智通財經APP獲悉，中金髮布研報稱，考慮到付費用戶增長好於預期，上調美圖公司(01357)25年收入預測2%至43億元，考慮到收入結構佔比變化，維持經調整淨利潤預測8.5億元;考慮到訂閱業務增長好於預期，且有望帶動毛利率提升，以及經營槓桿釋放，上調26年收入和經調整淨利潤7%和13%至50和11億元。維持“跑贏行業”評級，給予31倍/24倍25和26年Non-IFRS P/E，維持目標價6.3港元。

中金主要觀點如下：

近期，該行邀請美圖管理層在2H24業績後與投資人進行非交易性路演，公司分享了近期核心產品運營情況，以及對長期業務發展的展望。該行預計25年訂閱收入同增40%以上，系付費率和用戶增長雙輪驅動：

1)國內生活類場景付費滲透好於預期

公司預計截至2月國內生活類場景下付費滲透率達到5.2%，突破此前5%的目標，主要系生成式AI對傳統功能的重構，比如用AI去雙下巴功能取代傳統的手動推圖，實現對體驗和效果的更好滿足，從而促進訂閱轉化率的提升。該行認爲，公司基於長期沉澱的人像修圖場景數據，通過低頻功能迭代+高頻體驗升級的模式，有利於用戶留存與迴流維持在健康水平。公司預計25年生活類付費會員增長有望提供訂閱收入彈性，維持生活類產品10%的長期訂閱滲透率目標。

2)海外生活類場景用戶規模增長加速

根據SensorTower，1Q以來，定位歐美日韓市場的Airbrush、BeautyPlus MAU較爲穩定;AI換裝等功能在東南亞出圈，帶動海外版Wink、美顏相機MAU環比大幅增長。受益於較高付費意願和高級產品定位，公司預計截至24年Airbrush付費率遠高於國內，而其他出海產品還在積極擴張新市場階段，短期尚未激進變現，對比成熟市場，遠期付費率還有較大提升空間。

3)生產力場景收入貢獻有望持續提升

根據公司業績會，24年美圖設計室付費訂閱用戶數達113萬(佔付費用戶10%，對應約6%付費率)，且受24年初提價催化，收入同比翻倍至2億元，公司預計將聚焦電商等核心賽道提升產品力，預計2年內國內產品滲透率還有2ppt的提升空間，此外，公司看好海外生產力的市場空間，推出Vmake、X-design兩款生產力工具，該行持續關注用戶增長情況。

考慮到海外訂閱收入佔比提升導致支付成本提高，疊加美業解決方案毛利率優化，該行預計25、26年綜合毛利率有望小幅改善，研發費用的管理、人員開支的控制有望帶動經營槓桿持續釋放。