诺和诺德、礼来这两家在减肥药领域取得巨大成功的制药巨头可能将在2025年掀起一轮大规模的并购狂潮。根据LSEG的数据，由于减肥药的巨大成功，这两家制药巨头到2028年的现金储备将达到800亿美元左右。而对这两家公司来说，挑战将是如何让这笔钱发挥作用，同时避免支付过高的费用。

诺和诺德与礼来目前在减肥药领域几乎没有竞争对手。这两家制药巨头似乎有望保持快速增长。LSEG的预测显示，未来五年，诺和诺德的营收年均增速将为16%，而礼来的这一增速将为20%。

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不断增加的现金流将给这两家制药巨头带来巨大的交易压力。他们还需要新产品，以应对减肥药产品销售下滑时导致的资金枯竭——诺和诺德对Ozempic关键成分的美国专利将于2031年到期，而包括瑞士制药巨头罗氏和英国制药商阿斯利康(AZN.US)在内的许多公司都准备在减肥药市场分得一杯羹。

这些压力反映在股价上。2024年初，诺和诺德与礼来的预期市盈率分别为33倍和52倍。到11月底，这两家公司的预期市盈率分别降至26倍和32倍。

礼来在交易方面已经走到了前面。今年7月，该公司斥资32亿美元收购了专门治疗炎症性肠病的生物技术公司Morphic。这应该会给诺和诺德带来压力，迫使其加大投资力度，尤其是考虑到该公司的大部分收入来自糖尿病和肥胖症治疗药物，而这两个领域都存在竞争风险。

诺和诺德的一种选择是通过购买有前景的新药来补充甚至取代GLP-1产品，从而在减肥药市场上加倍下注。其中一个目标可能是Zealand Pharma，该公司正在开发一种很有前景的减肥药，其副作用似乎比Ozempic或Wegovy要少。

诺和诺德的另一个选择是积极拓展其核心业务，即扩展肥胖症和糖尿病治疗药物以外的业务。理想情况下，该公司会希望有一个快速增长的行业，既能提振销售、又不会稀释增长，比如自身免疫性疾病。潜在目标之一是比利时上市公司Argenx(ARGX.US)。

不过，即使是在熟悉的减肥药领域加倍下注也意味着冒险。罗氏就是一个例子。该公司在2023年12月斥资30亿美元收购了美国私营临床阶段生物技术公司Carmot Therapeutics，并表示该公司可以很快推出出七种新的减肥药。然而，临床试验的数据显示，一种更有希望的药物会产生恶心和呕吐等副作用，这可能会使它不如现有产品那么有吸引力。此外，进入新领域可能会很昂贵。例如，在11月底时，Argenx的估值是诺和诺德预期市盈率的两倍多。

诺和诺德与礼来都处于同样的困境，这一事实带来了新的风险——这两家制药巨头可能会发现，在任何并购情况下，它们都可能相互竞购，从而增加了赢家出价过高的可能性。但至少，负责并购活动的银行不太可能“挨饿”。