作者：长坡雪

1、估值要用现金流贴现公式？

2009年伯克希尔股东大会上，有股东提问称：卖方分析师喜欢用终值做10年期的现金流贴现分析；甚至一些关于你投资方面的书——《沃伦·巴菲特之路》等都暗示你经历了这种练习。

但我知道你不用电脑或计算器是出了名的。我想知道这类练习是否属于“太难”的类别，而你只是在贴现率上做一个简单的自由现金流分析？

囿于现场提问的限制，上述股东无法展示所谓的现金流贴现分析。身边有一本哈格斯特朗写的《巴菲特之道》，倒是展示了这种分析。

该书以可口可乐为例，暗示巴菲特使用了复杂的贴现法估值方法。部分内容见下图：

当年读到这一段时曾经很认真的复盘了计算过程，印象里折腾很久才搞明白，我发誓再也不想搞这种计算了。实在无事可干的朋友可以琢磨一下。

上述计算过程貌似专业，但要保证计算结果科学，假设的数字必须是正确的：

a.下一个十年，可口可乐保持15%的增长；

b.第十一年起，可口可乐要维持5%的永续增长；

c.贴现率采用当期长期国债收益率9%。

普通人都能明白：现实世界不是公式中的理想世界。公司业绩增长率不可能被预想的那么准，不同人选取的贴现率也会非常不一样，世界上没有准确的贴现率。

数学的计算过程很唬人，创造了一种貌似科学的感觉，其实具有非常大的主观随意性。

2、使用高等数学会让你忘记重要的东西

那么，巴菲特是如何看待这种计算的呢？

巴菲特回应称：你提到我不使用电脑或计算器。如果你需要使用电脑或计算器来进行计算，你不应该购买它。

如果你真的需要一个计算器来计算——折现率是9.6%，而不是9.8％——那就把整个计算都忘了。我的意思是，做投资你不必把它精确到小数点后几位。

如果认为数学能让你在投资上走得更远，那就大错特错了。你必须了解数学的某些方面，但你不需要理解高等数学。

高等数学可能实际上是危险的，它会把你引向那些最好不去探索的道路。

巴菲特解释称：所有的投资都是，现在把钱投出去，以后再把更多的钱拿回来。现在，问题是你能拿回多少？你有多大把握拿到？你什么时候拿到？这可以追溯到《伊索寓言》。要知道，“一鸟在手，胜于两鸟在林。＂

真正的问题是，有多少鸟在灌木丛中？你有多确定他们在灌木丛里？其他灌木丛里有多少鸟？贴现率是多少？换句话说，如果利率是20%,你必须比利率是5％时更快地得到这两只鸟。

3、“最糟糕的商业决策是折现后做出的”

芒格的回应则更加毒舌，他表示：我想说的是，我所见过的最糟糕的商业决策是在做了大量的正式预测和折现后做出的。

壳牌石油公司在收购Belridge石油公司时就是这么做的。他们让所有这些工程师制作了一些复杂的图形。问题是这些数字不值得相信，高等数学以更虚假的精度，看似是在帮助你，但它实际上不会。

当你试图把它定量化到你所说的程度时，整体上效果是负面的。

既然两位投资大师都认为自由现金流贴现的定量方法不靠谱，为什么这种方法还能大行其道呢？

巴菲特认为是很多商学院在故弄玄虚。

巴菲特表示：这就是我们在金融领域所教的。你拿到了博士学位。现在，你做得更复杂了，你不会说，“一鸟在手，胜于两鸟在林”，因为你不能用这种东西真正打动外行。

如果你站在全班面前说，“一鸟在手，胜过两鸟在林”，你知道，你不会得到终身教职。

如果你是一名牧师，你只是颁布了10条戒律，然后你说，“就这样了＂。你知道，这不是世界进步的方式。

涉及做投资决策时，巴菲特表示：我们不会坐下来处理电子表格。你只需要去做一些对你来说显而易见的事情，我们只是看到了明显比周围任何东西都好的东西，我们理解它，然后我们行动。

内在价值的学术定义并不是真的要投资者去计算，只是提供了一种思维方式——公司存续期、存续期内的自由现金流和无风险利率等要素会影响内在价值。

评估具体公司的内在价值时，对商业模式的定性分析要远远重要过定量计算。

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