3.5%；本週、年初至今H股生物科技指數漲跌幅分別爲9%、30%，相對於恒生科技指數跑贏7%、18.5%；本週A股原料藥（+4.7%）、醫療服務（+3.4%）、化藥（+2.7%）及醫療器械（+0.2%）等股價明顯上漲，醫藥商業（-0.3%）、中藥（-0.5%）及生物製品（-0.9%）等股價有所下跌；本週A股漲幅居前永安藥業（+31%）、舒泰神（+28%）、爾康製藥（+28%），跌幅居前*ST吉藥(-43%)、南華生物（-35%）、雙成藥業（-28%）；本週H股漲幅居前宜明昂科-B（+40%）、亞盛醫藥-B（+38%）、榮昌生物（+30%），跌幅居前博安生物（-23%）、邁博藥業-B（-7%）、現代中藥（-6%）。

5.1.醫藥市盈率追蹤：醫藥指數市盈率爲30.67，較歷史均值低7.80

截至2025年4月25日，醫藥指數市盈率爲30.67倍，環比上週上升1.11倍，低於歷史均值7.80倍；滬深300指數市盈率爲12.26倍，醫藥指數盈利率溢價率爲150.1%，環比上週上升9.1%，低於歷史均值30.5%。

5.2.醫藥子板塊追蹤：本週原料藥上升4.72%，優於其他子板塊

本週、年初至今A股醫藥指數漲幅分別爲1.2%、-0.3%，相對滬深300的超額收益分別爲0.8%、3.5%；本週A股原料藥（+4.7%）、醫療服務（+3.4%）、化藥（+2.7%）及醫療器械（+0.2%）等股價明顯上漲，醫藥商業（-0.3%）、中藥（-0.5%）及生物製品（-0.9%）等股價有所下跌；本週A股漲幅居前永安藥業（+31%）、舒泰神（+28%）、爾康製藥（+28%），跌幅居前*ST吉藥(-43%)、南華生物（-35%）、雙成藥業（-28%）；本週H股漲幅居前宜明昂科-B（+40%）、亞盛醫藥-B（+38%）、榮昌生物（+30%），跌幅居前博安生物（-23%）、邁博藥業-B（-7%）、現代中藥（-6%）。

5.3.個股表現

6.風險提示

1、藥品或耗材降價幅度繼續超預期：

國家加大集採範圍，藥品和耗材的集採帶來了藥品和耗材的大幅降價，隨着國內醫藥和器材市場的競爭加劇，集採對降價的推動作用將會更加明顯，未來藥品和耗材集採降價幅度可能會超預期，對企業的利潤造成較大影響。

2、醫保政策進一步嚴厲等：

醫保局作爲中國醫藥行業最大單一支付方，其支付政策變化可能直接導致相關公司盈利水平發生顯著變化。

3、產品銷售及研發進度不及預期。

7.附錄

免責聲明：

東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批准，已具備證券投資諮詢業務資格。

本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其爲客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見並不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何後果負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均爲無效。

在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券並進行交易，還可能爲這些公司提供投資銀行服務或其他服務。

市場有風險，投資需謹慎。本報告是基於本公司分析師認爲可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。

本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、複製和發佈。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當註明出處爲東吳證券研究所，並註明本報告發布人和發佈日期，提示使用本報告的風險，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。

東吳證券投資評級標準：

投資評級基於分析師對報告發布日後6至12個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準爲滬深 300 指數，香港市場基準爲恒生指數，美國市場基準爲標普 500 指數，新三板基準指數爲三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）），具體如下：

公司投資評級：

買入：預期未來6個月個股漲跌幅相對基準在15%以上；

增持：預期未來6個月個股漲跌幅相對基準介於5%與15%之間；

中性：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準介於-5%與5%之間；

減持：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準介於-15%與-5%之間；

賣出：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。

行業投資評級：

增持：預期未來6個月內，行業指數相對強於基準5%以上；

中性：預期未來6個月內，行業指數相對基準-5%與5%；

減持：預期未來6個月內，行業指數相對弱於基準5%以上。

我們在此提醒您，不同證券研究機構採用不同的評級術語及評級標準。我們採用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，並完整理解和使用本報告內容，不應視本報告爲做出投資決策的唯一因素。

分析師承諾：本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資諮詢執業資格並註冊爲證券分析師，報告所採用的數據均來自合法合規渠道，分析邏輯基於分析師的職業理解，通過合理判斷得出結論，獨立、客觀地出具本報告。分析師承諾不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接獲取任何形式的補償。